一場突如其來的疫情，短期干擾了中國經(jīng)濟發(fā)展的節(jié)奏，但卻無礙歷史車輪的前行：中國崛起的趨勢不可逆轉(zhuǎn)。正如當我們回憶起2003年，自然會提及那場SARS帶來的傷痛，但也會想到淘寶、京東在那年開啟了“電商時代”的大幕，以及房地產(chǎn)隨之而來的井噴，還有那時同樣如此低估的股市。

　　那時的中國，收割著入世以及城鎮(zhèn)化的紅利，實業(yè)資本由于生產(chǎn)要素低廉，回報率半年就可翻倍，所以資本市場并不被人重視。但也正是從那時開始，中國開始進入后工業(yè)化時期，經(jīng)濟增速的提高更多取決于資本配置的效率。隨著生產(chǎn)要素成本的提升，行業(yè)性“套利式發(fā)展”受到抑制，企業(yè)的“成長性紅利”被資本市場認同。縱觀A股，幾乎所有的消費類龍頭，基本都是在2003年那個時點開啟了自己的“牛股”征程。而17年前的那個時刻，你是否意識到這個歷史節(jié)點的重要性將遠超SARS幾個月的影響呢？

　　在系統(tǒng)性風險襲來的瞬間，人性的小船說翻就翻，那些說好的誓言，總是敵不過“群體性癲狂”帶來的觸動。投資的真諦，考驗的從不來不是“邏輯的認知”，而是“踐行的執(zhí)著”。任何沒悟透到這層道理的人，無論學習過多少價投的書，或是畢業(yè)于哪個商學院，都無法成為一個合格的“價投者”。正如巴菲特所言：價值投資的理念，要么一個人5分鐘就懂，要么一輩子不懂。

　　時間飛逝，17年過去了，我們又回到一個相似的情景。此時的中國，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)逐漸進入到“新業(yè)態(tài)”，隨著人均收入“閥值性”突破1萬美元，未來的增長模式必然要依靠消費來重點驅(qū)動。尋找新增長的引擎，是每個價投者終極的夢想。因為在本質(zhì)上，國民經(jīng)濟的宏觀性會通過重要行業(yè)的發(fā)展反饋于相關龍頭的業(yè)績。這就是巴菲特所言，“價投者本質(zhì)上是愛國者”的內(nèi)涵。

　　作為乳業(yè)龍頭的伊利股份（600887），在中國經(jīng)濟開始騰飛的同時，承載著在一代中國人對于健康的渴望。奶香甚濃，股價持漲。上市20多年，持續(xù)穿越A股熊牛周期，引領了乳業(yè)估值趨勢?？峙潞芏嗤顿Y者都知道A股的“陡峭”――差不多是世界上振幅最大的市場。高點和低點位個股平均差值6倍，能在如此路段“開得穩(wěn)，開得快”，說明了伊利股份不同尋常的“體質(zhì)”，即使縱觀全A股，其實也難有幾只股票能實現(xiàn)這種長期的“永續(xù)增長”。

　　財富通途：穩(wěn)定可以重倉

　　穩(wěn)定的價值，其實經(jīng)常被人低估。因為一般投資者僅僅認為那是一種“安全”含義，最多把它類似于安全邊際。其實那只是“穩(wěn)定”的一個維度，對于價投來說，穩(wěn)定還意味著可以重倉。

　　長期以來一直存在波段論和價投論的爭議，但大多是從“盈利路徑”去考慮，常陷入某種沒有結(jié)論的爭吵。其實這往往忽略了倉位的權(quán)重，要知道巴菲特在本質(zhì)上是資產(chǎn)配置的大師，其最高股票倉位僅僅60-70%，但一旦選定的標的都是重倉持有。

　　所以價投者需要尋求的不僅是“盈利”，而且必須是“穩(wěn)定的盈利”，最好還是“成長性穩(wěn)定的盈利”，其實如果你看遍歷史上所有成功的價投者，大多都是通過重倉成就的傳奇。

　　所以，理解盈利只是價投的入門，理解“哪只可重倉”才是價投的精髓。伊利股份這種“穩(wěn)定性成長”的意義經(jīng)常被投資者低估，在本質(zhì)上買入伊利并且長期持有，不僅可以盈利，分享成長的紅利，更重要的是，它可以改變一個人的財富命運。因為只有可重倉的股票，才是實現(xiàn)“財富增長”的通途，而那些輕倉的點綴，不過是路邊的“野花拾趣”。

