可轉(zhuǎn)債申購(gòu)價(jià)值分析：迪貝轉(zhuǎn)債今日可申購(gòu)

　　【發(fā)行情況】本次【迪貝電氣(603320)、股吧】總共發(fā)行不超過(guò)2.30億元可轉(zhuǎn)債。優(yōu)配：每股配售2.30元面值可轉(zhuǎn)債;僅設(shè)網(wǎng)上發(fā)行，T-1日(10-22周二)股權(quán)登記日;T日(10-23周三)網(wǎng)上申購(gòu);T+2日(10-25周五)網(wǎng)上申購(gòu)中簽繳款。配售代碼：753320;申購(gòu)代碼754320。

　　【條款分析】本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行期限6年，票息為遞進(jìn)式(0.5%，0.8%，1.2%，1.6%，2.0%，3.0%)，到期回售價(jià)為115元(含最后一期利息)。主體評(píng)級(jí)為A+，轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)為A+，按照6年A+中債企業(yè)債 YTM 9.00%計(jì)算，純債價(jià)值為71.41元，YTM為3.31%。發(fā)行6個(gè)月后進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，初始轉(zhuǎn)股價(jià)18.45元，10月21日收盤價(jià)為18.02元，初始平價(jià)97.67元。條款方面，15/30+90%的下修條款，15/30+130%的有條件贖回條款，30/30+70%的回售條款?？赊D(zhuǎn)債潛在稀釋比率約為12.47%。

　　【公司基本面】迪貝電氣是一家專業(yè)從事冰箱壓縮機(jī)電機(jī)、空調(diào)壓縮機(jī)電機(jī)、商用壓縮機(jī)電等系列產(chǎn)品制造和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。公司與國(guó)內(nèi)外多家廠商建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，國(guó)內(nèi)廠商包括華意壓縮(000404,股吧)、加西貝拉，國(guó)際廠商包括制冷巨頭丹佛斯、艾默生等。2019年上半年?duì)I收3.46億元，同比+6.65%;歸母凈利潤(rùn)0.22億元，同比-5.8%，毛利率為14.56%。目前公司市值為18億元左右，PE TTM 43.4倍，估值偏高。

　　【發(fā)行定價(jià)】絕對(duì)估值法，假設(shè)隱含波動(dòng)率為30%左右，以2019年10月21日正股價(jià)格計(jì)算的可轉(zhuǎn)債理論價(jià)格為104~105元。相對(duì)估值法，目前同等平價(jià)附近的威帝轉(zhuǎn)債、九洲轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率分別為9.39%、8.49%?？紤]到公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)債平價(jià)低于面值，我們預(yù)計(jì)迪貝轉(zhuǎn)債上市首日的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率區(qū)間為【5.0%，7.0%】，當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)相對(duì)估值為104~106元。綜合考慮，預(yù)計(jì)迪貝轉(zhuǎn)債上市首日價(jià)格在104~105元之間。

　　【申購(gòu)建議】迪貝電氣總股本1.0億股，前十大股東持股比例74.76%。如果假設(shè)原有股東30%參與配售，那么剩余1.61億元供投資者申購(gòu)。假設(shè)網(wǎng)上申購(gòu)戶數(shù)為70萬(wàn)戶，平均單戶申購(gòu)金額為100萬(wàn)元，預(yù)計(jì)中簽率在0.023%附近?？紤]到當(dāng)前轉(zhuǎn)債平價(jià)略低于面值，公司市場(chǎng)關(guān)注度不高，建議謹(jǐn)慎參與一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)，二級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎配置。

　　正文

　　1. 投資建議

　　預(yù)計(jì)迪貝轉(zhuǎn)債上市首日定價(jià)區(qū)間為104~105元。按照2019年10月21日收盤價(jià)計(jì)算，迪貝轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)平價(jià)為97.67元。目前同等平價(jià)附近的威帝轉(zhuǎn)債、九洲轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率分別為9.39%、8.49%?？紤]到公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)債平價(jià)低于面值，我們預(yù)計(jì)迪貝轉(zhuǎn)債上市首日的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率區(qū)間為【5.0%，7.0%】，當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)相對(duì)估值為104~106元。絕對(duì)估值下，理論價(jià)格為104~105元。綜合考慮，我們預(yù)計(jì)迪貝轉(zhuǎn)債上市首日的定價(jià)區(qū)間為104~105元。

