出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：SY

　　近日，伊利股份（600887）公布了2021年半年度業(yè)績。今年上半年，伊利實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入565.06億元，較上年同期增長18.89%，凈利潤53.2億元，同比增長41.6%。公司作為乳業(yè)龍頭，在高位仍實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長，盈利能力逆勢提升。

　　在FBIF于2021年9月1日發(fā)布《2021中國食品飲料百強(qiáng)榜》中，伊利以2020年主營業(yè)務(wù)收入953.45億元的業(yè)績蟬聯(lián)第一，這個成績刷新了FBIF百強(qiáng)榜的最高業(yè)績記錄。此外，伊利在2020年不僅繼續(xù)蟬聯(lián)亞洲乳制品行業(yè)第一，并且提前進(jìn)入全球乳業(yè)五強(qiáng)。

　　盡管營收已接近千億，伊利未來仍具有較大的增長潛力。一方面，我國乳制品行業(yè)仍有較大的增長空間；另一方面，伊利在已有的品牌和渠道優(yōu)勢上，可以通過不斷擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)品矩陣打造新的增長引擎，從乳業(yè)龍頭邁向業(yè)務(wù)更全面的健康食品巨頭。

　　乳業(yè)仍有較大發(fā)展空間

　　經(jīng)過多年的發(fā)展，我國液態(tài)奶、酸奶等細(xì)分行業(yè)已進(jìn)入成熟階段，國人的飲奶量逐漸提高，但與美國、日本等發(fā)達(dá)國家相比，我國居民的乳制品消費(fèi)量仍有較大提升空間。

　　根據(jù)《2020中國奶業(yè)質(zhì)量報告》，2019年我國人均乳制品消費(fèi)量折合生鮮乳為35.8公斤；根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部的數(shù)據(jù)，2019年美國人均乳制品消費(fèi)量約為106公斤；根據(jù)日本農(nóng)林水產(chǎn)省統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年日本人均乳制品消耗量95.4公斤。

　　此外，我國國民的乳制品消費(fèi)還存在城鄉(xiāng)差異、區(qū)域差異。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2018年我國城鎮(zhèn)居民人均飲奶量為16.5千克/年，而農(nóng)村居民人均飲奶量僅為6.9千克/年，農(nóng)村居民人均飲奶量不到城鎮(zhèn)居民的一半。隨著共同富裕目標(biāo)的推進(jìn)，農(nóng)村居民收入持續(xù)上升，廣大的農(nóng)村和鄉(xiāng)鎮(zhèn)乳制品市場還有很大的發(fā)展空間。

　　此次新冠疫情客觀上也促進(jìn)了乳制品行業(yè)的發(fā)展，權(quán)威專家提倡每天食用300毫升奶及乳制品，進(jìn)一步推進(jìn)了消費(fèi)者教育，疫情后白奶需求旺盛。

　　除了量的提升，隨著消費(fèi)升級，常溫液態(tài)奶、酸奶和奶粉出現(xiàn)較為明顯的高端化趨勢。常溫液態(tài)奶由于具備禮品屬性，高端產(chǎn)品的市場份額不斷提升。奶粉市場還出現(xiàn)了明顯的國產(chǎn)品牌替代外購品牌的趨勢。

　　此外，近幾年低溫鮮奶、奶酪等新品類的快速發(fā)展也為乳制品企業(yè)帶來了新的增長點(diǎn)。

　　隨著冷鏈運(yùn)輸技術(shù)的提升，以及消費(fèi)者對營養(yǎng)重視程度提升，巴氏奶量價齊升，市場規(guī)?？焖贁U(kuò)大。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，我國低溫巴氏奶市場規(guī)模從2009年的139億元增至2019年的343億元，CAGR為9.49%。

　　根據(jù)歐睿統(tǒng)計(jì)，去年我國奶酪零售額同比增長了23%，從2006年到2020年，奶酪零售額年復(fù)合增長率高達(dá)21.5%。

　　總體來說，盡管經(jīng)過幾十年的發(fā)展，我國乳制品行業(yè)總體規(guī)模已位居世界前列，但人均乳制品消費(fèi)量還有較大提升空間，尤其是中西部和農(nóng)村地區(qū)；在產(chǎn)品高端化、品類多元化方面，乳制品行業(yè)也還有很多發(fā)展機(jī)會。

