一、2019年業(yè)績近翻倍，CR10有所回落長期不改集中化趨勢。

　　2019年市場回暖，交投活躍度顯著提升。1)133家券商全年合計實現(xiàn)營業(yè)收入3,604.83億元，同比增長35.37%，自營、經(jīng)紀、投行、信用、資管業(yè)務收入占比分別達到34%、22%、13%、13%、8%;合計實現(xiàn)凈利潤1,230.95億元，同比大幅增長84.77%，凈利潤率與ROE分別回升至34%和6.30%，但在券商重資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型下，ROE長期呈現(xiàn)出下降趨勢。2)19年末，前10大券商凈利潤比重回落至61%，同比下降12%，但在資本市場深化改革政策、證監(jiān)會大力打造航母級券商的背景下，長期頭部集中化趨勢不變。

　　二、券商主營全線增長，自營投資放大業(yè)績彈性。

　　1、在市場行情的帶動下，券商19年實現(xiàn)自營業(yè)務收入1,221.6億元，同比大幅增長52.65%，顯著放大券商業(yè)績彈性，占比由30%提升至34%;上市券商擴大交易導向型業(yè)務，可降低自營業(yè)務風險。2、受益于兩融業(yè)務的提振(兩融余額增加35%站上萬億大關)、會計口徑的調(diào)整，2019年券商合計實現(xiàn)利息凈收入463.66億元，同比大幅增長115.81%，占比提升至13%。3、19年IPO與債權承銷均創(chuàng)下近年新高，分別同比增長84%與30%，券商投行業(yè)務收入482.65億元，同比增長30.46%。4)19年經(jīng)紀業(yè)務收入787.63億元，同比增長26.34%，傭金率首破萬三拖累經(jīng)紀業(yè)務彈性。

　　三、逆周期政策提升市場情緒，資本市場改革下券商業(yè)績望保持增長。

　　1、2020年受海內(nèi)外新冠疫情的影響，券商短期業(yè)績不確定性增強，但疫情催生一系列利好政策，A股市場流動性顯著改善，市場情緒顯著提升，日均成交額與兩融余額均創(chuàng)下近四年新高。雖然3月市場熱情有所下降，隨著4月北上資金加速流入，交投活躍度回升。2、逆周期政策調(diào)節(jié)之下，后續(xù)資本市場改革進程或?qū)⒓铀偻七M，將推動券商大投行化進程，基金投顧試點加速財富管理轉(zhuǎn)型，投資端政策有望跟進放開提升券商資產(chǎn)負債表運用能力，監(jiān)管政策放寬為大券商提供杠桿率提升空間。政策面或為2020年全年券商業(yè)績提升的核心驅(qū)動力。在悲觀、中性、樂觀假設下，我們預計證券行業(yè)2020年整體凈利潤增速為3.72%、17.56%、39.18%。

　　四、投資建議

　　1、短期宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，市場行情在全球疫情及逆周期政策調(diào)節(jié)的雙重影響下波動加劇，高Beta屬性下板塊短期不確定性增加，但逆周期政策或?qū)⒓铀儋Y本市場供求兩側(cè)改革進程。2、長期來看，證券行業(yè)享有明顯領先其他金融子行業(yè)的政策面利好，19年以來資本市場融資端深化改革不斷深入、擴大開發(fā)舉措不斷推進，后續(xù)投資端政策也有望大幅放開，在證監(jiān)會推動打造航母級券商的大背景下，龍頭券商將重點受益，不改長期集中化趨勢。我們堅持長期龍頭邏輯不變，建議重點關注業(yè)績穩(wěn)定、綜合實力強勁的龍頭券商中信證券(600030,股吧)、華泰證券(601688,股吧)、海通證券(600837,股吧)，以及充分受益于活躍度回暖、業(yè)績加速兌現(xiàn)的成長型互聯(lián)網(wǎng)券商東方財富(300059,股吧)。

　　風險提示。市場波動、政策出臺與國際環(huán)境對行業(yè)的影響超預期。

　　水泥行業(yè)

　　政策加碼基建落地 水泥漲價呼之欲出

　　一、供需關系持續(xù)改善

　　3月中旬以來，隨著復工持續(xù)推進，水泥需求持續(xù)向好。截至4月17日，出貨量方面，全國范圍內(nèi)恢復至87.3%，華東及華南出貨率接近100%;庫容比方面，全國平均降至62%，江蘇、浙江地區(qū)降至50%以下，對價格形成較強支撐。同時參考4月以來螺紋鋼表觀消費量連續(xù)兩周創(chuàng)歷史新高，表明地產(chǎn)開工加速，下游需求持續(xù)向好，建材供需邊際持續(xù)改善。

　　二、漲價呼之欲出

　　隨需求持續(xù)向好，全國范圍內(nèi)水泥價格下滑持續(xù)收窄，庫存壓力較低區(qū)域漲價陸續(xù)出現(xiàn)。4月河南地區(qū)價格相對最低價上漲近100元，4月16日西安、西寧地區(qū)開啟第二輪上漲;在浙江交通投資利好刺激下，南方水泥對金華、麗水、臺州、寧波等地區(qū)漲價20元/噸;以及受錯峰生產(chǎn)政策趨嚴的甘肅、寧夏地區(qū)漲價20-30元/噸不等。隨著利好政策不斷涌現(xiàn)及供需邊際持續(xù)改善，水泥漲價將成為短期焦點。

　　三、關注個股

　　建議關注板塊性機會以及海螺水泥(600585,股吧)、冀東水泥(000401,股吧)、塔牌集團(002233,股吧)和中國建材水泥體系整合投資機會。建議關注行業(yè)龍頭海螺水泥、冀東水泥、塔牌集團、上峰水泥(000672,股吧)、福建水泥(600802,股吧)等;中國建材水泥體系整合的投資機會，建議關注中國建材、寧夏建材(600449,股吧)、祁連山(600720,股吧)、天山股份(000877,股吧);外加劑龍頭【壘知集團(002398)、股吧】和蘇博特(603916,股吧)。

　　風險因素。基建投資不及預期，水泥價格漲價不及預期，疫情反復等。