粵開證券1月4日發(fā)布對(duì)【凱萊英(002821)、股吧】（002821）的研報(bào)，摘要如下：

　　中國(guó)CDMO行業(yè)處于成長(zhǎng)期，即將迎來發(fā)展的“GoldenAge”。2019年，我國(guó)小分子CDMO市場(chǎng)規(guī)模達(dá)437億元，增速達(dá)18%，增速顯著高于全球小分子CDMO市場(chǎng)；我國(guó)大分子CDMO市場(chǎng)處于起步階段，2019年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)76億元，2015-2019年復(fù)合增長(zhǎng)率超過40%。我國(guó)CDMO行業(yè)發(fā)展勢(shì)頭良好一方面在于CDMO企業(yè)成本優(yōu)勢(shì)顯著，全球CDMO市場(chǎng)份額向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移現(xiàn)象明顯；另一方面是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新浪潮驅(qū)動(dòng)外包服務(wù)市場(chǎng)擴(kuò)容，產(chǎn)業(yè)鏈上下游的合作密切，帶動(dòng)整個(gè)醫(yī)藥外包行業(yè)不斷提質(zhì)升級(jí)。

　　業(yè)績(jī)端：優(yōu)質(zhì)案例逐步落地，服務(wù)項(xiàng)目量?jī)r(jià)齊升。臨床階段項(xiàng)目：2020年公司全球五大制藥企業(yè)創(chuàng)新藥項(xiàng)目快速提升，項(xiàng)目落地后，成功案例將成為公司的“金字招牌”，公司未來的臨床項(xiàng)目數(shù)有望進(jìn)一步升高。公司臨床階段項(xiàng)目?jī)r(jià)格不斷提升，對(duì)于增厚企業(yè)利潤(rùn)大有裨益。商業(yè)化階段項(xiàng)目：項(xiàng)目數(shù)量迅速提升，預(yù)計(jì)2020年訂單量較2019年同比增長(zhǎng)40%。

　　客戶端：海外市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)開啟放量。大型制藥企業(yè)的訂單數(shù)量和訂單質(zhì)量不斷提升，成功項(xiàng)目形成的示范效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。海外中小型企業(yè)市場(chǎng)和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)放量迅速，有望成為公司的新增長(zhǎng)極，2020-2022海外中小型企業(yè)市場(chǎng)CAGR有望達(dá)到60%，2020-2022國(guó)內(nèi)市場(chǎng)CAGR有望達(dá)到80%。

　　技術(shù)端：連續(xù)流、酶催化雙劍合璧。連續(xù)性反應(yīng)技術(shù)和生物酶催化技術(shù)是公司核心技術(shù)。2019年，超過30%公司承接的臨床中后期項(xiàng)目與連續(xù)性反應(yīng)和酶催化技術(shù)應(yīng)用相關(guān)?？紤]到公司的毛利率在行業(yè)內(nèi)居于領(lǐng)先位置，從側(cè)面反映出公司技術(shù)的先進(jìn)性和客戶的信賴度。未來，隨著MAH的深化，將進(jìn)一步利好技術(shù)壁壘高、成本控制好的CDMO龍頭企業(yè)。

　　生產(chǎn)端：小分子產(chǎn)能持續(xù)躍升，大分子布局未來可期。公司深耕小分子領(lǐng)域，目前正逐步開拓化學(xué)大分子和生物大分子領(lǐng)域，構(gòu)筑完整的CDMO業(yè)務(wù)布局。小分子生產(chǎn)線持續(xù)擴(kuò)充、業(yè)務(wù)直徑不斷提升；化學(xué)大分子CDMO異軍突起，多肽和寡糖核酸業(yè)務(wù)量逐步提升；生物大分子CDMO發(fā)展方興未艾，是公司長(zhǎng)期利潤(rùn)的重要保障。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2020-2022年?duì)I業(yè)收入分別是31.28、40.51和52.96億元，凈利潤(rùn)分別為7.32、9.92、13.45億元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為3.03、4.09和5.55，對(duì)應(yīng)估值分別為99X/73X/54X?？紤]到公司深耕小分子CDMO領(lǐng)域，技術(shù)領(lǐng)先，過往業(yè)績(jī)亮眼；由小分子CDMO向大分子CDMO領(lǐng)域加速邁進(jìn)；積極布局CRO領(lǐng)域，公司理應(yīng)享受一定的估值溢價(jià)。秉持謹(jǐn)慎原則，我們認(rèn)為2021年78X估值較為合理，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)320元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。