上周一的全球市場崩盤現(xiàn)在看來更像是一次短暫的震動(dòng)，這是一次由日本央行的小幅政策轉(zhuǎn)變和市場對(duì)美國經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂加劇引發(fā)的短暫恐慌。

　　但其如此迅速的展開以及同樣迅速的消退，暴露了對(duì)沖基金利用的一種策略的脆弱性，這種策略被用來為幾乎全球各個(gè)角落的數(shù)百億美元押注提供資金。

　　這種被稱為日元套利交易的策略，曾經(jīng)是穩(wěn)賺不賠的簡單盈利方法：只需在利率極低的日本借款，然后將其投入到收益率超過10%的墨西哥債券、英偉達(dá)甚至比特幣中。當(dāng)日元持續(xù)下跌時(shí)，貸款償還成本變得更低，回報(bào)也變得更大。

　　然后，似乎是突然之間，投資者退出了套利交易，這反過來推動(dòng)了日元大幅反彈，并導(dǎo)致交易員拋售資產(chǎn)以滿足保證金要求，從而迅速撤離股票和其他貨幣。這也動(dòng)搖了日本股市，引發(fā)了日股自1987年以來最猛烈的單日拋售，因?yàn)槿藗儞?dān)心日元飆升將重創(chuàng)出口商。

　　JonesTrading的ETF主管David Lutz表示，“日元套利交易仍然是目前市場上所有事物的‘震中’?！?/p>

　　數(shù)周以來，套利交易市場出現(xiàn)動(dòng)蕩，納斯達(dá)克100指數(shù)從紀(jì)錄高位下滑，市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策過于從緊的擔(dān)憂加劇。

　　然后出現(xiàn)了一點(diǎn)火花：日本加息。日本央行的基準(zhǔn)利率目前仍僅為0.25%，是發(fā)達(dá)國家中最低的，但上月末的加息幅度足以迫使投資者重新考慮他們長期以來認(rèn)為日本借貸成本將始終保持在接近零的水平的信念。

　　盡管市場已經(jīng)穩(wěn)定，但這一事件引發(fā)了人們的警覺，因?yàn)槿毡狙胄性谛鹿谝咔楹笸涳j升的情況下仍在不斷注入現(xiàn)金。這讓焦慮的交易員們試圖判斷大部分套利交易是否已經(jīng)平倉，或者在未來幾周內(nèi)是否會(huì)繼續(xù)影響市場。

　　但想要得出這一答案可能很難，因?yàn)闆]有關(guān)于套利交易的具體資金規(guī)模的官方估計(jì)。根據(jù)GlobalData TS Lombard的說法，假設(shè)自2022年底以來所有日本海外借款都用于為套利交易提供資金，而且國內(nèi)投資者利用杠桿進(jìn)行海外購買，那么套利交易的規(guī)模約為1.1萬億美元。

　　在經(jīng)歷了上周的劇烈回撤之后，摩根大通策略師估計(jì)，全球貨幣套利交易的四分之三已經(jīng)平倉，而花旗集團(tuán)策略師則表示，目前的倉位水平已經(jīng)使市場擺脫了“危險(xiǎn)區(qū)域”。

　　但像紐約梅隆銀行這樣的其他機(jī)構(gòu)認(rèn)為，回撤還有進(jìn)一步的空間，可能會(huì)推動(dòng)美元兌日元匯率跌至100的水平，較上周下跌超過30%。

　　標(biāo)準(zhǔn)銀行(Standard Bank)10國集團(tuán)策略主管Steven Barrow上周在給客戶的報(bào)告中表示，“利差交易似乎有可能進(jìn)一步平倉，但這次泡沫破裂最重要、最具破壞性的部分現(xiàn)在已經(jīng)過去?！?/p>

　　正如Barrow所說，這場泡沫的根源可以追溯到幾十年前。在20世紀(jì)90年代，日本經(jīng)濟(jì)籠罩在房地產(chǎn)泡沫破裂的陰影之下，日本政策制定者將利率降至零。國際貨幣基金組織的經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至指責(zé)這種交易在2008年金融危機(jī)中發(fā)揮了作用。

　　到2016年，日本央行已經(jīng)將利率推向了負(fù)值。當(dāng)其他央行開始采取措施控制世界從疫情中重新開放后的通脹急劇飆升時(shí)，投機(jī)者在日本的借貸激勵(lì)措施增加了。隨著全球各地的利率上調(diào)，日本央行將基準(zhǔn)利率保持在零以下，擴(kuò)大了套利交易的利潤空間。

　　結(jié)果是，大量投機(jī)資金從日本流出，在交易員拋售日元以購買他們投資收益的國家貨幣時(shí)，對(duì)日元產(chǎn)生了向下壓力。

　　這種影響在拉丁美洲尤為明顯，當(dāng)時(shí)拉丁美洲的利率遠(yuǎn)高于美國和歐洲。在2022年和2023年，巴西雷亞爾和墨西哥比索等貨幣大幅上漲，成為世界上表現(xiàn)最好的貨幣之一。

　　根據(jù)一項(xiàng)指標(biāo)，例如，以日元借款并在墨西哥投資，僅在去年就產(chǎn)生了40%的回報(bào)。這種策略繼續(xù)創(chuàng)造收益，以日元為資金來源、在八種新興市場貨幣籃子中進(jìn)行的交易，在今年7月初之前獲得了略高于17%的回報(bào)。

　　“在幾個(gè)月前，借入日元做多比索是一個(gè)明智之舉，但那些日子已經(jīng)過去了，”Banco Bilbao Vizcaya Argentaria SA策略主管Alejandro Cuadrad說。

　　當(dāng)日元從幾十年來的最低水平開始大幅反彈時(shí)，這創(chuàng)造了一個(gè)循環(huán)：交易員為了鎖定收益而平倉套利交易，隨著投資者購買日元以平倉貸款，日元進(jìn)一步上漲。在日本央行今年第二次加息，以及美國就業(yè)數(shù)據(jù)意外疲軟引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)行動(dòng)遲緩的擔(dān)憂后，這種趨勢加速。

　　在8月5日套利交易回撤重挫日本股市，日經(jīng)指數(shù)下跌12%后，日本央行副行長內(nèi)田真一介入，向投資者保證，只要市場不穩(wěn)定持續(xù)，央行就不會(huì)加息。市場開始企穩(wěn)，有跡象表明，對(duì)沖基金減少了一些日元繼續(xù)升值的押注。

　　日本央行最近的轉(zhuǎn)變至少暫時(shí)抑制了套利交易，交易員預(yù)計(jì)今年外匯市場將出現(xiàn)更多波動(dòng)。Brandywine Global Investment Management的高級(jí)投資組合經(jīng)理Jack McIntyre說：“任何交易都不會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)，事實(shí)已經(jīng)改變，日本央行收緊了政策，而有些東西崩潰了——即套利交易?！?/p>