方丈與王鵬輝對話精彩無比，比上次與王國斌的對話不可同日而語，無論表達(dá)思想、操作層面、實踐過程、理念總結(jié)都是少見的精品對話，與其說是解讀，倒不如說極好的學(xué)習(xí)視點，詳細(xì)的討論可在簡單慢富中交流。

　　01.

　　長期收益是怎么來的？

　　方三文：跟大家介紹一下你的收益是怎么來的？

　　王鵬輝：我認(rèn)為很多東西不一定依賴于個人努力，時代背景和運(yùn)氣也很重要。在這個時代的背景中，對時代、產(chǎn)業(yè)有認(rèn)知，然后在組合中去實踐它，有時候可能會獲得一些收益。

　　方三文：概括來說，就是你搭上了中國經(jīng)濟(jì)增長的快車。在這輛快車?yán)?，你對其中的某些增長比較快的行業(yè)有一定的認(rèn)知能力，并在合適的時機(jī)用合適的價格買了它們，之后這些股票的價格比買的時候貴了。

　　王鵬輝：對。

　　分析:實際即為是成長股的邏輯，那么選擇大的行業(yè)，從1到10的行業(yè)最好，因為1到10的行業(yè)，當(dāng)滲透率達(dá)到40%的時候，成長增速就慢下來，需尋找另外的1到10的行業(yè)，以前的五朵金花、有色、互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)、家電，現(xiàn)在的新能車產(chǎn)業(yè)鏈、光伏、風(fēng)能，以后的氫能，莫不如此。

　　方三文：你在投資過程中，對于特定的行業(yè)有沒有特殊的偏好？

　　王鵬輝：在某一個階段要有偏好，但是不能長期偏好。因為我們內(nèi)部的投資目標(biāo)是滾動三五年的業(yè)績都不錯，但目前沒有一個固定的行業(yè)或者固定的企業(yè)能夠提供這樣的收益率給我們。

　　分析:只要是成長初期且極具市場容量的均為投資對象，所以不存在固定的投資行業(yè)。

　　方三文：如何確定某一個階段中哪個行業(yè)是合適的投資對象？

　　王鵬輝：產(chǎn)值要大，越大型化的產(chǎn)業(yè)成長性越強(qiáng)，也具有足夠的縱深，它的機(jī)會自然就多。比如說過去的房地產(chǎn)、智能手機(jī)和移動互聯(lián)網(wǎng)，也包括現(xiàn)在的光伏新能源、現(xiàn)在的車的電動化和智能化。

　　方三文：怎么去定義這個階段的長短，什么時候是起點，什么時候是終點？

　　王鵬輝：產(chǎn)業(yè)生命周期是從0到1到10到30到50的過程，過了10之后就是進(jìn)入加速增長，而股票市場一般會提前發(fā)動。當(dāng)你觀察到這個產(chǎn)業(yè)會越過增長的拐點，比如預(yù)期明年能越過10，那今年這些股票可能就會非?？焖俚貑?。

　　但在成長型行業(yè)里面很少見到這樣的機(jī)會——行業(yè)高速增長，但股價還很便宜。成長股大多數(shù)人買的估值都很高，但市值和未來的增長空間相比都不大，漲起來也沒有業(yè)績支撐，看似無厘頭地炒作，但這恰恰是行業(yè)認(rèn)知的開始，這個階段介入是非常重要的。

　　方三文：可以理解為，當(dāng)市場上只有少數(shù)人認(rèn)同，甚至沒有人認(rèn)同的時候，你認(rèn)同并買入，然后等到市場上越來越多的人認(rèn)同，甚至所有人認(rèn)同的時候，再把股票賣掉嗎？

　　王鵬輝：理想狀態(tài)下是這樣子的，但是實際上很難操作得那么精準(zhǔn)。理想狀態(tài)下，當(dāng)一個行業(yè)越過30%之后，大家都認(rèn)知到很多了，它未來的空間和潛力就變得越來越小，在經(jīng)過一段殘酷的洗牌之后，有幾個龍頭的份額可能還在繼續(xù)增長，但大多數(shù)公司就不行了。所以最好的投資階段應(yīng)該是30%之前那個階段，行業(yè)整體性的快速膨脹，容錯空間也比較大。

