業(yè)績回顧

　　3Q業(yè)績低于我們與市場預(yù)期

　　公司3Q收入19.32億元，同比+8%；毛利潤同比+3%，毛利率下滑2ppt；歸母凈利潤10.20億元，對應(yīng)每股盈利0.17元，同比基本持平。1-3Q收入同比增長25%，凈利潤同比增長10%。

　　3Q業(yè)績不及我們與市場預(yù)期，主要因為投資收益下滑。3Q投資收益同比下滑5%至7.83億元(減少的投資收益占凈利潤的4%)。其中， 山東高速(4.780,-0.01, -0.21%) 、 【寧滬高速(600377)、股吧】(10.450, 0.01, 0.10%) 等主要聯(lián)營公司3Q凈利潤均實現(xiàn)增長，我們估計原合營企業(yè)桂柳公司剝離出體外、部分聯(lián)營公司的利潤下滑造成投資收益整體下滑。

　　目前財務(wù)狀況健康。財務(wù)費用同比下滑19%，環(huán)比基本持平，主要為2H2018起增發(fā)債券以及新收購公司帶來的有息負債產(chǎn)生的利息。公司前三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流22億元，3Q末賬上貨幣資金87億元，資產(chǎn)負債率40%。

　　發(fā)展趨勢

　　我們預(yù)計公司4Q將實現(xiàn)單位數(shù)利潤增長，主要基于：(1)不存在收購的翹尾效應(yīng)(去年收購的渝黔、滬渝、亳阜高速分別貢獻前4個、4個、6個月的收益增量)，(2)參股上市公司4Q業(yè)績增速預(yù)計均保持平穩(wěn)。

　　未來仍具成長性。我們預(yù)計公司近幾年可能將繼續(xù)推進路產(chǎn)收購，而公路產(chǎn)業(yè)鏈上的交通科技與智慧交通板塊，也可能成為公司增長點之一。我們考慮到公司較大的基數(shù)，預(yù)計未來幾年維持在每年10%左右的盈利增長。

　　公司公告，擬發(fā)行不超過人民幣50億元債券，期限不超10年，形式為一般公司債券、可交換公司債券或可續(xù)期公司債券。募集資金主要用于并購路產(chǎn)、補充流動資金、償債等。不考慮償還舊債效果，發(fā)行后公司負債率達到45%，負債規(guī)模仍然可控。

　　盈利預(yù)測與估值

　　維持2019/20年凈利潤預(yù)測44.12億元(+13%YoY)/50.95億元(+16%YoY)。目前股價對應(yīng)2019/20年11.6倍/10.0倍市盈率，3.5%/4.0%分紅收益率。我們維持跑贏行業(yè)評級和目標(biāo)價10.20元，對應(yīng)2019/20年14.3倍/12.3倍市盈率，較目前有23%上漲空間。

　　【招商公路(001965)、股吧】(001965)受累于投資收益下滑，3Q業(yè)績同比持平、不及預(yù)期