事件：1 月5 日公司發(fā)布關(guān)于變更公司總裁的公告，公司董事會聘任董事長王文京兼任公司總裁，陳強兵先生工作另有任用。

　　投資要點

　　董事長兼任總裁，聚焦企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)賽道：目前用友面臨兩大歷史機遇：

　　一是ERP 國產(chǎn)化，尤其是國企在未來兩年迎來國產(chǎn)窗口機遇期；二是企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)數(shù)字化浪潮。企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是千億級賽道，其推廣模式、產(chǎn)品設(shè)計、盈利模式等與傳統(tǒng)B 端產(chǎn)品有顯著差異，需要公司內(nèi)部不同部門、外部客戶、產(chǎn)業(yè)生態(tài)的高度協(xié)調(diào)整合，王文京先生作為企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)理念的倡導(dǎo)者對此理解深刻，同時可以更好協(xié)調(diào)內(nèi)外資源，提升公司的聚合和執(zhí)行力，本次調(diào)整彰顯公司聚焦企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)賽道的決心和信心。

　　YonBIP 平臺真正實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)互通，千億營收目標可期：BIP 是為產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)賦能的工具，是端到端打通企業(yè)上下游的平臺，而并非僅采用云原生、微服務(wù)架構(gòu)等技術(shù)重寫擴充的ERP。在BIP 上，通過統(tǒng)一的數(shù)據(jù)中臺形成企業(yè)主數(shù)據(jù)和商品主數(shù)據(jù)，從而實現(xiàn)企業(yè)統(tǒng)一賬戶的形成和統(tǒng)一的畫像標簽，進一步可以實現(xiàn)上下游信息的一致性和主動推送；而BIP 統(tǒng)一的業(yè)務(wù)中臺又保證了BIP 平臺的通用性和普適性。BIP 不僅帶來增量軟件服務(wù)空間和商業(yè)模式SaaS 化，還可以切入企業(yè)采購銷售環(huán)節(jié)拓展全產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)互通共享的增值服務(wù)、智能服務(wù)，空間遠超過軟件SaaS 化的收費。用友YonBIP 平臺發(fā)布集中體現(xiàn)了公司對企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和未來商業(yè)的理解和布局，實現(xiàn)了公司云ERP（偏重企業(yè)內(nèi)部管理，靈活部署）、PaaS 平臺（混合云）、YonBIP 平臺（偏重外部產(chǎn)業(yè)鏈管理，公有云部署）的一體化整合和打通。在央企國產(chǎn)和云化帶動下，用友未來兩年云業(yè)務(wù)仍有望保持70%復(fù)合增長。公司基于以平臺化服務(wù)、生態(tài)化發(fā)展為核心理念的YonBIP，制定了服務(wù)超過千萬家的企業(yè)客戶、匯聚超過十萬的企業(yè)服務(wù)的生態(tài)伙伴、連接超過億人的社群，實現(xiàn)千億營收的發(fā)展目標，體現(xiàn)出公司的戰(zhàn)略考量和堅定信心。

　　盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計2020-2022 年收入83.91/108.44/147.73億元，歸母凈利潤為9.16/13.67/19.83 億元，EPS 為0.28/0.42/0.61 元，對應(yīng)PE 為166/112/77 倍。對比美股二十多家云公司的估值情況，收入增速是影響PS 的核心因素。統(tǒng)計顯示在95%置信水平下，PSG 落在0.5-0.7 區(qū)間。目前用友的云業(yè)務(wù)復(fù)合增速70%，對標海外即使采取統(tǒng)計下限給予0.5PSG（對應(yīng)35PS），那么2021 年云業(yè)務(wù)可給予2023 億市值，傳統(tǒng)軟件業(yè)務(wù)給予300 億，分部估值情況下公司估值下限可達2323 億，對應(yīng)整體PS 為21，考慮公司云業(yè)務(wù)的高成長性，相對目前A 股其它云公司和港股金蝶國際也并無溢價。如果考慮YonBIP 具有互聯(lián)網(wǎng)屬性，龍頭地位也應(yīng)該給予一定溢價的話，公司合理市值在2500 億左右，對應(yīng)目標價76.45 元，維持“買入”評級。

　　風險提示：YonBIP 發(fā)展不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟對傳統(tǒng)ERP 業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。（東吳證券）