　　方三文：本質(zhì)上你是想抓住共識的時間差，確定共識并在共識形成之前買入？

　　王鵬輝：共識的形成過程中買入就行。大型產(chǎn)業(yè)的共識形成較慢，而且即使共識形成了，也還有很大的空間、縱深和時間，等你來買入。而對于小產(chǎn)業(yè)來講，有時從非共識到共識就是一瞬間的事，股價也結(jié)束了，過程非?？臁?/p>

　　不能過于強(qiáng)調(diào)時間差、認(rèn)知差，這可能會導(dǎo)致很多人錯過一些好的產(chǎn)業(yè)，比如說2020年電動車的行業(yè)在沒有業(yè)績的背景下漲了一大波，如果那時候你認(rèn)為自己的認(rèn)知晚了，不買了，就會錯過后面很多的行情。這時候你應(yīng)該投入更多資源去追趕那些認(rèn)知比較清楚的人，接近他們的水平，并看下在局部上能不能形成一點超越。

　　方三文：那你還是要有一個差嘛，如果你沒有領(lǐng)先別人一點點，也許你就成了股價最高時買入的人了。

　　王鵬輝：你和最領(lǐng)先的人比差一點沒事，你不是第一名，沒事，前10%就夠了，因為后面還有90個人，你不要做后面10%的人就行。

　　方三文：你如何確認(rèn)自己的相對認(rèn)知差和時間差？

　　王鵬輝：這個很難，沒有什么量化的評估標(biāo)準(zhǔn)。每個主題行業(yè)里面，專業(yè)選手們的選股水平是非常刁鉆的，是領(lǐng)先全市場基金的。我有時候跟他們交流就感覺收獲很多，理解后差距就小了，如果你不去看別人買了什么，還以為別人在瞎搞。我們內(nèi)部很強(qiáng)調(diào)要去學(xué)習(xí)專業(yè)性選手的組合，特別是公募基金。

　　分析:這段是描述成長股投資怎樣操作的層面，非常具體，一是明確投資在行業(yè)起來之前，二是怎么判斷買入點。

　　02.

　　投資沒有圣杯

　　方三文：你的著眼點是行業(yè)產(chǎn)值擴(kuò)大、利潤提升的過程，且促成股價上漲的階段，但是你并不認(rèn)為這個過程一定是可持續(xù)的，對最終的結(jié)局也并不關(guān)心？

　　王鵬輝：任何一個大型產(chǎn)業(yè)、公司，它最終的結(jié)局要么是消亡，要么是它不能提供符合我們滾動三到五年均有較好業(yè)績的目標(biāo)，這對我們做資產(chǎn)管理來說，它就失去了價值。

　　投資中沒有圣杯，無論是從哲學(xué)還是從邏輯上講，都不存在一個行業(yè)或產(chǎn)業(yè)能夠提供給我們一勞永逸解決問題的標(biāo)的。所以，從投資的效果講，選個股提供的價值量只占20%，其他80%是你選到這個行業(yè)，然后更重要的是增長完以后，你能切換到下一個。

　　分析:就是說行業(yè)的滲透率一旦達(dá)30-50%以上時就要切換到下一個。

　　方三文：你是怎么樣實現(xiàn)行業(yè)切換的？

　　王鵬輝：首先需要認(rèn)同兩點。第一，要從一個邏輯的基礎(chǔ)上認(rèn)定沒有一個產(chǎn)業(yè)可以長盛不衰。第二，要有自己的目標(biāo)，我們的目標(biāo)是滾動三到五年的好一點的業(yè)績。

　　認(rèn)同這兩點之后，我認(rèn)為切行業(yè)就簡單了。選擇站在任何一個時間點看未來三到五年的賽道，它的行業(yè)膨脹空間比較大，成長趨勢的確定性高、CA­GR高的大型產(chǎn)業(yè)，往往都不會差。比如在前幾年，你能選房地產(chǎn)嗎？中國到了十七、八億平米的銷售商品房，你說未來這個CA­GR怎么增長？這個行業(yè)，你就看不到任何增長的空間。當(dāng)房地產(chǎn)不行了，就可以把它稍微往后面排一排，多看看新興的產(chǎn)業(yè)。所以，切換行業(yè)的操作并不難，難點在于你想不想切，要不要切。