　　抗跌“疫苗”：股息率優(yōu)勢

　　在每個人都關心瑞德西韋能否成為冠狀病毒的特效用藥時，實際上每個股民，也都在股市中尋找著“抗跌疫苗”。有些股票即使面對市場大跌，依然“閑庭信步，處事不驚”；即使面對系統(tǒng)性風險，不但可以漲回，而且可以繼續(xù)上攻，成就自己“成長性估值的神話”。伊利股份作為乳業(yè)龍頭，就是這種奇跡的踐行者。為何會出現(xiàn)這種情況，很多人只是表面知道“安全邊際”、“價值投資”、“估值回歸”這些名詞罷了，從沒深究過其內(nèi)涵。

　　價投者的淡定，是一種智慧，而不僅僅是心態(tài)。從乳業(yè)概念來看，伊利股份無論在營收、凈利、ROE、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、渠道深度，都常年領先。這是很多投資者看到的地方，但這些只能解釋“產(chǎn)業(yè)競爭力”，以及“財務穩(wěn)健性”，無法解釋為何伊利“每次面對市場大跌，總能快速療傷，恢復上漲活力。”

　　有一個經(jīng)常被投資者忽略的地方就是股息率，可能你看過很多份伊利股份的研報，但一般這個數(shù)據(jù)券商從不分析，因為簡單到無需解釋。但作為價投者，應該回憶起格雷厄姆在《聰明的投資者》里面說過的這句話：對于投資來說，安全邊際很重要，而如果只取一個指標定義安全邊際，那么我寧可去掉市凈率，而選擇股息率。

　　伊利是所有規(guī)模性乳企中唯一股息率超過1%的，遠遠領先乳業(yè)同行，以昨日收盤價29.54元計算 ，其股息率為2.36%。也就是只要拿著伊利就和拿著“余額寶”一樣，遠好于定期。如果僅僅只看到這一層，“未免膚淺”，因為對于伊利而言，其股息是隨著業(yè)績增長而增長的。

　　以最新的機構(gòu)預估來看，其2019年歸母凈利70.51億元，按照最新股權(quán)激勵協(xié)議的要求，其凈利分紅比例不低于70%。這意味著2019年伊利預估每股分紅為0.812元。如果維系2月4日收盤的29.54元，那么股息率就是2.75%。而反過來看，2月3日大跌時，伊利開盤就被恐慌盤打到27.7元，這意味著股息率為2.94%。此乃不可維系，因為要知道最新的國債收益率為2.86%，債息的“剪刀差”會吸引產(chǎn)業(yè)資本以及保險式存浮金的快速介入。這是為何伊利被迅速搶籌的原因，而且回補很快，幾乎不給“后知后覺者”一點機會。

　　股息率的本質(zhì)是越跌越漲，這是穩(wěn)健性價投者的絕學。他們面對下跌如此淡定的原因，絕非“心態(tài)好”這么表象，而是“算的準”。我們可以繼續(xù)計算一下，假如伊利股份就在29.54元這輩子不漲了，以后會發(fā)生什么？這意味著按照機構(gòu)盈利預期，其2020年末股息率2.98%，而2021年末股息率為3.39%。只要乳業(yè)競爭優(yōu)勢存在，其實作為伊利的價投者明白，即使股價不漲，持有伊利的本質(zhì)是一個“股息率每年利率上漲0.3%-0.5%的特殊債券”，尤其是限制性股票激勵計劃中，還鎖定為5年期限，而且隨著盈利基數(shù)的增大，持有越久每年“債息性加息”越高。

　　因此在很大程度上，精明的資本市場洞察到伊利股份的“骨骼獨特”，于是通過“上漲來誘惑投資者交出籌碼”。這是伊利股份抗跌的根本原因。而且系統(tǒng)性風險越大，股息性估值優(yōu)勢就越會給出溢價。這是伊利在乳業(yè)估值中獨到的優(yōu)勢，其實也是MSCI等外資用DCF法估值計算時候的底層邏輯，所以在2月3日、4日，我們注意到，外盤增持量都比較大。任何因為恐慌而丟棄優(yōu)質(zhì)籌碼的人，都會被歷史掃入平庸，而長期重倉持有優(yōu)質(zhì)籌碼，才是財富增長的本源。