與2020年巨虧4.29億元相比，青島金王（002094）2021年前三季度業(yè)績表現明顯好轉。

　　據該公司2021年三季報顯示，今年前三季度公司實現營業(yè)收入26.86億元，較上年同期下降13.95%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤0.48億元，較上年同期增長198.22%；實現歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤0.41億元，較上年同期增長170.09%。

　　經營業(yè)績的好轉帶動了該公司股價的上漲，截至2021年12月6日收盤，青島金王股價較前期低點上漲了74.51%。不過，好轉的業(yè)績和上漲的股價并未改變該公司所面臨的傳統(tǒng)蠟燭制造業(yè)務增長乏力，新化妝品銷售業(yè)務不及預期的窘境。

　　多位業(yè)內人士對筆者直言，青島金王向化妝品業(yè)務轉型已歷時8年，從轉型的經營狀況來看，效果不及預期。有投資者判斷，在目前國內化妝品市場激烈的競爭格局之下，青島金王想憑借自己打造的“顏值經濟產業(yè)圈”平臺去搶占市場份額，挑戰(zhàn)巨大，可能還有很長的一段路要走。

　　“蠟燭大王”的“美麗”轉型

　　青島金王位于山東省青島市即墨區(qū)，于2006年12月上市。上市之初，該公司的主營業(yè)務主要包括新材料蠟燭，工藝品制造和油品貿易等板塊。其中，新材料蠟燭及工藝品制造是其核心業(yè)務。

　　受益于該公司優(yōu)秀的產品研發(fā)、創(chuàng)新能力，青島金王的品牌效應逐步顯現，同時疊加產品的差異化管理和海外生產基地的布局，其在蠟燭制造領域優(yōu)勢越來越明顯，最終發(fā)展成為亞洲第一，全球排名前列的新材料蠟燭制品生產商，行業(yè)龍頭地位突出。

　　不過，作為發(fā)展成熟的日常消費品，蠟燭制品的銷售額總體保持穩(wěn)定，其市場主要集中在歐美地區(qū)。受當地文化、宗教和日常生活需要等多方面因素的影響，蠟燭消費具有一定的剛性需求，但總體來看，難有跳躍式的高速增長。在此背景下，青島金王于2013年開啟了向化妝品業(yè)務轉型的發(fā)展道路。

　　至于為何向化妝品行業(yè)轉型，該公司董事長陳索斌在2017年9月曾對筆者表示，公司切入化妝品行業(yè)主要有三個原因：第一是化妝品行業(yè)及渠道領域相對較為獨立，受經濟發(fā)展環(huán)境的影響較小，投資風險?。坏诙侵袊幕瘖y品行業(yè)正處于上升階段，具有巨大的發(fā)展?jié)摿Γ坏谌腔瘖y品行業(yè)不屬于價格競爭行業(yè)，具有足夠的利潤空間。

　　2013年12月，青島金王以1.52億元的價格收購杭州悠可化妝品有限公司（下稱“杭州悠可”）37%股權，成為杭州悠可第一大股東，正式邁出向化妝品業(yè)務轉型的第一步。公開資料顯示，杭州悠可成立于2012年7月，是中國最早的化妝品電商領域玩家之一，其核心業(yè)務模式是為相對成熟的化妝品品牌提供線上店鋪運營服務，以采用收取服務費的輕資產模式運營，專注于國際高端美妝客戶。

　　2014年4月，青島金王以0.52億元的價格投資廣州棟方日化有限公司（下稱“廣州棟方”），獲得后者45%股權，成為第一大股東，成功涉足化妝品的研發(fā)、生產領域。據公開資料顯示，廣州棟方是一家集化妝品研發(fā)、生產、銷售于一體的高新技術企業(yè)，在天然植物化妝品、精油、花瓣類產品、凍干粉等方面具有領先優(yōu)勢，是國內美妝代工領域首家登陸新三板的企業(yè)。

　　2014年10月，青島金王以1.46億元的價格收購上海月灃化妝品有限公司（下稱“上海月灃”）60%股權，成為其控股股東，涉足化妝品線下零售業(yè)務。資料顯示，上海月灃是一家化妝品品牌營銷渠道運營商，主要通過屈臣氏、萬寧等個人用品連鎖店來銷售“肌養(yǎng)晶”、“美津植秀”等品牌。