　　方三文：你覺得只要戰(zhàn)略上要切換，有這個決心和目標(biāo)，其實怎么切難度不大？

　　王鵬輝：不大，因為這不是奧數(shù)題，沒人教我都做不出來，它是科學(xué)它是有難度的。切換是一個行為，你往東走和往西走就是你自己的一念之差，行業(yè)的切換沒有固定說你不準(zhǔn)切的，它只是你想不想切、愿不愿意切。其實你剛才問的很多是基于解題思路的，那是會做就會做，不會做就不會做，但是我認(rèn)為在投資中它不是這樣子的，它是想不想做是最關(guān)鍵的，要不要做是最關(guān)鍵的。

　　當(dāng)你要做的時候，它這個是一秒鐘就結(jié)束的事，就做完了。

　　當(dāng)你想買一個產(chǎn)業(yè)的時候，當(dāng)產(chǎn)業(yè)向上的時候，它怎么買也就是10%-20%的差別，賣的時候也就是少賺個10%-20%。所以，當(dāng)你戰(zhàn)略上決定了轉(zhuǎn)到另一個行業(yè)的時候，這些都不重要，怕的是，我覺得人有時候會糾結(jié)，因為沒有果斷的決定導(dǎo)致在細(xì)節(jié)操作上拖拉。

　　分析:首先認(rèn)可某一可投資的行業(yè)不是一直存在的，其次才有切換行業(yè)的需求，而滿足這需求的便是常識的積累。

　　方三文：你是用什么方法來驗證自己切的方向、時機(jī)、價格是對的？

　　王鵬輝：這點不光要看絕對收益，還要看切了之后和整個市場比有沒有阿爾法。如果有很強(qiáng)的阿爾法，它就是對的。

　　回顧全球和A股市場的歷史，大盤系統(tǒng)性下跌之后往往是切換行業(yè)的好窗口，因為每次系統(tǒng)性下跌的過程中大家都在賣股票，把股票變?yōu)榱爽F(xiàn)金，但到了底部之后，很多人就會想起來買股票，就會想未來三五年什么東西好，所以往往系統(tǒng)性下跌完之后，真正漲起來的就是未來三五年好的產(chǎn)業(yè)，這個世道很聰明就在這里。

　　去年年初跌完之后，4月份光伏新能源起來了。2018年跌完，2019年起來了半導(dǎo)體。你回頭看，每次暴跌完之后再起來的都是未來幾年好的產(chǎn)業(yè)。

　　方三文：假設(shè)你一切進(jìn)去就跌了20%，這個時候你怎么確定自己是切對還是切錯了？

　　王鵬輝：我們有一個標(biāo)準(zhǔn)來判斷，那就是敢不敢再加倉，如果敢繼續(xù)買入，那我就繼續(xù)買入，當(dāng)我不敢繼續(xù)買入了，可能我就要調(diào)整一下我的思路。而且我們也會采取降低個股集中度的策略來避免這種情況，如果你很集中地切到一個行業(yè)的幾支個股中，如果出現(xiàn)個股性的風(fēng)險，就可能會錯失整個產(chǎn)業(yè)未來的機(jī)會。

　　所以當(dāng)你決定要切入到一個產(chǎn)業(yè)的時候，最重要的是先享受到這個產(chǎn)業(yè)的貝塔，做到這個就有80分了，這時候不要被一兩只股票打亂了你的計劃。

　　方三文：“敢”加倉來源于什么？

　　王鵬輝：市場資金比較多元化，有時候可能是宏觀事件，或是個股事件，或是一些資金行為引發(fā)了波動，這些我不是很害怕，怕的是你以為一個企業(yè)很優(yōu)秀，但是最后被證偽了，或者競爭對手出了一個能影響它主營業(yè)務(wù)的東西。

　　任何的標(biāo)的，把倉位給控制住，你怎么跌我都不怕，都比較從容。君子不立危墻之下。

　　分析:這還是回到當(dāng)時切換時的初心，如選擇當(dāng)時的邏輯未變，那么認(rèn)定為一定階段的回調(diào)。

　　方三文：你其實只是追求超過或者略超過50%的勝利，是吧？

　　王鵬輝：我認(rèn)為資產(chǎn)管理公司連續(xù)兩次戰(zhàn)略性的產(chǎn)業(yè)看錯，就面臨著社會價值可能消失，就會面臨關(guān)門的窘境。因此，選產(chǎn)業(yè)勝率要非常高，越高越好，不能只追求51%。三五年做一次大方向的切換，不能出大的錯誤。而在個股上過于追求勝率有時候會陷入不可知論，深究下去后就陷入無窮無盡的問答，而沒有結(jié)論。所以經(jīng)常就會發(fā)生基金經(jīng)理把研究員問得沒法回答問題。

