2022-01-19浙商證券股份有限公司孫建對【泰坦科技(688133)、股吧】進行研究并發(fā)布了研究報告《泰坦科技更新報告：泰坦和Fisher比較，看平臺化拓展》，本報告對泰坦科技給出增持評級，當前股價為172.6元。

　　泰坦科技(688133)

　　科學服務行業(yè)平臺公司的意義

　　科學服務行業(yè)是典型的雙邊市場，更強的規(guī)模效應同時作用于供給端與需求端，且行業(yè)產(chǎn)品多樣化、標準化的產(chǎn)品特點凸顯平臺意義。從全球科學服務行業(yè)格局我們也看出，行業(yè)呈現(xiàn)明顯的龍頭高度聚攏。行業(yè)前3位占比約40%。

　　平臺化公司極大的提高了客戶的采購效率，自有產(chǎn)品能力決定客戶切換平臺壁壘，借助早期流量加強自有產(chǎn)品有望鞏固先發(fā)優(yōu)勢。我們認為由自有產(chǎn)品及第三方產(chǎn)品共同搭建的平臺型公司是科學服務公司做大做強的最終業(yè)態(tài)。

　　平臺型科學服務公司產(chǎn)品及客戶覆蓋多樣，因此客戶涉及產(chǎn)業(yè)領域廣，上下游的價格變動及部分領域的景氣度波動對其影響有限。尤其是與CXO行業(yè)景氣度的關聯(lián)性。我們認為①生物醫(yī)藥客戶僅是當前公司覆蓋的眾多行業(yè)之一，相比于國內(nèi)CXO遠期景氣度對行業(yè)的影響，整體研發(fā)投入與科學服務行業(yè)的景氣度相關性更強；②當前泰坦科技僅提供研發(fā)前期的試劑、設備、耗材等的相關服務，不涉及后續(xù)生產(chǎn)的原材料。③當前設備、儀器、高端試劑等國產(chǎn)使用率不足10%，對研發(fā)成本及時效的逐漸敏感及政策支撐將有望提高本土市占率，提高行業(yè)景氣度。

　　海外壟斷的行業(yè)格局下，本土公司的困境與機遇

　　行業(yè)增長快，歐美壟斷，本土集中度低，行業(yè)特點決定短期行業(yè)格局或較難撼動。①海外成熟品牌成立時間久，較早打入客戶供應鏈；②客戶對產(chǎn)品決定的實驗結(jié)果準確性、可復制性要求高導致產(chǎn)品粘性高，主動替換意愿低；③用戶反饋能加強迭代，成長快，建立品牌護城河；④雙邊市場屬性及多樣化、標準化的產(chǎn)品特點決定了對一體化平臺需求強，龍頭聚攏明顯；⑤頻繁收購加強集中度，快速補充自身的空白領域。

　　時代大背景下，本土公司的機遇：①部分產(chǎn)品能力可以與海外比肩，通過逐漸拓展客戶渠道、加強品牌力塑造；②類似生物試劑、診斷類產(chǎn)品在疫情的推動下，憑借穩(wěn)定的供應體系、較完善的產(chǎn)品質(zhì)量有望加速完成產(chǎn)品-客戶磨合期。③在儀器、設備方面，產(chǎn)業(yè)鏈自主可控的行業(yè)大背景下，政策或推動替代加速。④重視具有一定進入壁壘的領域及優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的收購為公司帶來的發(fā)展加速度。

　　上市一年，產(chǎn)業(yè)鏈、供應鏈、服務鏈全面提升

　　作為當前上市唯一通過自有品牌及第三方成熟品牌打造較完整產(chǎn)品矩陣的科學服務公司，泰坦科技上市一年有余，著力在客戶開拓、自有產(chǎn)品能力提升、產(chǎn)能自主可控及服務平臺搭建等多角度逐漸完善產(chǎn)業(yè)鏈、供應鏈、服務鏈。

　　1.產(chǎn)業(yè)鏈開拓：分析檢測及生物試劑是公司當前的主要拓展方向，除了自研擴大產(chǎn)品品類外，也積極通過與PE、Dr.E等領軍品牌合作、收購安徽天地及投資寧波萃英等方式提升分析檢測領域第三方及自主品牌影響力。

　　2.服務鏈開拓：全國倉儲配送服務體系初步搭建完成。截止2021年H1，實現(xiàn)17個城市的本地倉儲和自送服務，次日達服務范圍有明顯提升。移動APP上線，內(nèi)部信息系統(tǒng)優(yōu)化升級，進一步提升公司在信息化上的優(yōu)勢。

　　3.供應鏈開拓：收購安徽天地，強化自有高純試劑產(chǎn)能、生產(chǎn)可控，公司在高純試劑領域的能力有望帶動自有產(chǎn)品，增強核心壁壘。成立合源一期基金，關注稀缺“專精特新”標的投資及并購整合機會。優(yōu)化財務內(nèi)控管理體系，重視現(xiàn)金流管理。

　　看未來，從試劑到儀器、從產(chǎn)品到服務一體化全面啟程

　　2021年9月11日，泰坦科技發(fā)布定增預案，顯示了公司從試劑到儀器、從產(chǎn)品到服務的一體化征程全面啟程。技術平臺主要分為：①科研試劑研發(fā)制造類平臺解決高端生物試劑研發(fā)及生產(chǎn)自主可控。②科研儀器研發(fā)制造類平臺解決高端儀器的自主研發(fā)能力，提高生產(chǎn)能力與OEM互補。③功能輔助類平臺主要輔助內(nèi)部產(chǎn)品的分析檢測、質(zhì)量控制，不對外銷售。此外，公司為加強服務能力，補充增設國內(nèi)空白或進口替代能力薄弱的科研物資的儲備基地及增設科研物資進出口通報關平臺，針對高端試劑、儀器加速進出口流程，縮短產(chǎn)品進出口周期，加速供應鏈上下游周轉(zhuǎn)。

　　復盤Fisher看規(guī)模效應下的戴維斯雙擊

　　在平臺型公司的早期發(fā)展階段中由于雙邊規(guī)模較小，需要投入較高的研發(fā)、管理及渠道鋪設成本，且上下游議價能力相對較弱，因此呈現(xiàn)盈利能力較低、現(xiàn)金流較差的財務表現(xiàn)。但隨著雙邊規(guī)模的增加，以及渠道、管理能力的逐漸完善，公司的盈利能力增強，現(xiàn)金流逐漸優(yōu)化。全球科學服務商龍頭ThermoFisher在合并前其主要的科研服務業(yè)務——Fisher的歷史財務表現(xiàn)印證了這一觀點。Fisher通過拓展服務能力打開銷售體量，在規(guī)模效應下帶來戴維斯雙擊。根據(jù)歷史復盤及現(xiàn)有國內(nèi)研發(fā)市場規(guī)模及增速我們預測，泰坦科技或當收入規(guī)模超過50-55億元時現(xiàn)金流表現(xiàn)會出現(xiàn)明顯拐點。