投資要點(diǎn)

　　2022H1公司營(yíng)收30.25億/+26.51%，歸母凈利潤(rùn)8.36億元/+13.6%。22H1綜合收入符合回款表現(xiàn)，表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。22H1營(yíng)業(yè)總收入30.25億/+26.51%，公司合并報(bào)表半年度預(yù)收款4.32億元，同比+16.8%，環(huán)比下降2.26億元，母公司預(yù)收款11.9億元，與合并報(bào)表預(yù)收款之間差距7個(gè)億左右，合理推測(cè)報(bào)表表現(xiàn)相對(duì)符合上半年任務(wù)過(guò)半的節(jié)奏。

　　低檔酒H1表現(xiàn)，H2更看舍得系列。22H1中高檔酒24.06億元/+28.16%，低檔酒4.15億元/+31.05%，單Q2中高檔酒8.31億元/-21.01%，低檔酒2.06億元/-2.70%。整體來(lái)看舍之道、陶醉系列、老酒相對(duì)表現(xiàn)更好，水晶舍得、智慧舍得增速相對(duì)放緩，隨著疫情環(huán)比改善，我們預(yù)計(jì)Q3舍得系列表現(xiàn)會(huì)更好。從銷售渠道來(lái)看，22Q2受疫情影響發(fā)貨和消費(fèi)場(chǎng)景，批發(fā)代理渠道9.7億元/同比-18%，電商渠道0.68億元，21年同期電商渠道0.79億元，同比-14.26%。

　　Q2業(yè)績(jī)表現(xiàn)低于預(yù)期，主要系毛利率的影響。單22Q2歸母凈利潤(rùn)3.05億元、同比下降29.67%，Q2凈利率27.11%，同比下降5.22pct。其中，毛利率73.79%，同比下降5.89pct，我們預(yù)計(jì)主要系1）低檔酒Q2占比提升至20%，同比+3%；2）運(yùn)費(fèi)H2同比+28%；3）預(yù)計(jì)可能還有部分貨折的影響。稅金率13%左右，基本持平；銷售費(fèi)用15.61%，同比增加1pct，期間費(fèi)用率總體保持持平且低位。

　　提升品牌先穩(wěn)價(jià)，真實(shí)渠道表現(xiàn)相對(duì)健康，看好Q3的旺季表現(xiàn)及中長(zhǎng)期發(fā)展。從長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)思路來(lái)看，公司將維持提品牌、聚焦戰(zhàn)略大單品和城市、價(jià)穩(wěn)中有升、控庫(kù)存、優(yōu)招商持續(xù)向前走，比如Q1水晶舍得串貨和亂價(jià)，2月份開始停止水晶舍得的發(fā)貨，犧牲量來(lái)穩(wěn)價(jià)；比如品味舍得，不管是要推第五代還是逐步減少搭贈(zèng)，從長(zhǎng)期維度要持續(xù)把大單品價(jià)格往上做，今年以來(lái)批價(jià)穩(wěn)定在360-370元左右；比如經(jīng)銷商數(shù)量截至Q2末是2456家，同比+412家，環(huán)比+47家。經(jīng)營(yíng)思路未有變化，渠道表現(xiàn)相對(duì)健康，核心市場(chǎng)庫(kù)存保持2個(gè)月的水平，展望Q3旺季，在今年穩(wěn)健的基礎(chǔ)上舍得有望進(jìn)入放量的階段。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：今年是上一輪股權(quán)激勵(lì)的最后一年，全年完成目標(biāo)的概率大，明年也有望推出新的股權(quán)激勵(lì)，疊加綜合考慮整體行業(yè)端的經(jīng)營(yíng)壓力，我們先調(diào)整舍得2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為16.4/22.2/27.5億元（前值18/24/30億元），分別同比+32%/+35%/+24%（前值31%/23%/18%），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2022-2024年P(guān)E分別為33/25/20倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期、老酒戰(zhàn)略不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題。