　　個股方面，我們認(rèn)為大方向?qū)α?，勝率基本就不會低，而在行業(yè)里不用太激進(jìn)，個股的阿爾法比行業(yè)貝塔再高一點點就行了。

　　析:這就是說在大的行業(yè)方向判斷不能有二次錯誤，因為二次錯誤，至少在3-5年內(nèi)絕對收益就會有問題，投資者會失去信心，那怕你以前名氣再大也無濟(jì)于事，現(xiàn)在高毅私募的邱國鷺窘境便是如此。

　　方三文：從最后的投資行為或者持倉行為來說，你一定是持倉分散是吧？

　　王鵬輝：對。

　　方三文：這樣的投資行為是不是你認(rèn)為現(xiàn)在可能很多基金經(jīng)理普遍的這個投資行為的特征？階段性持有、分散。

　　王鵬輝：有的人強(qiáng)調(diào)分散投資，有的人強(qiáng)調(diào)集中投資，有的人強(qiáng)調(diào)長期持有，有的人強(qiáng)調(diào)相對短期、中期持有。人其實內(nèi)心深處都有一種挑戰(zhàn)自我、挑戰(zhàn)世界的欲望，就是不自覺地你會集中，不自覺地就會想長期。因為那是不鳴則已、一鳴驚人的狀態(tài)。小說里面，什么情景最吸引人？屌絲逆襲、咸魚翻身，是有情節(jié)感的。

　　不要去拿客戶的錢去做低概率的事情，要去做高概率的事情。高概率我們都不能一鳴驚人，高概率我們就是個普通人，偶爾有那么閃現(xiàn)一兩次火花而已。

　　很多人就喜歡說有沒有什么經(jīng)典案例，十倍牛股。我說這都不重要，核心是合法合規(guī)，客戶賺到，滾動三五年有錢賺。至于說是短期持有、長期持有，非要約束這個事情，我覺得就脫離了目標(biāo)，脫離了本意。

　　分析:這是描述私募追求的何種目標(biāo)及實現(xiàn)方式。

　　03.

　　一些產(chǎn)業(yè)進(jìn)入無人區(qū)，

　　需要中國人突破

　　方三文：為什么中國的基金經(jīng)理相對市場是存在高額收益的，而現(xiàn)在美國的基金要創(chuàng)造高額收益是非常困難的？你覺得這個原因是不是剛才說的基金經(jīng)理在獲得共識的時間差、認(rèn)知差上有優(yōu)勢？

　　王鵬輝：美國在2000年以前超額收益也很高，只是近幾年被大規(guī)模ETF的發(fā)展給抹平了。目前，美國的幾大互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)主導(dǎo)了美國市值的核心，這幾個大公司加起來有十萬億美金以上的市值了，且這些企業(yè)還成長得很好，因此不容易再找阿爾法了。

　　而中國和美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的差異非常大，中國經(jīng)濟(jì)的特點是工業(yè)門類第一多，經(jīng)濟(jì)體較為復(fù)雜，知識結(jié)構(gòu)看起來很淺但實際很深，每個行業(yè)、子行業(yè)、環(huán)節(jié)都是一門學(xué)問。

　　其次，普通投資者和專業(yè)機(jī)構(gòu)相比，時間和人力資本的投入，也存在一定的差異。普通投資者選股票，會在自己喜歡的一部分里面挑，機(jī)構(gòu)投資者是全市場先排個序，然后在好的里面再挑，這一下差異就出來了。

　　方三文：總結(jié)來說，美股的特點是利潤和市值都集中在頭部大白馬公司，所以主動的研究不容易創(chuàng)造超額收益。而A股的結(jié)構(gòu)更加長尾，細(xì)分行業(yè)和公司數(shù)量較多，這也導(dǎo)致在認(rèn)知上都構(gòu)成了一些障礙，因此深入研究就能夠創(chuàng)造一些超額收益？

　　王鵬輝：對，邏輯上講應(yīng)該是這樣子的。中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)決定了市場的結(jié)構(gòu)，A股是以制造業(yè)為核心的市場，因此，人力資本投入多的行業(yè)依舊存在較多的阿爾法，目前我們還沒有看到阿爾法的消退。

　　方三文：那么從中國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展來說，這種格局是不是還會維持很久呢？