　　2015年11月，青島金王通過發(fā)行股份與支付現金相結合的方式，斥資6.59億元收購廣州韓亞生物有限公司（下稱“廣州韓亞”）100%股權和上海月灃剩余40%股權。資料顯示，廣州韓亞位于廣州高新區(qū)，是一家集研發(fā)、銷售、培訓、服務為一體的綜合性民族品牌化妝品企業(yè)，其在國內彩妝行業(yè)占有重要地位，旗下擁有“藍秀”“LC”等品牌。

　　2017年3月，青島金王再次通過發(fā)行股份募集資金的方式斥資6.80億元收購杭州悠可剩余63%股權，杭州悠可成為其全資子公司。

　　通過一系列的并購，青島金王的化妝品業(yè)務初具雛形，形成了以廣州韓亞和廣州棟方為中心的化妝品研發(fā)、生產布局，同時打通了以杭州悠可和上海月灃為中心的【線上線下(300959)、股吧】（300959）銷售渠道布局。

　　值得注意的是，在完成并購國內知名化妝品生產和銷售公司的同時，青島金王旗下子公司金王產業(yè)鏈管理有限公司對國內化妝品零售終端的整合也拉開了序幕。

　　自2016年1月開始，青島金王對全國各省、市、自治區(qū)的化妝品頭部零售企業(yè)進行了整合，先后斥資30多億元收購了浙江金莊、云南弘美、四川弘方、山東博美等56家化妝品零售企業(yè)。最終形成了國內大中城市全線覆蓋，銷售網絡遍布全國20多個省份的零售格局。

　　通過激進的并購策略，青島金王圍繞化妝品產業(yè)鏈建設的“顏值經濟產業(yè)圈”平臺初步形成。該公司成為一家擁有200多個國內外知名品牌的特許經營及代理權，業(yè)務涵蓋自有品牌研發(fā)生產、渠道分銷、電商運營及品牌運營的平臺型企業(yè)。

　　隨著并購資產財務并表的完成，青島金王化妝品業(yè)務實現了快速增長，公司整體營收和凈利潤也出現了大幅增長，該公司轉型化妝品行業(yè)的道路走到此時可謂是一帆風順。

　　數據來源：青島金王歷年年報并購后整合不利，多因素影響致使利潤下滑

　　頻繁的并購給青島金王帶來彎道超車機會的同時，也帶來了極大的經營風險。

　　隨著后續(xù)并購資產進入整合期，各控股子公司實際經營效果不及預期，并購產生的巨額商譽減值風險陡然上升。

　　數據來源：青島金王歷年年報

　　隨著2017年并購杭州悠可帶來業(yè)績大增的短暫輝煌過后，自2018年開始，青島金王并購的子公司相繼迎來業(yè)績承諾期限。

　　不過，讓人遺憾的是，包括上海月灃、廣州韓亞、浙江金莊、山東博美等8家被收購的子公司未能實現業(yè)績承諾。其中，廣州韓亞承諾2018年實現扣除非經常性損益后的歸母凈利潤不低于4600萬元，實際完成數額為3308.31萬元，完成率為71.9%；上海月灃承諾2018年實現扣除非經常性損益后的歸母凈利潤不低于8400萬元，實際完成數額僅為4931.54萬元，完成率僅為58.7%。

　　受眾多子公司經營不及預期的影響，經過減值測試，青島金王2018年計提商譽減值準備共計1億元，由此導致青島金王的凈利潤出現大幅下滑。

　　值得注意的是，2018年只是個開始，隨后商譽減值風險愈演愈烈。2019年更多子公司爆發(fā)商譽減值風險，減值額度高達2.49億元，2020年商譽減值再次發(fā)生，減值額為1.90億元。受商譽減值影響，青島金王的財務數據表現出現大幅變動，凈利潤遭到嚴重侵蝕，下滑嚴重。

　　數據來源：青島金王歷年年報

　　商譽減值僅僅是青島金王面臨的其中一個風險，隨著后續(xù)整合工作的開展，眾多子公司的經營表現很不樂觀，各企業(yè)之前的協(xié)同性也沒有顯現，青島金王的化妝品業(yè)務開始出現下滑趨勢。

　　與此同時，隨著并購逐步完成，青島金王的各項費用支出陡然增加，特別是銷售費用和管理費用大幅攀升，財務費用的支出也同步增加。在這種情況下，青島金王的盈利空間被進一步侵蝕。

　　數據來源：青島金王歷年年報

　　青島金王盈利能力的下滑速度在2019年出售杭州悠可之后開始加速。2019年2月，青島金王對外宣布，將全資子公司杭州悠100%股權以14億元的價格出售給杭州悠美妝科技開發(fā)有限公司。

