紫金礦業(yè)(601899)：再收購海外金礦項目助力黃金概念穩(wěn)步擴張

　　類別：公司機構：中信證券股份有限公司研究員：李超/商力/敖翀日期：2020-06-15

　　紫金礦業(yè)擬以3.23億加元現(xiàn)金方式收購圭亞那金田100%股權。圭亞那金田全資擁有圭亞那最大金礦之一的奧羅拉金礦，金資源儲量合計177.8噸。預計2021年轉入地下開采，對應年均金金屬產(chǎn)量4.6噸，平均全維持成本1148美元/盎司。同時公告發(fā)行不超過60億元的可轉債預案，將有效補充在建銅項目所需現(xiàn)金投入，疊加收購完成后公司金板塊穩(wěn)步擴張，維持"買入"評級。

　　紫金礦業(yè)擬以3.23億加元全資收購圭亞那金田公司。2020年6月13日公司公告，擬以每股1.85加元的價格，以現(xiàn)金方式收購圭亞那金田現(xiàn)有全部已發(fā)行且流通的普通股，交易金額約為3.23億加元，同時紫金礦業(yè)還將承擔圭亞那金田與希爾威已簽署的1130萬加元分手費，本次交易總對價合計約3.34億加元，約合人民幣17.58億元。交易完成后，紫金礦業(yè)將持有圭亞那金田100%股權。

　　圭亞那金田100%權益擁有奧羅拉金礦，黃金儲量69.7噸，黃金資源量177.8噸。目前，圭亞那金田公司核心資產(chǎn)是位于南美洲圭亞那100%權益持有的奧羅拉（Aurora）金礦，礦權面積為183.01平方公里。截至2019年12月31日，奧羅拉金礦擁有證實和概略儲量69.7噸，金品位2.7克/噸，擁有探明+控制+推斷資源量合計177.8噸，金品位2.7克/噸。

　　預計奧羅拉金礦平均黃金產(chǎn)量為4.6噸/年，平均全維持成本1148美元/盎司。

　　2016年初奧羅拉金礦項目實現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)，截至2020年Q1，奧羅拉金礦累計生產(chǎn)黃金約13.3噸，平均全維持成本/現(xiàn)金成本為1082/845美元/盎司。根據(jù)2020年3月31日的可研報告，奧羅拉金礦將于2021年完成露天開采轉入地下開采。預計2020-2035全周期生產(chǎn)黃金65.1噸，平均回收率92.2%，對應年平均黃金產(chǎn)量為4.6噸，平均全維持成本和運營成本為1148/856美元/盎司。

　　DCF估值下項目的股權價值為3.38億美元，此次交易估值相對合理。根據(jù)公司可研報告，以1450美元/盎司的長期金價和7.5%的折現(xiàn)率為中樞值，項目資產(chǎn)的稅后凈現(xiàn)值為3.38億美元。我們對運營成本和資本性投入按+/-10%變動作敏感性分析，資產(chǎn)的稅后凈現(xiàn)值為2.46-4.29億美元，區(qū)間與收購對價重合，此交易估值相對合理。

　　公司擬發(fā)行不超過60億元可轉債，募集凈額用于三大重點銅礦擴產(chǎn)項目。2020年6月13日公司公告，擬公開發(fā)行A股可轉換公司債券募集不超過60億元，募集凈額擬投資于卡莫阿、Timok和銅山礦三大銅礦擴產(chǎn)項目。根據(jù)可轉債的審批流程，我們預計其募集資金完成時點至少在2020年底。2019年年報披露公司2020年擬投入項目建設資本開支65億元，考慮波爾銅礦、卡莫阿、Timok、巨龍銅礦等投產(chǎn)進度，我們測算2021年公司的項目建設資本開支為105-115億元，工程建設所需資金強度依舊很大。

　　風險因素：收購不確定性風險、項目運營風險、外匯風險、可轉債發(fā)行風險。

　　投資建議：公司銅、金及鋅資源儲量位居全球前列，隨著優(yōu)質礦山項目逐步投產(chǎn)，金屬產(chǎn)量和價格上漲將帶動業(yè)績加速釋放。我們維持公司2020-2022年歸母凈利潤預測為44.0/61.0/78.5億元（暫不考慮奧羅拉金礦收購和擬發(fā)行的可轉債對業(yè)績的影響），對應EPS預測分別為0.17/0.24/0.31元，綜合考慮公司出色資源稟賦和產(chǎn)量增長潛力，維持"買入"評級。

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　　格力電器(000651)：空調強勁復蘇渠道變革再擴優(yōu)勢

　　類別：公司機構：國泰君安證券股份有限公司研究員：范楊/李樹建/顏曉晴日期：2020-06-15

　　本報告導讀：

　　5月以來空調內(nèi)需持續(xù)向好，公司份額持續(xù)提升，短期庫存壓力已基本緩解；渠道變革前奏開啟，期待適合格力模式的渠道扁平化與線上線下融合，增持。

　　投資要點：

　　維持盈利預測，上調目標價，維持增持評級。5月以來格力零售全面回暖，份額持續(xù)提升，短期庫存壓力已基本緩解；渠道變革前奏開啟，期待適合格力模式的渠道扁平化與線上線下融合。維持2020-2022年EPS3.85/4.68/5.04元，考慮到渠道變革帶來的中長期優(yōu)勢擴大及后續(xù)穩(wěn)定的股票回購+分紅提升，估值仍有較大修復空間，參考可比公司，給與2020年19xPE，目標價73.15元，增持。

　　內(nèi)需全面回暖，競爭格局持續(xù)優(yōu)化。5月以來空調大幅反彈。根據(jù)奧維周度數(shù)據(jù)5月格力線下累計銷量同比+3%，線上增速更是大幅加速超100%。"6.18"已吹響下半年反攻號角，成為終端需求關鍵拐點。同時格力加大產(chǎn)品投放數(shù)量搶占線上份額，2020年線上份額提升顯著，量份額累計+10.4pct。價格戰(zhàn)壓力緩解，隨著7月新能效標準推出、8月新冷年開盤，在2020年下半年開始重新出現(xiàn)量價齊升新局面的概率在不斷上升。

　　渠道變革前奏開啟，期待空調王者涅盤重生。格力"6·1"直播通過董明珠的店實現(xiàn)65億元交易額釋放出明確的積極信號，公司亦要逐步開啟線上線下融合銷售，探索渠道扁平化模式。混改之后管理層利益與公司深度綁定，當下信息技術和物流體系高度完善,預計公司首先會壓縮銷售公司層級的利潤，將省級銷售公司逐步向服務商和運營商轉變，后續(xù)公司有望逐步完善更信息化系統(tǒng)及倉儲物流的建設,以達到進一步的渠道扁平化。

　　催化劑：終端零售持續(xù)回暖。

　　核心風險：渠道變革進程不及預期，經(jīng)濟環(huán)境走弱行業(yè)競爭加劇。

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　　【魚躍醫(yī)療(002223)、

　　估值建議

　　我們維持2020/21年盈利預測464.89/552.19億元，考慮到板塊估值中樞上移以及公司長期成長確定性，我們上調目標價20.3%至1693元，對應2020/21年45.8x/38.5x P/E，現(xiàn)價對應2019/20年38.3x/32.2x P/E，目標價約有20%上漲空間，維持跑贏行業(yè)評級。

　　風險

　　疫情持續(xù)時間超預期；提價進度不及預期，營收可能進一步放緩。

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