　　王鵬輝：會，并且可能后面好的投資管理人創(chuàng)造阿爾法的能力也會更高。

　　我國的工業(yè)門類多，產(chǎn)業(yè)都是跟隨性的，過去我們學(xué)、抄、照著改，降低成本即可。但隨著中國高端制造業(yè)材料科學(xué)的從點到面的開始慢慢地突破，中國可能會出現(xiàn)一些海外國家也沒見過的公司、設(shè)備和材料，這個時候如果投資管理人能夠?qū)W習(xí)到這些知識，領(lǐng)悟到這里面的一些核心點，那創(chuàng)造阿爾法的能力會比以前高很多。

　　做投資二十年，這兩年我明顯感覺到中國有一兩個產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了無人區(qū)狀態(tài)，這些無人區(qū)正是阿爾法的重要來源之一，歐美的股票之所以能夠漲，就是因為原創(chuàng)的新東西多。所以，我現(xiàn)在非?？春肁股，中國最好的高端裝備制造業(yè)、裝備資產(chǎn)和材料資產(chǎn)都在A股，而不在中概、不在港股，港股是以不可貿(mào)易性的房地產(chǎn)、金融、互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)等產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)的一個市場，在目前這種競爭的環(huán)境下，非貿(mào)易品已經(jīng)變得不那么重要。

　　04.

　　制造業(yè)的投資價值進(jìn)入新狀態(tài)

　　方三文：很多人說制造業(yè)長期來看價值會變低，你怎么看這個問題？

　　王鵬輝：制造業(yè)確實是因為競爭激烈，導(dǎo)致利潤率有時候不斷下降，最終看起來市值不大，特別是在過去，我國的制造業(yè)在整個全球的產(chǎn)業(yè)鏈里，是模仿性的制造。我們的關(guān)鍵設(shè)備和關(guān)鍵材料是進(jìn)口的，我們只是提供了場地和人力進(jìn)行組裝。但是現(xiàn)在制造業(yè)中也有一些在核心裝備或者核心部件、核心材料上面有突破的企業(yè)，它們的股票漲的都很好。

　　你要說推動整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心原動力在哪里？核心是你有幾把槍，你有幾個好的設(shè)備，有幾個產(chǎn)業(yè)你能做，而別人做不了，卡住別人的脖子。

　　我們中國卡脖子就是制造業(yè)卡脖子，聽說過消費(fèi)品卡脖子嗎？我不準(zhǔn)你喝可樂，不喝就不喝唄。但是我不準(zhǔn)你用EDM，我不準(zhǔn)你用高端芯片，你就沒法弄。

　　現(xiàn)在全球變成一個從過去全球化到如今稍微逆全球化的趨勢下，高端裝備和材料的這些資產(chǎn)會變得越來越重要，同時中國有一些產(chǎn)業(yè)走到了世界前列，然后會引領(lǐng)這些高端裝備和材料進(jìn)入一個新的發(fā)展階段，所以它的投資價值會進(jìn)入到一個新的狀態(tài)。

　　過去制造業(yè)確實不如白酒、煤炭、消費(fèi)品、互聯(lián)網(wǎng)，但是你要再往后面看，我覺得這是一個分水嶺，你是拿過去的眼光來看它的話，可能會錯失很多機(jī)會。

　　方三文：投資者質(zhì)疑的是制造業(yè)是不是能帶來股東回報或者理想的股東回報？

　　王鵬輝：大家都希望能找到幾個企業(yè)長期持有，創(chuàng)造可滾動的好回報，比如像消費(fèi)品、互聯(lián)網(wǎng)，但事實是它們也都有生命周期，也是階段性的。

　　如果我們都明白制造業(yè)這個階段短，不像消費(fèi)品那么長，消費(fèi)品可能是五年、十年、二十年，制造業(yè)是三、五年，一上來就很清楚，你的敬畏之心就有了，你的操作策略可能就不一樣了。我們要避免的是你以為一個設(shè)備可以長期地好，那是個很低概率的事情。阿斯麥（光刻機(jī)龍頭）你看漲了這么多年，這是高端裝備，不比互聯(lián)網(wǎng)、茅臺漲得差。

　　你要清楚自己投資的屬性，還有它的階段能夠延續(xù)多長時間，要有比較清晰的界定。你再去做事就不會有太多的別扭，你千萬不能把制造業(yè)的公司當(dāng)成跟消費(fèi)品的生命周期一樣長，這個的概率比消費(fèi)品要低得多。