　　伊利綜合競爭力最強(qiáng)：產(chǎn)能最大、渠道最廣、品牌優(yōu)勢明顯

　　作為乳業(yè)龍頭，伊利近年來依然不斷實(shí)現(xiàn)高位增長，營收及凈利增速一次又一次地超越預(yù)期。今年上半年，伊利液體乳業(yè)務(wù)收入同比增長19.65%，遠(yuǎn)高于行業(yè)整體增速。尼爾森零研數(shù)據(jù)顯示，今年1-6月我國液態(tài)乳品市場零售額同比增幅為9%。

　　伊利持續(xù)的高增長源自公司對行業(yè)趨勢的準(zhǔn)確把握和二十多年來不斷積累的奶源、渠道、產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢。

　　伊利在具備呼倫貝爾、錫林郭勒以及新疆的“黃金奶源”的優(yōu)勢基礎(chǔ)上，近年來繼續(xù)通過收購與戰(zhàn)略合作，不斷鞏固奶源優(yōu)勢。2019年，伊利收購新西蘭Westland，成功擴(kuò)展海外優(yōu)質(zhì)奶源。2020年以來，伊利通過子公司收購中地乳業(yè)，通過優(yōu)然牧業(yè)收購恒天然在應(yīng)縣和玉田的牧場群，加速上游資源搶占。

　　隨著公司全球供應(yīng)鏈不斷完善，截至2021年6月底，伊利綜合產(chǎn)能近1394萬噸/年，為行業(yè)第一，蒙牛年產(chǎn)能為1089萬噸。

　　在渠道滲透方面，伊利早在2006年就在全國開展了“織網(wǎng)計(jì)劃”，自2007年起借助商務(wù)部“萬村千鄉(xiāng)”活動進(jìn)入“農(nóng)家店”等鄉(xiāng)鎮(zhèn)銷售終端。通過持續(xù)深耕下沉渠道，伊利的渠道覆蓋率和滲透率不斷提升。

　　截至2021年6月，伊利常溫液態(tài)類乳品的市場滲透率為85.7%，比上年同期提升了1.5個百分點(diǎn)。截至2020年底，伊利服務(wù)的鄉(xiāng)鎮(zhèn)村網(wǎng)點(diǎn)近109.6萬家。據(jù)蒙牛2021年中期業(yè)績公告，截至2021年6月，蒙?！版?zhèn)村通”項(xiàng)目直控的鎮(zhèn)村網(wǎng)點(diǎn)為60多萬家。

　　隨著低收入群體收入增長，未來三四線城市及農(nóng)村居民將逐步成為乳制品消費(fèi)的主要增長動力，下沉渠道的優(yōu)勢將會進(jìn)一步體現(xiàn)。

　　同時，伊利也在積極拓展各種新零售渠道，大力推進(jìn)電商平臺、社交電商、O2O到家等渠道業(yè)務(wù)發(fā)展。2018-2020年以及今年上半年，公司電商業(yè)務(wù)收入分別實(shí)現(xiàn)61%、49%、55%和21.8%的增長率。

　　品牌方面，伊利近兩年廣告營銷費(fèi)投入均在百億以上，2019年、2020年廣告營銷費(fèi)占總收入的比重為12.27%、11.39%。同期蒙牛廣告營銷費(fèi)分別為85億元、68億元，占總收入的比重分別為10.8%和8.9%。

　　通過持續(xù)的品牌塑造，伊利具備明顯的品牌優(yōu)勢。根據(jù) BrandZ 發(fā)布的“2021年最具價值中國品牌100強(qiáng)”榜單，伊利連續(xù)9年蟬聯(lián)食品和乳制品行業(yè)第一；在凱度消費(fèi)者指數(shù)《2021年亞洲市場品牌足跡》報告中，“伊利”品牌以超過10億以上的消費(fèi)者觸及數(shù)，連續(xù)6年成為消費(fèi)者選擇最多的品牌。

　　股權(quán)激勵充分 盈利能力高于同行

　　盡管伊利近兩年在廣告營銷上支出更多，伊利近幾年的銷售費(fèi)用率卻一直低于蒙牛（蒙牛在渠道開拓上支出較多），伊利總體期間費(fèi)用率也更低。通過提效降費(fèi)，伊利的銷售凈利率大幅高于其他同行。

