天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，隨著國(guó)內(nèi)監(jiān)管的落地，中國(guó)波頓（03318）產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局優(yōu)勢(shì)突出，有望進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)內(nèi)外的渠道網(wǎng)絡(luò)布局。該行預(yù)計(jì)公司23-25年?duì)I收為27.4/31.5/35.6億元，凈利潤(rùn)為2.9/3.7/4.1億元；對(duì)應(yīng)23-25年的PE為9.5/7.5/6.7X。基于中國(guó)波頓作為同時(shí)布局國(guó)內(nèi)電子煙產(chǎn)業(yè)鏈及香精香料的上市公司，具有一定稀缺性，該行給予其2023年17倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值49.1億元人民幣（對(duì)應(yīng)56.0億港幣，1港幣約合0.876元人民幣），目標(biāo)價(jià)為4.55元人民幣（對(duì)應(yīng)5.2元港幣，1港幣約合0.876元人民幣），首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　報(bào)告主要觀點(diǎn)如下：

　　中國(guó)波頓：香精香料及電子煙行業(yè)市場(chǎng)引領(lǐng)者之一

　　公司成立于1991 年，于2005 年在香港主板上市，是中國(guó)香精香料行業(yè)首家在港上市企業(yè)。30多年來(lái)公司持續(xù)深耕香料香精產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)煙用、食用、日用香精全覆蓋。2016年，公司完成對(duì)吉瑞電子煙的收購(gòu)，正式布局電子霧化器市場(chǎng)。

　　行業(yè)解析：深耕香精香料與新型煙草全產(chǎn)業(yè)鏈

　　1． 新型煙草行業(yè)：需求方興未艾，監(jiān)管落地加速供應(yīng)端格局優(yōu)化

　　需求端：2021年新型煙草市場(chǎng)增速在疫情后重回上升通道。根據(jù)歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)，2021年全球新型煙草銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)到545.7億美元，在全球疫情逐步得到管控的背景下，同比增速達(dá)到30.0%，重回疫情前較高增長(zhǎng)區(qū)間。供給端：全球主要國(guó)家和地區(qū)陸續(xù)落地對(duì)于霧化類(lèi)產(chǎn)品的監(jiān)管措施，我們認(rèn)為隨著監(jiān)管的逐步落地，行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻將進(jìn)一步上升，未來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈集中度有望將加速提升。國(guó)內(nèi)層面，2022年3月國(guó)家煙草專(zhuān)賣(mài)局發(fā)布《電子煙管理辦法》，其中符合新國(guó)標(biāo)的產(chǎn)品于2022年10月1日起正式銷(xiāo)售。

　　2． 香精香料行業(yè)：下游需求細(xì)分，我國(guó)香精香料企業(yè)集中度低：1）在香精制造環(huán)節(jié)，龍頭企業(yè)壁壘優(yōu)勢(shì)顯著，掌握的資源越多，香精制造企業(yè)越可以更好服務(wù)客戶(hù)；2）品牌效應(yīng)顯著：香精生產(chǎn)企業(yè)會(huì)與上下游企業(yè)在香精的研發(fā)和試制上進(jìn)行協(xié)作，并在此基礎(chǔ)上確定長(zhǎng)期供求關(guān)系，為保證口味穩(wěn)定性，通常不會(huì)輕易更換上游香精供應(yīng)商，從而形成固定品牌效應(yīng)。

　　中國(guó)波頓：多用途香精香料&電子煙產(chǎn)品雙輪驅(qū)動(dòng)

　　1）香味增強(qiáng)劑：科研實(shí)力強(qiáng)化+業(yè)務(wù)外延擴(kuò)張，業(yè)績(jī)穩(wěn)中向好。目前深圳波頓生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的煙用香精、天然香精、合成香料、生物技術(shù)香料等產(chǎn)品種類(lèi)多達(dá) 2000 種。其中，核心產(chǎn)品煙用香精已全面覆蓋國(guó)內(nèi)18家煙草企業(yè)。

　　2）食品&日用香精：內(nèi)外共促，夯實(shí)研發(fā)實(shí)力。東莞波頓的兩大核心技術(shù)中心共同搭建了化學(xué)分析、有機(jī)合成、生物催化、植物化學(xué)和微膠囊五大平臺(tái)。同時(shí)，公司擬分拆東莞波頓并籌備其于深圳證券交易所A股上市，并做出承諾東莞波頓2020年至2024年的收入及凈利潤(rùn)將保持不低于10%的年增長(zhǎng)速度。

　　3）新生物技術(shù)致香產(chǎn)品：前瞻布局合成生物學(xué)技術(shù)平臺(tái)。上海波頓專(zhuān)注探索高附加值天然化合物的生物合成與制造技術(shù)，將生物技術(shù)與傳統(tǒng)香精香料深度跨界融合，形成出包括香原料生物制造、未知組分的核酸溯源、微生物產(chǎn)香菌劑、生物仿生產(chǎn)香等新生物技術(shù)致香產(chǎn)品。

　　4）電子煙產(chǎn)品：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，已獲八張煙草專(zhuān)賣(mài)生產(chǎn)企業(yè)許可證：目前公司已就電子煙油、為自有品牌生產(chǎn)電子煙（亦包括為客戶(hù)代工生產(chǎn)電子煙）以及持有電子煙品牌取得一系列許可證，銷(xiāo)售給煙草公司、獨(dú)立電子煙制造商及多個(gè)品牌旗下的其他客戶(hù)，覆蓋來(lái)自全球多個(gè)國(guó)家的終端用戶(hù)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議

　　我們認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)監(jiān)管的落地，公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局優(yōu)勢(shì)突出，有望進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)內(nèi)外的渠道網(wǎng)絡(luò)布局。我們預(yù)計(jì)公司23-25年?duì)I收為27.4/31.5/35.6億元，凈利潤(rùn)為2.9/3.7/4.1億元；對(duì)應(yīng)23-25年的PE為9.5/7.5/6.7X?；诠咀鳛橥瑫r(shí)布局國(guó)內(nèi)電子煙產(chǎn)業(yè)鏈及香精香料的上市公司，具有一定稀缺性，我們給予2023年17倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值49.1億元人民幣（對(duì)應(yīng)56.0億港幣，1港幣約合0.876元人民幣），目標(biāo)價(jià)為4.55元人民幣（對(duì)應(yīng)5.2元港幣，1港幣約合0.876元人民幣），首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)發(fā)展不及預(yù)期、政策風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)、新型煙草概念業(yè)務(wù)不及預(yù)期