　　方三文：制造業(yè)投資周期短，又要投資不同的行業(yè)、更多的企業(yè)，那投資難度是不是也增大？

　　王鵬輝：是的。做制造業(yè)、高端裝備產(chǎn)業(yè)的投資難度顯然要大于互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)。很多名詞都沒聽過，要學(xué)，這是第一個難度；第二是變化大，要跟蹤要理解。

　　消費(fèi)、醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)認(rèn)真研究就會發(fā)現(xiàn)里面比較淺，很容易形成共識，之后就容易搞到位，凈值很快打上去，拿著股票不動也很痛苦。

　　方三文：制造業(yè)，我們說得難聽一點就是談?wù)剳賽凼前?，那不結(jié)婚，更不是?？菔癄€了，是吧？

　　王鵬輝：當(dāng)不能提供你要求的復(fù)合收益率的時候，它就沒有價值了，它就損害你的價值。

　　方三文：你說的復(fù)合收益率是用股價上漲還是用利潤增長來定義？

　　王鵬輝：利潤增長是成本法，股價上漲是凈值法，在我們現(xiàn)在的資產(chǎn)管理體系里面，只能用凈值法。一個股票每年現(xiàn)金流多少，利潤增長多少，但是股價可能都不動，五年不漲都有可能。

　　方三文：你是會基于股價不漲而把它丟了，還是基于你認(rèn)為它估值太高或是將來增長空間有限，而把它丟掉？

　　王鵬輝：從凈值法的考慮，它創(chuàng)造的利潤支撐不了這個市值持續(xù)膨脹，你就可以把它丟了。

　　方三文：你怎么確定制造業(yè)的股票有沒有透支它將來的增長空間呢？

　　王鵬輝：假如一個設(shè)備在研發(fā)在中試在小規(guī)模的時候，股票就開始漲了，剛剛開始產(chǎn)業(yè)化，這時候往往你就不要太想到頭沒到頭。老講一個故事講好多年了，就再好的東西也差不多了，而一個故事剛開始講，你非要說我已看穿，三年后到頭。你認(rèn)真先去學(xué)習(xí)一下，你可能都還沒搞懂呢，別去抨擊它，對新事物多看優(yōu)點，對老事物要小心一點它的故事。

　　方三文：你說制造業(yè)的時候，傾向于一個模糊的故事，你說它現(xiàn)在市值是否透支了將來的這個增長空間，你其實不在意是吧？但是你對消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)的股票，你卻要用這個市值是否透支將來的增長空間這樣量化的標(biāo)準(zhǔn)來衡量，你是不是有點雙標(biāo)呢？

　　王鵬輝：從我的操作過程來講，我也很少量化，因為沒法量化。但有一點，只要滲透率曲線過了三、五十，我就定義這個東西就要老化了，就要沖擊天花板去了。那我就會小心，可能隨時要賣掉了。

　　只要過了高速成長期，我認(rèn)為壓力都是很大的，沒有一個絕對的指標(biāo)衡量，核心是看它的成長性，看它的公司狀態(tài)。我覺得有時候評估一個公司也比較簡單，就看往上走的那個勁兒，有時候這種定性的認(rèn)識比定量的要重要。

　　方三文：你認(rèn)為制造業(yè)的公司投資者要形成共識比較困難，所以比較容易抓住認(rèn)知差，而消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)比較容易形成共識，所以你要抓住認(rèn)知差不容易？

　　王鵬輝：消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)這樣的股票它更偏向耐心，如果對終局的收益率要求低，就可以拿到很高的位置。

　　認(rèn)知差還不是最重要的，核心是你在每個時間點看未來你想要賺多少錢，你想要達(dá)到的目標(biāo)收益率是多少。如果你想要低的，就會發(fā)現(xiàn)這個股票很好，我可以拿著不動；如果你想要高的，發(fā)現(xiàn)這個不行，怕萬一實現(xiàn)不了很麻煩，你就會轉(zhuǎn)到其他的東西去。

　　分析:比較了消費(fèi)類與制造業(yè)的區(qū)別，特別提醒中國的部分制造業(yè)已到無人區(qū)，那么對這部分的制造業(yè)就刮目相看了。

　　05.

