2022年11月21日，中國證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在金融街論壇年會(huì)上首次提出“探索建立具有中國特色的估值體系”。一年過去了，中國特色估值體系在市場中的認(rèn)同度如何？中特估相關(guān)板塊的表現(xiàn)又如何？推進(jìn)中國特色估值體系構(gòu)建還有哪些難點(diǎn)？就此，記者專訪了多位公募業(yè)內(nèi)人士。

　　多位業(yè)內(nèi)人士表示，中國特色估值體系的理念開始逐步被市場接受、相關(guān)板塊的價(jià)值也開始逐步被市場認(rèn)同。在產(chǎn)品布局和投資布局上，也有越來越多的機(jī)構(gòu)開始關(guān)注中特估。但是中國特色估值體系的構(gòu)建是一個(gè)復(fù)雜的過程，需要長期的培育。

　　“中特估”板塊表現(xiàn)不俗

　　市場認(rèn)可度不斷提升

　　“中特估”板塊主要包括估值偏低的上市銀行和部分央企國企，尤其是一些市值較大的央企集團(tuán)，領(lǐng)域大多集中在銀行、建筑、電信、石油石化、煤炭等板塊，占A股市值比重高、較多屬于涉及國計(jì)民生的重點(diǎn)領(lǐng)域。“中特估”板塊在去年底和今年上半年漲幅跑贏了大多數(shù)板塊，今年5月，市場震蕩加劇，主要寬基指數(shù)均收跌，其中“中特估”板塊明顯回調(diào)，但全年來看依然抗跌，根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止至2023年11月16日，中特估指數(shù)年內(nèi)上漲14.09%，顯著跑贏同期部分主要寬基指數(shù)。

　　作為一種新的估值理念，“中特估”被逐步接受需要一個(gè)過程，記者欣喜地看到，一年來，市場對它的接受度不斷提高，尤其是“中特估”板塊中的低估值與高分紅邏輯越來越受到關(guān)注。華安基金總經(jīng)理助理、指數(shù)與量化投資部總經(jīng)理許之彥認(rèn)為，在震蕩行情中，中特估上市公司具備估值和分紅優(yōu)勢，從基本面看，國企改革成效顯著，上市國企的經(jīng)營質(zhì)量和效率有較大提升。在經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的趨勢之下，代表性的央國企也在加大科研投入，通過科技創(chuàng)新來驅(qū)動(dòng)企業(yè)發(fā)展。這些都為未來價(jià)值重估打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　萬家基金認(rèn)為，中特估崛起的背景是過2016年以來，供給側(cè)改革和國企改革取得實(shí)質(zhì)性成效，以國央企為代表的中國優(yōu)勢企業(yè)的崛起，同時(shí)疊加監(jiān)管層不斷引導(dǎo)長期資金入市，低估值的國央企逐步受到了市場的認(rèn)可，所以在今年市場相對波動(dòng)環(huán)境下能夠獲得不錯(cuò)的相對收益。中特估企業(yè)由于具備業(yè)績穩(wěn)定、低估值、高股息的屬性，在國內(nèi)無風(fēng)險(xiǎn)利率不斷下行背景下，隨著社保、養(yǎng)老金、險(xiǎn)資等長線資金持續(xù)加配，這類公司開始有很好的超額收益表現(xiàn)，市場的接受程度也開始逐步提高。

　　針對今年以來中特估板塊的波動(dòng)，嘉實(shí)基金指數(shù)投資部負(fù)責(zé)人劉珈吟指出，“中國特色估值體系”本質(zhì)上是“中國優(yōu)勢資產(chǎn)重估”，目的是更好發(fā)揮市場資源配置功能，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，引導(dǎo)國家戰(zhàn)略需求公司估值重塑。估值體系為反映企業(yè)價(jià)值提供了參考坐標(biāo)，在此基礎(chǔ)上，還需要基于對公司基本面的分析進(jìn)行判斷，才有望獲得長期、穩(wěn)定的投資回報(bào)。中特估的理念更多是一種估值加成，如果企業(yè)本身質(zhì)地較好，估值理念的變化會(huì)帶來一定的估值溢價(jià)；若企業(yè)本身質(zhì)地相對較差，中特估理念則可能會(huì)加大估值的波動(dòng)。

　　“從估值角度看，央國企估值普遍偏低、在中特估及國企改革政策加持下，央國企基本面改善可期且自身的估值訴求不斷強(qiáng)化，這些都將助力中特估體系的加速構(gòu)建。從估值水平看，當(dāng)前中特估指數(shù)的估值再次回到過去十年30%以下分位數(shù)水平，具有較強(qiáng)的安全邊際。”華泰柏瑞基金基金經(jīng)理李茜談到。

　　看好“中特估”未來投資機(jī)會(huì)