　　青島金王當初入主杭州悠可共計花費8.32億元，在2019年以14億元的價格出售后，獲利5.68億元。同時，杭州悠可還向青島金王支付了2億元的股利。受此影響，青島金王共計收回16億元的流動資金，此筆交易青島金王在合并報表層面共計產生超過3億元的收益。

　　值得注意的是，這筆看似非常劃算的交易，對青島金王來說，可能并非真的劃算。杭州心圣投資管理有限公司投資經理顏峰對筆者表示，杭州悠可是青島金王并購的眾多子公司中最優(yōu)質的資產，不僅每年都超額完成了業(yè)績承諾，更是其利潤的主要來源。

　　查詢青島金王年報數據可知，在2017年成為青島金王全資子公司后，杭州悠可便成為青島金王營收和凈利潤的重要來源。其中，2017年杭州悠可實現營業(yè)收入10.17億元，凈利潤1.17億元，占青島金王營收和凈利潤的比例分別高達21.74%和29.03%；2018年貢獻了14.40億元的營收和1.31億元的凈利潤，占青島金王營收和凈利潤的比例分別為20.89%和125.96%。

　　數據來源：青島金王歷年年報

　　青島金王出售杭州悠可的舉動引發(fā)投資者的熱議，其中大部分投資者對此表示很難理解。

　　一位長期關注該公司的投資者表示，青島金王的轉型之路走得非常坎坷，其通過并購手段收購的眾多資產并不具備自我造血能力，而杭州悠可是唯一的例外。“將盈利能力強的杭州悠可出售，將毫無成長性的資產留在手中，這種‘殺雞取卵’的做法讓人匪夷所思?！彼f。

　　隨著杭州悠可被出售，青島金王盈利能力迅速下滑，扣非凈利潤甚至出現了虧損，直至2020年年底也沒有見好跡象。

　　數據來源：青島金王歷年年報前三季度業(yè)績小幅好轉難掩增長乏力窘境

　　線下渠道的零售業(yè)務是青島金王重點打造的化妝品業(yè)務板塊，2020年新冠疫情的暴發(fā)致使線下銷售渠道受到了嚴重影響。由此導致其化妝品銷售額出現大幅下降，與此相對應的各項費用支出卻并未減少，同時疊加旗下各子公司受疫情沖擊經營不及預期，發(fā)生商譽減值的影響，青島金王虧損4.29億元，為該公司有史以來最差業(yè)績。

　　數據來源：青島金王歷年年報

　　進入2021年，青島金王業(yè)績下降趨勢逐步緩解，前三季度在營收小幅下滑的情況下，實現歸屬于上市公司股東的凈利潤0.48億元，實現歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤0.41億元。不過，從該公司最近5個季度以來的現金流量表去探究利潤的來源，會發(fā)現該公司經營活動產生的現金流始終處于負值，表明青島金王的經營依舊乏力。

　　值得注意的是，青島金王在出售杭州悠可之后，將業(yè)務重心放在了與騰訊合作開發(fā)的“眾妝優(yōu)選”小程序上，繼續(xù)加碼化妝品智慧零售，致力于打造“數字化新零售服務平臺”的戰(zhàn)略目標，并將其制定為化妝品核心業(yè)務。

　　據青島金王的公告顯示，目前該公司及其旗下金王產業(yè)鏈管理有限公司已經在化妝品CS、KA等線下零售渠道累積了9500多家門店資源，遍布全國22個省份，是中國化妝品行業(yè)最大規(guī)模的采購和線下零售平臺。在此平臺基礎上，青島金王將從騰訊接入流量、技術和資金等全方位的資源，打造中國化妝品行業(yè)最大規(guī)模的智慧零售平臺。

　　不過，從該項目的實際運營來看，眾妝優(yōu)選小程序雖然早已上線，會員數量也大幅攀升，但實際的銷售額難稱理想。

　　另外，作為“眾妝優(yōu)選”重要一環(huán)的線下智能化智慧零售美妝店的開設進度也極為緩慢，從2018年開始布局，截至今年三季度也僅僅開設了13家門店，且大都位于青島地區(qū)。

　　對轉型歷時8年的青島金王來說，傳統(tǒng)的蠟燭制造業(yè)務增長乏力，新化妝品銷售業(yè)務難以快速扭轉頹勢，如何擺脫此種不利局面成為擺在面前亟需解決的一道難題。