華泰證券發(fā)布研究報告稱，予海倫司（09869）“買入”評級，下調(diào)23/24/25年EPS至0.25/0.34/0.42元，目標(biāo)價下調(diào)至9.24港元。公司啟動嗨啤合伙人計劃，發(fā)力加盟模式以期加快擴張步伐。該行認為，海倫司新模式有利于聚合區(qū)域資源，提升抗風(fēng)險能力和市場穿透力。長期看酒館賽道處于滲透率和連鎖化率提升階段，公司為稀缺龍頭。根據(jù)門店籌建所需時長，估計新模式首批門店有望23年底開業(yè)，若模式有效驗證有望加快全國擴張速度。

　　報告中稱，據(jù)海倫司官方公眾號，合作模式開放三種店型：精品店（80-120㎡）；優(yōu)品店（180-200㎡）；臻品店（240-260㎡），面積較以往標(biāo)準(zhǔn)店模型（300㎡）更小，適應(yīng)場景除了商圈、街鋪之外，向人氣更加聚合、穩(wěn)定的社區(qū)延展，進一步提升了選址靈活度和模型穿透力。以優(yōu)品店為例，加盟商前期投入約為100萬（含裝修費60萬，設(shè)備費20萬，品牌合作費15萬，保證金5萬），單店員工人數(shù)5人，單店固定成本為5.4-6.4萬/月，日均保本點在2500-3000元，門店由海倫司品牌統(tǒng)一托管，提供高標(biāo)準(zhǔn)化運營體系管控，數(shù)字化和供應(yīng)鏈支持，小型化有利于壓降保本點和總投入，提升投資回報率。

　　該行提到，在合作模式下，公司收入來源為門店毛利分成。為保障合伙人利益，海倫司采取梯隊化分成模式，月毛利低于6萬/6-10萬/10-15萬/15萬及以上區(qū)間時，海倫司分別抽取毛利的0/10/25/40%，對應(yīng)合伙人獲得毛利的100/90/75/60%。據(jù)該行計算（假設(shè)毛利為70%），若單店日銷為0.7/0.9/1.2萬，公司單店月均毛利分成為1.4/3.2/5.7萬；合伙人分成為12.6/15.7/19.5萬/月，對應(yīng)月均利潤為6.2-7.2萬/9.3-10.3萬/13.1-14.1萬，投資回收期為15-18個月/11-12個月/8-9個月。于公司而言，加盟模式有助于去杠桿降風(fēng)險，且能更好運用合伙人區(qū)域資源，實現(xiàn)規(guī)模擴張，進行品牌和供應(yīng)鏈價值變現(xiàn)。