　　一級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎申購(gòu)，二級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎配置。迪貝電氣是一家專業(yè)從事冰箱壓縮機(jī)電機(jī)、空調(diào)壓縮機(jī)電機(jī)、商用壓縮機(jī)電等系列產(chǎn)品制造和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。公司與國(guó)內(nèi)外多家廠商建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，國(guó)內(nèi)廠商包括華意壓縮、加西貝拉，國(guó)際廠商包括制冷巨頭丹佛斯、艾默生等。公司2018年?duì)I收增速有所下滑，2019年上半年小幅回升?？紤]到當(dāng)前轉(zhuǎn)債平價(jià)略低于面值，公司市場(chǎng)關(guān)注度不高，建議謹(jǐn)慎參與一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)，二級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎配置。

　　2. 發(fā)行信息及條款分析

　　發(fā)行信息：本次轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模為2.30億元，網(wǎng)上申購(gòu)及原股東配售日為2019年10月23日，網(wǎng)上申購(gòu)代碼為“754320”，繳款日為10月25日。公司原有股東按每股配售2.30元面值可轉(zhuǎn)債的比例優(yōu)先配售，配售代碼為“753320”，網(wǎng)上發(fā)行申購(gòu)上限為100萬(wàn)元。主承銷商中信建投證券最大包銷比例為30%，最大包銷額為6900萬(wàn)元。

　　基本條款：本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)債存續(xù)期為6年，票面利率為第一年為0.50%、第二年為0.80%、第三年為1.20%、第四年為1.60%、第五年為2.0%、第六年為3.0%。轉(zhuǎn)股價(jià)為18.45元/股，轉(zhuǎn)股期限為2020年4月29日至2025年10月22日，可轉(zhuǎn)債到期后的五個(gè)交易日內(nèi)，公司將按票面面值115%(含最后一期利息)的價(jià)格贖回全部未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債。本次可轉(zhuǎn)債募集資金將主要用于高效家用空調(diào)壓縮機(jī)電機(jī)建設(shè)項(xiàng)目、變頻壓縮機(jī)電機(jī)控制器建設(shè)項(xiàng)目、智能倉(cāng)儲(chǔ)物流與信息化管理平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目。

　　3. 正股基本面分析

　　公司簡(jiǎn)介：

　　國(guó)內(nèi)外壓縮機(jī)電機(jī)供應(yīng)商。迪貝電氣是一家專業(yè)從事冰箱壓縮機(jī)電機(jī)、空調(diào)壓縮機(jī)電機(jī)、商用壓縮機(jī)電等系列產(chǎn)品制造和銷售的高新技術(shù)企業(yè)。公司與國(guó)內(nèi)外多家廠商建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，國(guó)內(nèi)廠商包括華意壓縮、加西貝拉，國(guó)際廠商包括制冷巨頭丹佛斯、艾默生等。公司2018年?duì)I收增速有所下滑，2019年上半年小幅回升。2018年全年?duì)I收6.35億元，YoY-2.86%;歸母凈利潤(rùn)0.43億元，YoY-16.87%。2019年上半年?duì)I收3.46億元，同比+6.65%;歸母凈利潤(rùn)0.22億元，同比-5.8%。自2016年起，公司毛利率呈下滑態(tài)勢(shì)，2018年毛利率為14.59%，2019年上半年毛利率為14.56%。

　　公司經(jīng)營(yíng)分析：

　　積極拓展新客戶，優(yōu)化營(yíng)收結(jié)構(gòu)。公司的營(yíng)收可分為兩部分，冰箱壓縮機(jī)電機(jī)和商用壓縮機(jī)電機(jī)，其中冰箱壓縮機(jī)電機(jī)對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)最大，占比達(dá)56%。從冰箱壓縮機(jī)電機(jī)來(lái)看，2018年?duì)I業(yè)收入為3.38億元，同比下降14.91%，毛利率為13.86%，生產(chǎn)量、銷量和庫(kù)存量同比均下滑超過(guò)12pct，冰箱壓縮機(jī)的產(chǎn)銷下滑主要系生產(chǎn)的一線員工短缺所致。為應(yīng)對(duì)核心業(yè)務(wù)的下滑，公司積極拓展新客戶，穩(wěn)定公司營(yíng)收狀況。從商用壓縮機(jī)電機(jī)來(lái)看，營(yíng)業(yè)收入較2017年同比上張16.25%。分項(xiàng)來(lái)看，輕型壓縮機(jī)業(yè)務(wù)是商用壓縮機(jī)電機(jī)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，輕型商用壓縮機(jī)2018年?duì)I收達(dá)1.02億元，同比大幅上漲38.8%，產(chǎn)量和銷量大幅上漲，庫(kù)存量大幅減少，主要原因?yàn)楣九c兩家商用電機(jī)新客戶達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，并在2018年的四季度實(shí)現(xiàn)批量供貨。