　　光伏、汽車、電化學(xué)等熱門行業(yè)

　　未來具備比較優(yōu)勢

　　方三文：你覺得哪些行業(yè)可能將來會比較有優(yōu)勢？

　　王鵬輝：從全球的角度看，光伏是我國很有競爭力的行業(yè)，中國的裝備和材料企業(yè)已經(jīng)進(jìn)到無人區(qū)了，在國外買設(shè)備已經(jīng)買不到了。當(dāng)一個產(chǎn)業(yè)發(fā)展到說去國外買不到設(shè)備的時候，就說明中國這個產(chǎn)業(yè)成功了。

　　方三文：你覺得現(xiàn)在它的股價有沒有體現(xiàn)它將來的增長空間？

　　王鵬輝：正在體現(xiàn)中。

　　光伏正處于一個不像前幾年那么明顯低估的狀態(tài)，但是我們這個產(chǎn)業(yè)拿到了全球優(yōu)勢是毋庸置疑的。而且光伏行業(yè)非常特殊，是資本密集型和技術(shù)密集型雙密集型驅(qū)動的行業(yè)，它不單單靠砸錢，更要靠創(chuàng)新，要靠裝備和材料來推動這個行業(yè)發(fā)展。核心裝備、核心材料這些東西，是未來光伏很好的發(fā)展方向，是真正的無人區(qū)。

　　方三文：你認(rèn)為現(xiàn)在光伏是高估還是低估？

　　王鵬輝：沒高估，我也不知道低不低估。

　　目前，我能觀察的狀態(tài)就是，這些企業(yè)在做一些很難做的事情，來幫助行業(yè)提高效率、降低成本，這些企業(yè)行業(yè)空間還很大，市值也不是膨脹特別大，我覺得應(yīng)該去關(guān)注、配置一些，但要控制比例，不要太瘋狂了，買太多，那就有風(fēng)險了。

　　方三文：你現(xiàn)在是持有這些股票，是吧？

　　王鵬輝：努力尋找、適度持有，分散一點，畢竟是個技術(shù)驅(qū)動的東西，風(fēng)險就很大。如果一旦成功，機(jī)會會很大，畢竟都是無人區(qū)的事，這個時候你去看制造業(yè)的公司就跟過去又不一樣了，你不知道怎么評判它，這種公司的壁壘會很高，一旦做成想抄，對不起，不是那么容易抄的了。

　　方三文：你投資制造業(yè)，其實還是在找競爭壁壘？

　　王鵬輝：對。對于任何一個行業(yè)來說，競爭壁壘肯定要關(guān)注，壁壘高的穩(wěn)定性也會好一點。我們做宏觀研究發(fā)現(xiàn)，在目前這種長期看資本過剩的時代，很多領(lǐng)域都抵擋不住資本的沖擊，有點高的ROE、高的股東回報，資本就會沖進(jìn)來把你打垮。這個時候一定要做那些掏錢都可能做不出來的事情，它才值錢。這也是為什么我認(rèn)為以后中國高端裝備和材料會好，因為它非常難做，一旦成功，它的紅利期會比以前要長。

　　方三文：你覺得制造業(yè)的壁壘可能是哪些？

　　王鵬輝：一定是研發(fā)。中國過去幾十年的制造業(yè)是不用投研發(fā)的，都是靠買設(shè)備來造產(chǎn)品，等于是用最簡單的要素投入來產(chǎn)出的GDP，這個叫短期的能力，不是壁壘。中國過去制造業(yè)給人的印象很Low，原因在于都是買設(shè)備造產(chǎn)品，等于是個錢的生意；而高端裝備制造業(yè)和高端核心材料上面都需要投入研發(fā)，并且可能投十年都投不出來，這當(dāng)然值錢。

　　方三文：但研發(fā)投入是會影響股東收益的？

　　王鵬輝：真正的研發(fā)是人力資本投入，人力資本投入它是可持續(xù)的，它是個資本性的投入，它不是費(fèi)用性的投入。

　　方三文：除了光伏設(shè)備原材料行業(yè)靠研發(fā)、經(jīng)驗的積累形成壁壘，你覺得還有哪些行業(yè)具備這些特征？

　　王鵬輝：電化學(xué)領(lǐng)域，中國也接近走到無人區(qū)的狀態(tài)了。以前很多的設(shè)備其實我們都是買的，往后如果想把性能再提升的話，可能就需要中國人在設(shè)備和材料里面想辦法創(chuàng)新。