　　積極布局相關(guān)產(chǎn)品

　　對于中特估相關(guān)板塊未來的投資機(jī)會(huì)，接受采訪的幾位公募基金經(jīng)理都表達(dá)了樂觀的態(tài)度。

　　許之彥認(rèn)為，國有經(jīng)濟(jì)是我國經(jīng)濟(jì)與社會(huì)穩(wěn)定的壓艙石，在關(guān)系國家安全與國民經(jīng)濟(jì)的主要領(lǐng)域中具有重要支柱的地位。當(dāng)前國企改革成效顯著，盈利能力有所改善，降成本改革成效明顯；資產(chǎn)負(fù)債率降低，償債能力顯著增強(qiáng)；治理機(jī)制不斷完善，股權(quán)激勵(lì)普遍實(shí)施，薪酬改革收效顯著；自主創(chuàng)新投入持續(xù)加大。在國企改革深化提升背景下，隨著一帶一路等多重政策的驅(qū)動(dòng)下，央企和地方國企估值水平有望不斷改善。

　　“當(dāng)前央國企基本都是關(guān)乎國計(jì)民生的行業(yè)領(lǐng)域，長期確定性較高，而且近年來央國企較一般企業(yè)的盈利能力差距逐步收窄，業(yè)績有邊際改善，行情有望貫穿全年，但板塊內(nèi)部未來或許會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，基本面優(yōu)秀的上市公司有望吸引更多關(guān)注?！眲㈢煲髡劦?。

　　李茜表示，在逆全球化背景下，央國企作為國民經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”，在關(guān)系國家安全和國民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域舉足輕重，在發(fā)展和安全兩個(gè)維度承擔(dān)更多的轉(zhuǎn)型重任，有望被賦予確定性溢價(jià)，迎來估值重塑。

　　隨著國企改革不斷推進(jìn)，央國企“提高核心競爭力和增強(qiáng)核心功能”正在落地，國資委考核體系持續(xù)優(yōu)化，不僅有助于抬升央國企盈利中樞，同時(shí)也有助于提升企業(yè)的分紅意愿，從而進(jìn)一步提高派息率。穩(wěn)定的分紅政策以及派息率的提升是可以獲得價(jià)值的認(rèn)同。高分紅的央企是中特估行情下重要投資方向。

　　萬家基金分析指出，中特估板塊大致分為兩類：一類是低估值高股息國央企，以能源、金融、交運(yùn)、電信為代表，業(yè)績非常穩(wěn)定，分紅率比較高，股息率通?？梢栽?%以上，是非常好的對抗無風(fēng)險(xiǎn)利率下行的類債券品種，社保、養(yǎng)老金、險(xiǎn)資等長線資金或會(huì)持續(xù)加配這類資產(chǎn)；另一類是高端制造業(yè)和科技類國央企，以軍工、機(jī)械、通信、計(jì)算機(jī)為代表，受益于國家持續(xù)的政策扶持以及行業(yè)自身的景氣周期，且估值較低，是非常好的成長性資產(chǎn)，是相對收益資金和散戶資金偏好的品種。

　　“中特估”提出一年來，不少基金公司也在積極布局和中特估相關(guān)的產(chǎn)品。

　　許之彥透露，目前華安基金在“中特估”相關(guān)板塊的布局產(chǎn)品包括了上證180ETF、國企紅利ETF。其中上證180ETF布局時(shí)間較早，是上海市場大型央國企的代表，目前估值（PE）9倍左右，有大幅提升的空間。國企紅利ETF為華安基金今年布局的新產(chǎn)品，該產(chǎn)品跟蹤的是中證國有企業(yè)紅利指數(shù)，指數(shù)挑選在滬深兩市上市的國有企業(yè)中現(xiàn)金股息率較高、分紅比較穩(wěn)定、且有一定規(guī)模及流動(dòng)性的100只股票。當(dāng)前股息率5.91%，是投資者把握“中特估”行情的有利工具。此外，一些優(yōu)質(zhì)央企國企在港股陸續(xù)上市，涉及金融、地產(chǎn)、物業(yè)、能源等細(xì)分行業(yè)，這些領(lǐng)域港股的估值相對A股較低，具有較高的投資價(jià)值。第三“中特估”與ESG投資有一定相似性，均注重外部社會(huì)效應(yīng)和企業(yè)治理，外資也更傾向于對具有社會(huì)效益、信息透明度高的央國企予以較高的估值。未來華安將借鑒ESG在海外的發(fā)展，布局更多具有中國特色化的指數(shù)產(chǎn)品。

　　“今年5月，公司發(fā)行了跟蹤中證中央企業(yè)紅利指數(shù)的央企紅利ETF，該指數(shù)從滬深市場的中央企業(yè)中選取現(xiàn)金股息率高、分紅比較穩(wěn)定且有一定規(guī)模及流動(dòng)性的50只證券作為指數(shù)樣本，聚焦央企高股息率股票?！崩钴缯J(rèn)為，除了聚焦央企外，高股息策略本身也具有較好的持續(xù)性。隨著穩(wěn)增長政策不斷出臺(tái)，主要集中于房地產(chǎn)、資本市場、民營經(jīng)濟(jì)、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域，且與經(jīng)濟(jì)預(yù)期強(qiáng)相關(guān)行業(yè)的修復(fù)正在漸入佳境。紅利策略在順周期行業(yè)暴露較高，在當(dāng)下市場波動(dòng)震蕩的情況下，紅利策略表現(xiàn)出較強(qiáng)的防御性，或成為市場避風(fēng)港。