　　2017年起管理費(fèi)用增速回落，費(fèi)用管控良好。2017年起，公司管理費(fèi)用同比呈下趨勢(shì)，2018年管理費(fèi)用為3230萬(wàn)元，同比上升13%，2019年上半年，管理費(fèi)用為1920萬(wàn)元，同比上升7%。公司的管理費(fèi)用變動(dòng)主要系人力成本、無(wú)形資產(chǎn)攤銷增加和研發(fā)費(fèi)用所致，其中研發(fā)費(fèi)用占比較高。公司營(yíng)業(yè)費(fèi)用增速管控良好，原因在于人力成本等扣除研發(fā)費(fèi)用以外的管理費(fèi)用管控良好。

　　公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所改善。從經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額與應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款的整體趨勢(shì)來(lái)看，兩者呈現(xiàn)負(fù)相關(guān).在2018年，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額較2017年大幅回升，增長(zhǎng)至0.55億元，主要原因?yàn)楣炯訌?qiáng)了經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金流的管理，增加了現(xiàn)金方式的收款，這也同時(shí)使得應(yīng)收款項(xiàng)從2017年的1.84億元大幅減少至2018年1.34億元。2019年上半年，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為0.31億元，應(yīng)收款項(xiàng)為1.23億元。

　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析：

　　國(guó)內(nèi)家電零部件企業(yè)較為分散，成本受上游原材料價(jià)格波動(dòng)影響較大。迪貝電氣所處的行業(yè)為白色家電，其產(chǎn)業(yè)鏈可劃分為上游原材料、中游零部件制造和整機(jī)制造、下游銷售，迪貝電氣所處的位置為中游零部件制造。零部件制造的上游原材料主要為鋼鐵、銅材、鋁材等，整體來(lái)看，迪貝電氣的原材料成本占比高達(dá)85%左右，其成本受上游原材料價(jià)格波動(dòng)影響較大。零部件制造又可劃分為配套廠商和非配套廠商，配套廠商是指家電整機(jī)制造企業(yè)旗下?lián)碛凶越ǖ膲嚎s機(jī)產(chǎn)線，比如美的、格力;非配套廠商，即指單獨(dú)生產(chǎn)零配件的企業(yè)，并且其下游客戶為自身的非關(guān)聯(lián)方，迪貝電氣即為非配套廠商。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)家電零部件制造企業(yè)較為分散，市場(chǎng)規(guī)模占比較大的往往是美的、格力這樣貫穿產(chǎn)業(yè)鏈中下游的整機(jī)廠商。

　　盈利能力低于行業(yè)均值和中位數(shù)，處于中下游水平。以申銀萬(wàn)國(guó)二級(jí)行業(yè)“電機(jī)”為劃分標(biāo)準(zhǔn)，比較該行業(yè)15家公司的盈利能力，2019年上半年，迪貝電氣的ROE為3.53%，處于第9位，低于行業(yè)均值(4.59%)和中位數(shù)(4.02%);毛利率為14.13%，處于第13位，低于行業(yè)均值(22.47%)和中位數(shù)(20.52%)。整體來(lái)看，迪貝電氣盈利能力在行業(yè)處于中下游水平。

　　本次募集資金運(yùn)用：

　　公司本次發(fā)行可轉(zhuǎn)債擬募集資金總額不超過(guò)22,993.00元，將主要用于高效家用空調(diào)壓縮機(jī)電機(jī)建設(shè)項(xiàng)目、變頻壓縮機(jī)電機(jī)控制器建設(shè)項(xiàng)目、智能倉(cāng)儲(chǔ)物流與信息化管理平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目。