光大證券發(fā)布研究報(bào)告稱，考慮到短期AI需求提振授權(quán)收入，長期版稅業(yè)務(wù)存在三重驅(qū)動(dòng)力，該行預(yù)計(jì)三年內(nèi)Arm業(yè)績?cè)鲩L性高，且具備消費(fèi)電子復(fù)蘇、AI終端落地等后續(xù)催化，建議持續(xù)關(guān)注。1）業(yè)績?cè)鲩L：短期受益于AI強(qiáng)勁需求，ATA&AFA許可數(shù)上升提振授權(quán)收入；長期版稅收入將受益于“版稅率提高x TAM增長x市占率提升”三重增長驅(qū)動(dòng)力。2）估值催化：該行預(yù)計(jì)CY24期間，消費(fèi)電子需求回暖以及AI手機(jī)、AI PC等AI終端落地有望進(jìn)一步抬升Arm估值水平。

　　事件：美國時(shí)間2月7日盤后，ARM(ARM.US)發(fā)布FY2024Q3（對(duì)應(yīng)2023年10月1日至2023年12月31日）財(cái)報(bào)。

　　光大證券主要觀點(diǎn)如下：

　　FY24Q3業(yè)績、FY24Q4和FY24全年指引超預(yù)期。

　　1）FY24Q3實(shí)際業(yè)績超預(yù)期。Q3營收8.24億美元，YoY+14%，QoQ+2%，超過此前公司7.2-8億美元營收指引區(qū)間的上限，較市場預(yù)期的7.6億美元高逾8%；其中授權(quán)業(yè)務(wù)營收3.54億美元，YoY+18%，系A(chǔ)I趨勢驅(qū)動(dòng)客戶加大技術(shù)投入，進(jìn)而簽訂更多先進(jìn)CPU和AI加速類產(chǎn)品(如NPU)的IP授權(quán)；版稅業(yè)務(wù)營收4.7億美元，YoY+11%，系智能手機(jī)市場復(fù)蘇+AI需求增長+v9架構(gòu)滲透+基礎(chǔ)設(shè)施和汽車市場份額增長多因素驅(qū)動(dòng)；同時(shí)中國區(qū)域營收同比增長約30%，系相關(guān)汽車和基礎(chǔ)設(shè)施市場需求強(qiáng)勁。盈利方面，Q3毛利潤7.97億美元，YoY+14%，對(duì)應(yīng)毛利率96.7%，Non-GAAP EPS實(shí)現(xiàn)0.29美元，超過此前公司0.21-0.28美元指引區(qū)間的上限，較市場預(yù)期的0.25美元高逾16%。

　　2）FY24Q4業(yè)績持續(xù)強(qiáng)勁，公司上調(diào)FY24全年指引。公司預(yù)計(jì)授權(quán)和版稅兩大業(yè)務(wù)持續(xù)向好，驅(qū)動(dòng)FY24Q4和FY24全年業(yè)績指引超預(yù)期。公司指引Q4營收8.5-9億美元，中值較市場預(yù)期的7.78億美元高逾12%，中值對(duì)應(yīng)YoY+38%，QoQ+6%；Q4 Non-GAAP EPS指引0.28-0.32美元，超市場預(yù)期的0.21美元。FY24H2的強(qiáng)勁表現(xiàn)驅(qū)動(dòng)公司上調(diào)FY24全年業(yè)績指引，公司指引全年?duì)I收31.55-32.05億美元，中值較上次營收指引的中值上修5%，較30.5億美元的市場預(yù)期高逾4%；指引全年Non-GAAP EPS由上次的1-1.1美元區(qū)間上調(diào)至1.2-1.24美元，中值較市場預(yù)期的1.05美元高逾16%。

　　授權(quán)業(yè)務(wù)：AI需求驅(qū)動(dòng)客戶簽約訂單，ATA & AFA許可數(shù)持續(xù)上升。

　　生成式AI浪潮下客戶加大技術(shù)布局，進(jìn)而激發(fā)對(duì)先進(jìn)ARM CPU和NPU等IP需求，且公司對(duì)先進(jìn)設(shè)計(jì)收取更高許可費(fèi)，實(shí)現(xiàn)授權(quán)業(yè)務(wù)營收較快增長。FY24Q3新簽署5項(xiàng)ATA協(xié)議，累計(jì)ATA許可總數(shù)達(dá)27個(gè)，其中3家新簽客戶為AFA升級(jí)到ATA協(xié)議；AFA新簽協(xié)議6個(gè)、許可數(shù)累計(jì)達(dá)218個(gè)?？紤]到AI需求持續(xù)且存在AFA向ATA轉(zhuǎn)換趨勢，該行預(yù)計(jì)FY24Q4授權(quán)收入將環(huán)比增長。

　　版稅業(yè)務(wù)：“版稅率提高x TAM增長x市占率提升”三重增長驅(qū)動(dòng)力，看好版稅收入長期持續(xù)增長。

　　1）“AI需求+v9架構(gòu)”提高版稅率。①V9架構(gòu)的版稅率為v8架構(gòu)的兩倍，終端客戶向v9架構(gòu)過渡趨勢將提升版稅收入。截至FY24Q3，基于v9架構(gòu)的版稅收入已貢獻(xiàn)總版稅收入的15%，占比環(huán)比增加5pct，滲透率仍有較大提升空間；②客戶努力提升各類設(shè)備的AI計(jì)算能力，有望提高單個(gè)設(shè)備的IP數(shù)量和IP先進(jìn)程度，助力Arm收取更高版稅率。

　　2）“下游需求復(fù)蘇+AI終端趨勢”驅(qū)動(dòng)TAM增長。Arm表示業(yè)績受益于智能手機(jī)等下游需求復(fù)蘇，未來有望受AI手機(jī)和AI PC等AI終端落地的驅(qū)動(dòng)。

　　3）基礎(chǔ)設(shè)施和汽車的市場份額持續(xù)提升。①ARM架構(gòu)在數(shù)據(jù)中心場景下將實(shí)現(xiàn)更優(yōu)能效比并滿足電力限制，Arm同微軟、英偉達(dá)和亞馬遜等公司的合作幫助其擴(kuò)大市場份額。23M11，微軟發(fā)布基于Arm Neoverse CSS的首款云服務(wù)器芯片Microsoft Cobalt 100；23M8，英偉達(dá)推出GH200 Grace Hopper 超級(jí)芯片，其CPU采用Arm架構(gòu)。②汽車領(lǐng)域，F(xiàn)Y24Q3期間，用于ADAS的Arm芯片需求強(qiáng)勁增長，部分抵消了汽車MCU需求放緩的影響。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)電子復(fù)蘇不及預(yù)期；AI算力需求不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。