　　伊利較高的利潤水平與穩(wěn)定的增長與公司充分的股權(quán)激勵分不開。2006年、2016年和2019年三次股權(quán)激勵都對伊利的發(fā)展起到了推動作用，使其核心管理層和員工隊(duì)伍保持著高管理水平及高穩(wěn)定性。

　　2019年限制性股票激勵計(jì)劃授予人數(shù)達(dá)478人，授予數(shù)量為15242.8萬股，占股本總額的比例達(dá)2.5%，是規(guī)模最大的一次股權(quán)激勵，目的是在保持伊利國內(nèi)領(lǐng)頭地位的同時，沖擊全球乳企前位排名。

　　根據(jù)考核管理辦法，2019-2023年公司業(yè)績達(dá)到以下目標(biāo)時，限制性股票方可解除限售。具體考核目標(biāo)如下：

　　產(chǎn)品持續(xù)多元化與高端化演進(jìn)

　　目前，伊利的產(chǎn)品基本已覆蓋所有乳制品細(xì)分板塊，價格帶也較為齊全。就未來增長預(yù)期而言，伊利的主要機(jī)會包括：通過品牌塑造推動高端系列產(chǎn)品的增長、通過渠道下沉抓住鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場發(fā)展機(jī)遇、不斷擴(kuò)大產(chǎn)品矩陣打造新增長引擎。

　　今年上半年，伊利旗下“金典”“安慕?！薄皶齿p”“金領(lǐng)冠”等高端系列產(chǎn)品銷售收入比上年同期增長20.7%，高于營業(yè)總收入18.89%的增速。去年“金典”“安慕?！钡戎攸c(diǎn)產(chǎn)品的收入增速也高于總營收的增速，公司高端產(chǎn)品收入占總收入的比重不斷提升。由于“金典”“安慕?！眱纱髥纹返匿N量推動，伊利在常溫奶板塊維持著第一位的市占率。

　　在低溫鮮奶板塊，由于低溫奶保質(zhì)期較短，具備鄰近奶源的區(qū)域性乳業(yè)實(shí)際上更具優(yōu)勢，因此伊利目前在低溫鮮奶領(lǐng)域的布局也以中高端產(chǎn)品為主，推出了“金典”低溫鮮奶，避開了低價格帶產(chǎn)品的激烈競爭。

　　在液體奶之外，近幾年奶粉業(yè)務(wù)已成為伊利新的業(yè)績增長點(diǎn)。2017-2020年以及今年上半年，奶粉及奶制品收入同比增速分別為17.83%、25.14%、24.99%、28.15%和14.83%，高于總收入增速。奶粉及奶制品收入占比從2016年的9%不斷提升至今年上半年的13.5%，成為名副其實(shí)的第二大業(yè)務(wù)板塊。

　　近幾年我國奶粉市場出現(xiàn)國產(chǎn)品牌替代外國品牌的趨勢，疫情又進(jìn)一步為國產(chǎn)奶粉帶來了發(fā)展契機(jī)。與外資品牌相比，伊利在研發(fā)方面并不遜色，擁有自己的特色配方及專利產(chǎn)品，“金領(lǐng)冠”產(chǎn)品取得了不錯的成績。

　　在伊利近期提出的定增計(jì)劃中，公司擬投資21.2億元于嬰兒配方奶粉智能制造示范項(xiàng)目，擴(kuò)大奶粉生產(chǎn)規(guī)模，抓住國產(chǎn)品牌份額提升的行業(yè)發(fā)展機(jī)遇。

　　此外，伊利還擬投資7.44億元于長白山（603099）天然礦泉水項(xiàng)目，擴(kuò)大礦泉水生產(chǎn)規(guī)模，依托現(xiàn)有業(yè)務(wù)渠道資源優(yōu)勢，推動產(chǎn)品品類多元化，開拓新的增長曲線。

　　奶粉和礦泉水的毛利率均高于液體奶，2020年伊利液體乳的毛利率為34.05%，奶粉的毛利率為42.9%，農(nóng)夫山泉礦泉水的毛利率高達(dá)60%左右。奶粉和礦泉水品類的增長將進(jìn)一步提升伊利的盈利能力。