　　還有一個巨大的跟隨性的產(chǎn)業(yè)就是汽車。中國的整車制造從原來的外資把持，到現(xiàn)在國產(chǎn)全面崛起，我覺得彎道超車這次可能真的成功了。如果沒有貿(mào)易保護(hù)主義的話，可能就會像家電一樣的橫掃全球，但是汽車都是極端的貿(mào)易保護(hù)主義，所以在歐美日不一定很明顯，但是亞非拉地區(qū)，中國的電車會有很大的優(yōu)勢，未來會極具沖擊力的來重構(gòu)這個市場，可能過了十年之后，進(jìn)展到所謂的無人區(qū)，車上的新東西就需要靠中國人琢磨出來。

　　方三文：你覺得它現(xiàn)在的股價體現(xiàn)了將來的增長空間嗎？

　　王鵬輝：體現(xiàn)了一部分，但是沒有全部體現(xiàn)。因為這個事才剛剛開始，在國內(nèi)我們剛剛領(lǐng)先，第二步就要走向全球，還要把上游產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)，然后才能更大規(guī)模的走向全球。

　　方三文：你覺得最后在產(chǎn)業(yè)鏈里面利潤會怎么分配呢？

　　王鵬輝：我認(rèn)為整車會變得比以前重要，因為從原來的專業(yè)司機(jī)到個人司機(jī)，再到后面如果進(jìn)入無人駕駛，車就變成一個純消費(fèi)品，車的消費(fèi)屬性也就擴(kuò)張了，所以說整車的價值鏈會比以前增加很多，未來整車的銷量也可能比現(xiàn)在要高很多。還有就是核心的零部件、核心的環(huán)節(jié)可能會有一些階段性的利潤分配較高，這個階段性比較強(qiáng)勢或者說競爭沒那么激烈，利潤就會高一點。

　　方三文：還有什么其他行業(yè)嗎？

　　王鵬輝：我們內(nèi)部把機(jī)器人跟車當(dāng)作一個東西，叫做硬件的智能執(zhí)行。機(jī)器人主要是通過芯片的算力來控制一個硬件的運(yùn)動，如果這個事情能做成的話，其實未來的產(chǎn)業(yè)空間非常大。中國在做這個事情上面，是在芯片上吃虧，咱們搞不過老美，其他上面應(yīng)該都可以慢慢跟著跑跟著學(xué)。

　　你不排除中國這個行業(yè)的資本投入很大，搞起來很快，因為這個行業(yè)沒有什么原創(chuàng)性的東西，但是對人和社會改變卻比較大。這個領(lǐng)域我覺得中國是有機(jī)會跟著全球一起發(fā)展的，比如說五年后、十年后大規(guī)模的應(yīng)用。

　　我不恰當(dāng)?shù)乇扔?，中國制造業(yè)聞起來臭、吃起來香，其實最好的就是看起來很差很不好，但你仔細(xì)琢磨這里面的東西很有意思，很有價值，那這個東西是好東西。

　　方三文：你覺得藥品的研發(fā)屬不屬于制造業(yè)？中國有優(yōu)勢嗎？

　　王鵬輝：屬于。長期看中國是有很多優(yōu)勢的，因為它就是個離散的可選材料。但是中國新藥研發(fā)的問題就在于資本回報的不穩(wěn)定，周期太長。而且藥的研發(fā)本身都相對比較單體化，沒有可復(fù)制性，每個藥的研發(fā)都具有極低概率和極高賠率，所以從投資上講的話，不是很好的投資品種。

　　但是，醫(yī)療設(shè)備和器械，我們很關(guān)注這個行業(yè)，我覺得中國有可能也會慢慢做起來，因為它相對離散，企業(yè)可以慢慢積累，慢慢突破。

　　分析:認(rèn)可其對光伏和藥品及醫(yī)療設(shè)備的分析，因為這二塊行業(yè)規(guī)模大，中國有比較優(yōu)勢，特別是光伏，完全符合其投資理念，但對新能源汽車有爭議，因為在中國新增量中新能源汽車滲透率已達(dá)30%，國外在6%左右，但能否在國外的市場中發(fā)揮是不確定，它不象光伏整個產(chǎn)業(yè)鏈在中國，且技術(shù)優(yōu)勢不明顯，機(jī)器人只是市場容量大，但中國沒比較優(yōu)勢。

　　通篇對話，問的巧妙，答的精彩，難得的接地氣的對話。