事件： 近期，一份長達20頁國企改革綱領(lǐng)性文件的低調(diào)流出，據(jù)了解這份名為《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》目前已經(jīng)下發(fā)至企業(yè)。而此前國務(wù)院國資委有關(guān)人士表示，《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》中央已經(jīng)審議通過，將于近期正式對外公布。 點評： 從文件內(nèi)容來看，本次出臺的頂層設(shè)計文件內(nèi)容偏向于原則性、綱領(lǐng)性的內(nèi)容，略低于市場預(yù)期。事實上，該文件是國企改革的總綱，涵蓋了改革過程中所涉及的大部分重大問題，但同時，包括為國企分類的出資人不明等問題仍不明朗，預(yù)計配套具體的改革細化落實文件后續(xù)還將陸續(xù)出臺。我們認為文件內(nèi)容至少有三大看點：

　　(1)圍繞市場化的核心。根據(jù)文件內(nèi)容，國家將國企分為商業(yè)類和公益類，商業(yè)類國企是按照市場化要求實行商業(yè)化運作，以增強國有經(jīng)濟活力、放大國有資本功能、實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值為主要目標的國企；而公益類國企則是以保障民生、服務(wù)社會、提供公共產(chǎn)品和服務(wù)為主要目標的，引入市場機制是為了提高公共服務(wù)效率和能力。圍繞市場化的目標，關(guān)鍵在于完善現(xiàn)代企業(yè)制度，而本次文件給出的國企改革頂層方案大篇幅論述混合所有制也在預(yù)期之中?；旄氖谴龠M國有企業(yè)轉(zhuǎn)變經(jīng)營方式，提高國有資本運行效率的有效方式，通過發(fā)揮市場機制作用，可以完善現(xiàn)代企業(yè)的制度。對應(yīng)于處于競爭性行業(yè)的國企，通過混合所有制，引入戰(zhàn)略投資者，進而實行股權(quán)激勵等措施，可以提升經(jīng)營效率。但是混改的難度最大，阻力重重，預(yù)計改革進程將持續(xù)較長的時間。 社會資本可以參與國企改革是的另一個亮點，特別是石油、天然氣等行業(yè)對社會資本開放。此前多年間，我國石油等行業(yè)是不允許非國有資本進入的，這在一定程度上讓資本失去了活力，降低了企業(yè)的市場化程度。這份意見的出臺為社會資本打開了進入石油等以前國有資本高度壟斷的行業(yè)通道，一方面為國企提供轉(zhuǎn)型活力，另一方面也讓社會資本能夠分享轉(zhuǎn)型后的紅利。對應(yīng)于油氣改革產(chǎn)業(yè)鏈中的投資機會可以參閱國海策略在5月25日發(fā)布的題為《油氣改革將成為下一個市場熱點??國企改革系列主題之二》 的報告。

　　(2)管理上將采用“管資本”的淡馬錫模式。本輪國企改革給出了明確的時間表，將在2020年在國有企業(yè)關(guān)鍵性領(lǐng)域取得階段性成果，國有企業(yè)公司制改革基本完成，培育大批具有國際競爭力的骨干國有企業(yè)。下一步國家將在國企分類的基礎(chǔ)上，系統(tǒng)性籌建多個國資投資運營公司作為國企改革重要的平臺。這種模式是借鑒新加坡的“淡馬錫”政府直接授權(quán)運營公司履行出資人職責，國資委角色也將從“管資產(chǎn)”向“管資本”過渡。國有資本投資公司通過產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的融合，提高國有資本流動性，開展資本運作、進行企業(yè)重組、兼并與收購等，投資實業(yè)擁有股權(quán)，并對持有資產(chǎn)進行經(jīng)營和管理。資本平臺將逐步取代國資委管理企業(yè)的角色，將政府和企業(yè)剝離，建立更加市場化的企業(yè)經(jīng)營制度。在第一批央企改革6家試點集團旗下的上市公司在資本市場見證了非常可觀收益后，市場普遍猜測第二批央企改革試點。我們預(yù)計第二批央企改革試點非常有望在資本平臺類公司展開。

　　(3)首次表態(tài)鼓勵整體上市?；旌纤兄聘母锏那疤崾翘岣邍匈Y產(chǎn)的證券化率，而整體上市又是實現(xiàn)證券化的方式之一。目前國有資產(chǎn)資產(chǎn)證券化率還不到30%，初步測算估計，未來幾年內(nèi)將有高達30萬億的國有資產(chǎn)進入資本市場。文件中明確表示，將加大國企集團層面的公司制改革力度，積極引入各類投資者實現(xiàn)股權(quán)多元化，大力推動國有企業(yè)改制上市，創(chuàng)造條件實現(xiàn)集團公司整體上市。上市對于資產(chǎn)質(zhì)量有著很高的要求，目前由于國企大多都有不良資產(chǎn)，而上市要求資產(chǎn)優(yōu)良，國企集團很難達到這一標準，一般而言，國企上市時都會在集團內(nèi)部保留不良資產(chǎn)，僅將優(yōu)良資產(chǎn)的部分形成公司單獨上市。因此，這意味著整體上市首先要通過結(jié)構(gòu)調(diào)整對國企內(nèi)部將不良資產(chǎn)進行重組。總體而言，我們認為資產(chǎn)證券化相比于混合所有制改革是比較容易實現(xiàn)的，預(yù)計未來國企改革中會有大量的資產(chǎn)重組機會，對于短期國企估值的提升是有利的。國海策略在7月31日發(fā)布題為《國企改革系列之三關(guān)注國有資產(chǎn)注入型》的專題報告，其中優(yōu)選了一些確定性比較高的國企重組標的，建議投資者適當關(guān)注。

　　國企改革板塊此前在經(jīng)歷一段時間的投資熱潮后，隨著頂層方案出臺的臨近熱度有所衰退，市場普遍擔心頂層方案不達預(yù)期而趨于謹慎，大部分標的有較大的跌幅，目前估值處于相對低位。但我們認為國企改革主題的行情遠沒有結(jié)束，依舊是市場確定性最強、關(guān)注度最高的主題。國企改革涉及面廣、任務(wù)艱巨，后續(xù)隨著配套細則的出臺，還將迎來持續(xù)的催化。最高潮的部分應(yīng)當是第二批央企試點名單的出臺，有望帶動整個國企改革板塊，國海策略后續(xù)將繼續(xù)推出國企改革系列主題，敬請關(guān)注。(國海證券)

　　牛市中最悲催事件 標簽： 國企改革 證券化率 改革試點 淡馬錫 混合所有制