近期醫(yī)藥CXO板塊頻頻異動，原本不起眼的金凱生科最近更是因沾邊減肥藥概念而遭到市場爆炒，原來投資也可以過山海關(guān)，哈哈。現(xiàn)如今繼金凱生科后創(chuàng)業(yè)板新股再迎CXO股新成員——萬邦藥業(yè)，不過與金凱生科為小分子CDMO標(biāo)的不同，萬邦藥業(yè)為臨床CRO標(biāo)的，業(yè)務(wù)與老次新諾思格相似度最高，是繼陽光諾和、百誠醫(yī)藥后又一仿制藥CRO標(biāo)的，不過體量更加迷你，可以說是最迷你的CXO股，收入不到諾思格的一半，那么這只迷你標(biāo)的質(zhì)地究竟如何？且看筆者今日為你深度剖析。

　　藥學(xué)+臨床綜合型 CRO 公司，以仿制藥為主

　　數(shù)據(jù)顯示一款新藥的平均研發(fā)成本已經(jīng)從 2010 年的 11.9 億美元增長至 2019 年的 19.81 億美元，從發(fā)現(xiàn)化合物到上市銷售平均需耗時 14 年。而新藥研發(fā)的投資回報率則從 2010 年的 10.1%下降至 2019 年的 1.80%。隨著藥物開發(fā)的成本不斷提升和生物科技公司的崛起，CRO 滲透率正不斷提升，到2022年已超37%。2020年我國CRO市場規(guī)模為522億，預(yù)計未來幾年復(fù)合增速仍舊維持在24%以上。

　　【萬邦醫(yī)藥(301520)、股吧】成立于2006年，初期主要提供臨床研究服務(wù)，2010年成立藥學(xué)部，自此成為藥學(xué)、臨床綜合型 CRO 公司，具備藥學(xué)研究和臨床研究全流程服務(wù)能力，不過截至目前還未涉及化合物研究、上市后研究等領(lǐng)域

　　不過因公司業(yè)務(wù)規(guī)模還較小，目前客戶集中在華東地區(qū)，來自華東領(lǐng)域收入占比超六成，主要客戶有華潤集團(tuán)、華中藥業(yè)、上?，F(xiàn)代制藥、石家莊四藥、利君制藥、濟(jì)川藥業(yè)等。

　　盈利模式以客戶委托研發(fā)為主，此外公司還與頤德藥業(yè)（上海）、煙臺魯銀藥業(yè)、安徽新世紀(jì)藥業(yè)合作研發(fā)有孟魯司特鈉咀嚼片（5mg），其已于2022 年 7 月取得注冊證書并開始實(shí)現(xiàn)收入，未來公司將按投資比例獲得收入。

　　此外2017 年以來公司還采用共建研究室的模式先后為郴州市第一人民醫(yī)院、安徽濟(jì)民腫瘤醫(yī)院、合肥京東方醫(yī)院、成都京東方醫(yī)院搭建了臨床研究室。

　　臨床研究服務(wù)收入占比超七成，其中BE試驗(yàn)服務(wù)市占率已達(dá)9.8%，并正拓展創(chuàng)新藥領(lǐng)域

　　臨床研究服務(wù)是公司第一大收入來源，收入占比超74%，收入規(guī)模2年翻了近2倍，合同訂單數(shù)也從2020的2.3億增至2022年的3.84億，且新客戶拓展效果顯著，合作客戶數(shù)從2020年的54個增至2022年的92個。不過因臨床CRO公司日趨增多，使得公司臨床研究服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率從2020年的47%小幅下降至2022年的42%，但整體與同業(yè)相當(dāng)。

　　2016年以來仿制藥一致性評價系列政策密集出臺，而國內(nèi)只有少數(shù)大型藥企能夠自行承擔(dān)仿制藥一致性評價，大多數(shù)藥企沒有充足的時間和資源自行開展，對CRO需求開始大幅增加。2020 年一致性評價政策擴(kuò)展到注射劑仿制藥，進(jìn)一步擴(kuò)大了一致性評價存量市場的規(guī)模。

　　仿制藥一致性評價包括藥學(xué)一致性評價、BE（生物等效性）試驗(yàn)等過程，其中BE 試驗(yàn)是否等效是檢驗(yàn)其有效性和安全性的關(guān)鍵。受益于一致性評價的推動，我國BE試驗(yàn)數(shù)量從2015年的136個大幅增至2020年的1117個。

　　此外2015年7月開始的“722 臨床試驗(yàn)核查”極大的打擊了藥物研發(fā)數(shù)據(jù)造假，保障了藥品安全有效，同時對于 BE 試驗(yàn)的規(guī)范性和數(shù)據(jù)可靠性提出了更高的要求，價格也相較之前大幅上漲。

　　而公司則是仿制藥一致性評價+722臨床試驗(yàn)核查相關(guān)政策的受益者。公司臨床研究服務(wù)主要提供生物等效性（BE）研究服務(wù)，覆蓋臨床試驗(yàn)運(yùn)營（CO）、臨床試驗(yàn)現(xiàn)場管理（SMO）、生物樣本分析（BA）、數(shù)據(jù)管理與統(tǒng)計分析（DM/ST）等環(huán)節(jié)。