　　劉珈吟告訴記者，嘉實(shí)基金旗下產(chǎn)品覆蓋了“中特估”主題，包含了嘉實(shí)中證央企創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)ETF、嘉實(shí)國證綠色電力ETF和嘉實(shí)滬深300紅利低波動(dòng)ETF等多只產(chǎn)品，從不同細(xì)分板塊布局“中特估”主題。

　　探索構(gòu)建中國特色估值體系需要長期努力

　　雖然一年來市場認(rèn)同度不斷提高，但距離構(gòu)建完善的“中國特色估值體系”還有很長的路要走。

　　許之彥告訴記者，推廣“中特估”投資理念的難點(diǎn)不少：一是投資人理解和接受度難以快速轉(zhuǎn)變，國央企長期以來的標(biāo)簽很難在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)，需要時(shí)間和投資者教育來使投資者理解和接受。第二，今年以來市場受多重因素影響，風(fēng)格和主題輪換較快，把握市場投資節(jié)奏的難度提升，投資者可能會(huì)從“中特估”轉(zhuǎn)向短期內(nèi)的熱點(diǎn)板塊和主題。

　　“長期來看，建立中國特色估值體系有利于提高央國企估值，但短期對市值的提升效果還需要充裕的流動(dòng)性支持以及良好的基本面支撐。推廣中特估投資理念，需要經(jīng)過不停的投資者教育和時(shí)間的考驗(yàn)，更需要監(jiān)管部門、企業(yè)自身和市場主體的共同努力，包括加強(qiáng)公司治理，提升經(jīng)營管理水平，健全激勵(lì)約束機(jī)制，加強(qiáng)信息披露，提高上市公司透明度，關(guān)注市值管理，提高分紅比例，加快引導(dǎo)中長期增量資金入市，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，構(gòu)建價(jià)值投資文化，建立ESG體系等?！眲㈢煲髡劦?。

　　萬家基金認(rèn)為，A股散戶比例很高，市場有高風(fēng)險(xiǎn)偏好的屬性，不少資金愿意追逐高成長、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的資產(chǎn)，并給予這類公司偏高的估值，相反對業(yè)績穩(wěn)定、成長性較低的公司估值很低，需要做好投資者教育，引導(dǎo)其追求偏穩(wěn)健的回報(bào)率。

　　一位專門研究中國特色估值體系的業(yè)內(nèi)人士告訴記者，很多市場人士把中特估僅僅理解為一個(gè)板塊，或者認(rèn)為就是為了提高央國企估值，這是不全面的，要從“中國式現(xiàn)代化--中國特色金融發(fā)展之路--中國特色現(xiàn)代資本市場”這個(gè)大背景下理解中國特色估值體系。他坦言，估值體系是股票定價(jià)的依據(jù)，目前市場上普遍使用的估值方法、估值理念大部分引用的是西方估值體系，但中國資本市場和西方資本市場具有巨大差異，照搬西方估值體系不能準(zhǔn)確反應(yīng)中國上市公司的發(fā)展階段特點(diǎn)和結(jié)構(gòu)特點(diǎn)，不能準(zhǔn)確反映中國上市公司的真實(shí)價(jià)值。

　　他指出，當(dāng)前市場估值實(shí)務(wù)中存在的問題，一是針對不同類型、不同發(fā)展階段的上市公司，往往采取簡單一刀切式的估值方法，二是原有估值體系僅僅以企業(yè)盈利能力、現(xiàn)金流等股東財(cái)務(wù)價(jià)值作為估值核心，不能充分體現(xiàn)出企業(yè)的社會(huì)價(jià)值、對于國家和人民的非財(cái)務(wù)性貢獻(xiàn)。對此，中國特色估值體系一方面要根據(jù)中國市場獨(dú)特的體制機(jī)制、行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、發(fā)展階段特征，對不同類型上市公司要采取不同的估值邏輯；

　　另一方面，中國不同于西方的體制機(jī)制決定了中國的企業(yè)價(jià)值不僅僅體現(xiàn)在賺錢能力上，企業(yè)還有大量對國家社會(huì)人民的貢獻(xiàn)是無法體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表上的，這些也是企業(yè)價(jià)值。但目前不少投資者深受西方投資理念的影響，對企業(yè)創(chuàng)造的非財(cái)務(wù)價(jià)值接受度并不高。要改變理念，光靠簡單的投資者教育或者宣傳是不夠的，需要體制機(jī)制的保障，也需要完善投教方法和技巧，通過潛移默化的方式改變投資者認(rèn)知。

　　他還強(qiáng)調(diào)，不同資金的屬性決定了不同的估值理念，例如產(chǎn)業(yè)資本可能更傾向以長期的戰(zhàn)略性眼光看待企業(yè)價(jià)值，而金融資本是“為了賣而買”，更傾向階段性投資以賺取財(cái)務(wù)收益，兩者的不同立場決定了在估值理念上他們存在分歧，中國特色估值體系也要能體現(xiàn)出對不同資金估值理念的包容性，在解決這些問題上，還有很長的道路需要走。

　　“道阻且長，行則將至?！彼嬖V記者。