本報告導(dǎo)讀：

　　公司有望受益行業(yè)景氣度向上以及國貨崛起，渠道拓展加速，品類結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品設(shè)計與運營能力持續(xù)迭代，利潤率有望進一步提升。

　　投資要點：

　　受益行業(yè)景氣度向上，渠道加速擴張品類持續(xù)優(yōu)化。維持 2021/22/23年 EPS 為 1.80/2.17/2.54 元，考慮公司為頭部企業(yè)，且渠道快速擴張，給予 2022 年高于行業(yè)平均 20xPE，維持目標價 43.40 元，增持。

　　珠寶行業(yè)正從分散走向集中，頭部格局正生變。①黃金珠寶行業(yè)具備婚嫁剛需+投資+可選三重屬性，代際更替驅(qū)動珠寶類占比持續(xù)提升；②初期渠道和規(guī)模是關(guān)鍵，但需沉淀出產(chǎn)品和運營能力，中長期是效率定勝負，最終品牌筑壁壘，賺文化與情感認同的溢價；③行業(yè)正奔向萬億市場，但目前 CR5 僅為 17%，集中度仍有提升空間。

　　周大生的渠道優(yōu)勢正逐漸沉淀出產(chǎn)品和運營能力。①差異化定位，深耕三四線下沉市場，門店數(shù)量躋身第一梯隊，單店模型高效加盟商賺錢保證了渠道的穩(wěn)定性和成長性；②積極擁抱變化，發(fā)力線上渠道試水直播帶貨，成為渠道數(shù)字化的領(lǐng)跑人；③渠道及規(guī)模優(yōu)勢正在沉淀出產(chǎn)品設(shè)計與供應(yīng)鏈能力，公司聚焦產(chǎn)業(yè)鏈高價值的設(shè)計和品牌環(huán)節(jié)，在產(chǎn)品矩陣、門店數(shù)字化管理方面領(lǐng)先；④公司作為民營企業(yè)經(jīng)營效率已經(jīng)領(lǐng)先行業(yè)，且仍在持續(xù)改善。

　　加速拓店，品類優(yōu)化，沉淀品牌。①后疫情時代，珠寶行業(yè)整體景氣度向上，復(fù)蘇勢頭有望延續(xù)；②供給側(cè)加速出清，公司抗風(fēng)險能力強，2021 年將加速拓店，市場份額有望進一步提升；③品類再優(yōu)化，高毛利產(chǎn)品、品牌使用費、管理費驅(qū)動下，利潤率仍有提升空間。

　　風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇風(fēng)險，金價波動影響需求和成本風(fēng)險。（國泰君安）