　　自 2015 年 “722 臨床試驗(yàn)核查”政策發(fā)布以來，公司累計承接臨床研究服務(wù)項(xiàng)目超過 500項(xiàng)目，獲得生產(chǎn)批件70多個,2020-2022年公司在生物等效性研究備案按數(shù)量計算市占率分別達(dá)6.5%、7.5%、9.8%，在該領(lǐng)域位居中國醫(yī)藥外包20強(qiáng)。

　　整體公司生物等效研究服務(wù)優(yōu)勢明顯，2019年以來研發(fā)成功率為 100%，正式試驗(yàn)項(xiàng)目平均周期為 5-9 個月，研究周期相較同行業(yè)快 1-3 個月，且大部分基于健康受試者開展，相較于臨床 II-IV 期受試群體多為適應(yīng)癥患者而言臨床試驗(yàn)機(jī)構(gòu)可選擇范圍較大，也便于通過規(guī)模化采購實(shí)現(xiàn)成本控制。

　　此外在國家鼓勵創(chuàng)新藥服務(wù)的大背景下公司的臨床研究服務(wù)業(yè)務(wù)方面已搭建了I-IV 期臨床研究服務(wù)平臺，計劃逐步拓展 I-IV 期臨床研究服務(wù)。在生物樣本分析（BA）領(lǐng)域，公司立足于小分子藥物生物樣本分析的同時還不斷拓展大分子藥物生物樣本分析業(yè)務(wù)、創(chuàng)新藥 PK/PD 相關(guān)的其他檢測業(yè)務(wù)。

　　藥學(xué)研究服務(wù)以仿制藥一致性評價為主，距離同業(yè)差距較大，正努力向創(chuàng)新藥拓展

　　在藥學(xué)研究服務(wù)方面公司主要針對仿制藥進(jìn)行仿制藥開發(fā)、一致性評價工作，采用受托研發(fā)模式，且制劑研發(fā)技術(shù)以外用制劑、口服固體制劑等為主，而同業(yè)里百花村主要為制劑研究的先導(dǎo)環(huán)節(jié)，陽光諾和致力于打造“仿創(chuàng)結(jié)合”、“全流程一體化”的制劑研發(fā)還涉及部分創(chuàng)新藥的開發(fā)，因此公司藥學(xué)研究服務(wù)毛利率超67%，高于百花村45%的毛利率水平，也略高于陽光諾和66%的毛利率。

　　與此同時百誠醫(yī)藥則采取“受托研發(fā)服務(wù)+研發(fā)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化”并重的模式，并更多涉及原料藥合成以及創(chuàng)新藥領(lǐng)域，技術(shù)持續(xù)投入要求較高，因此公司藥學(xué)研究服務(wù)毛利率也略高于百誠醫(yī)藥藥學(xué)研究受托研發(fā)業(yè)務(wù)60%的毛利率水平。

　　總體公司自2019 年承接的藥學(xué)研究項(xiàng)目陸續(xù)獲得批件才開始擴(kuò)大藥業(yè)研究規(guī)模，截至目前已累計承接項(xiàng)目超過 90 項(xiàng)，獲得生產(chǎn)批件10多個，位居醫(yī)藥研發(fā)公司五十強(qiáng)，但是到2022年收入規(guī)模僅5000萬，收入占比為兩成左右，業(yè)務(wù)規(guī)模距離同業(yè)還有差距，在 I-IV 期臨床業(yè)務(wù)中的方案設(shè)計能力也與同業(yè)存在差距，還不具有創(chuàng)新藥藥物發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵技術(shù)。

　　此次募投項(xiàng)目公司將向復(fù)雜仿制藥、改良型新藥、MAH 轉(zhuǎn)化、創(chuàng)新藥研發(fā)等領(lǐng)域拓展，建成后將使公司實(shí)現(xiàn)從承接仿制藥一致性評價項(xiàng)目向承接創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目的轉(zhuǎn)型，形成集“客戶委托＋技術(shù)成果轉(zhuǎn)讓 ＋持有注冊批件”于一體的全方位藥學(xué)研究服務(wù)模式。

　　結(jié)語：

　　公司為仿制藥CRO公司，不過與百誠醫(yī)藥、陽光諾和在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的布局相比公司較為落后，在高端仿制藥領(lǐng)域與陽光諾和也有差距，這也是未來公司募投項(xiàng)目將拓展的領(lǐng)域。目前公司業(yè)務(wù)以仿制藥BE試驗(yàn)服務(wù)為主，但是收入規(guī)模也距離同樣主打BE試驗(yàn)服務(wù)的諾思格有較大差距，好在公司有一定的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，整體質(zhì)地好于只做BE試驗(yàn)服務(wù)里SMO業(yè)務(wù)的普蕊斯，目前業(yè)務(wù)較小，因在創(chuàng)新藥等方面投入不多所以短期毛利率不低，利潤規(guī)模接近諾思格，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢要好于諾思格。整體成長性不錯，公司預(yù)計2023年前三季度扣非利潤為7800-8000萬，發(fā)行價位置不低，建議中等關(guān)注。