傳統(tǒng)周期行業(yè)：競爭格局變更高分紅成常態(tài)

　　2015年以來，我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個新階段，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的聯(lián)動性出現(xiàn)背離，舊經(jīng)濟(jì)疲態(tài)顯露。為改善這種情況，供給側(cè)改革孕育而生，部分傳統(tǒng)行業(yè)競爭格局明顯改變，企業(yè)活力有效激發(fā)。

　　行業(yè)格局的變化主要體現(xiàn)在市場集中度的提升，行業(yè)新增產(chǎn)能較少，龍頭企業(yè)未來也無需過多的資本開支。從周期性行業(yè)近兩年發(fā)布的財報看，企業(yè)不僅盈利能力提升，現(xiàn)金流更是大幅改善。在資本開支需求減少的情況下，手握重金的周期企業(yè)分紅意愿越發(fā)強(qiáng)烈，中國神華(601088) 在2016年度豪派591億元便是其中典型例子?？梢灶A(yù)見，未來幾年部分傳統(tǒng)行業(yè)延續(xù)分紅意愿的概率較大，在A股國際化進(jìn)展加速的情況下，這類高分紅個股或?qū)⒊掷m(xù)受到市場青睞。

　　供給側(cè)改革效果顯著

　　截至2015年12月初，水泥、鋼鐵以及有色等周期行業(yè)的生產(chǎn)價格指數(shù)(PPI)已連續(xù)40多個月呈負(fù)增長狀態(tài)，對整個工業(yè)PPI下降的貢獻(xiàn)占了70%—80%，行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，企業(yè)還在以量換價，部分企業(yè)甚至陷入虧損的困境，供給側(cè)改革的推出可謂是迫在眉睫。

　　2017年，是去產(chǎn)能攻堅之年。從發(fā)改委、國家能源局發(fā)布的數(shù)據(jù)看，2017年以來，到10月份，鋼鐵、煤炭去產(chǎn)能任務(wù)已完成。1.4億噸地條鋼產(chǎn)能被徹底取締；落后煤電機(jī)組已淘汰關(guān)停約240萬千瓦，停緩建煤電產(chǎn)能工作已完成年初目標(biāo)。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推進(jìn)兩年來，我國共退出鋼鐵產(chǎn)能1.1億噸以上，煤炭產(chǎn)能超過4億噸。宏觀數(shù)據(jù)上也出現(xiàn)了一定改善，2017年全年實現(xiàn)工業(yè)企業(yè)利潤7.52萬億，同比增長21%，整體增速顯著好于2013年至2016年。

　　過剩產(chǎn)能的陸續(xù)出清，帶來了供求關(guān)系明顯改善，經(jīng)濟(jì)運行質(zhì)量得到大幅提高。一方面，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的盈利能力得到明顯提升，有利于具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的大企業(yè)和機(jī)器設(shè)備比較先進(jìn)的高效率企業(yè)的持續(xù)盈利；另一方面，煤鋼等行業(yè)去杠桿成效逐漸顯現(xiàn)，2016年中期至2017年末，行業(yè)杠桿率持續(xù)下降，總體去杠桿卓有成效。

　　企業(yè)盈利能力的不斷提高和杠桿率的持續(xù)降低，將優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)、從整體上降低信用違約風(fēng)險。由于去杠桿、去產(chǎn)能在關(guān)鍵行業(yè)已經(jīng)成效顯著，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于優(yōu)化的過程中，企業(yè)經(jīng)營效率、盈利能力和償債能力將會提升，經(jīng)濟(jì)基本面將逐漸改善。

　　資本開支減少現(xiàn)金流量增多

　　供給側(cè)改革是否深入并取得成效，企業(yè)的盈利水平和財務(wù)狀況將是一個關(guān)鍵的度量指標(biāo)。從盈利水平上看，據(jù)WIND統(tǒng)計，采掘、化工、鋼鐵、有色金屬、機(jī)械設(shè)備以及建筑材料六個傳統(tǒng)板塊在已經(jīng)全部披露的2017年三季報中，歸母凈利潤同比增幅均在50%以上，其中有色金屬和鋼鐵增幅高達(dá)105.37%和403.94%，而采掘更是以1955.98%的增幅傲視群雄，上述行業(yè)均遠(yuǎn)高于A股主板以及創(chuàng)業(yè)板總體增幅，在各大板塊間名列前茅。

　　部分行業(yè)歸母凈利潤同比增長率數(shù)據(jù)一覽

　　財務(wù)狀況上，自2015年供給側(cè)改革推行以來，相關(guān)行業(yè)用于購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其它長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金持續(xù)減少。以鋼鐵和采掘行業(yè)為例，鋼鐵行業(yè)2015及2016年用于上述支付的現(xiàn)金數(shù)據(jù)為908.9億元和608.7億元，到了2017年三季度，這一數(shù)據(jù)銳減為332.3億元；采掘行業(yè)方面，同一時期內(nèi)，相關(guān)數(shù)據(jù)依次為3253.4億元、2507.7億元以及1665.9億元。

　　部分行業(yè)購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其它長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金數(shù)據(jù)一覽單位：億元

　　企業(yè)經(jīng)營的轉(zhuǎn)暖也大幅改善了經(jīng)營性現(xiàn)金流情況，2015年，化工、鋼鐵和采掘行業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流量余額合計分別為2601.89、662.29以及3533.49億元，到了2016年該數(shù)據(jù)激增為3096.69、950.88以及4241.71億元，現(xiàn)金流有明顯改善。由于2017年三季報并未全部披露，盡管從已經(jīng)全部公布的2017年年報來看似乎該趨勢有所弱化，但從過往三季報及年報對比來看，企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流往往在四季度由于會計收入確認(rèn)等因素出現(xiàn)較大波動，因此不能簡單從三季報判斷年報的經(jīng)營性現(xiàn)金流最終狀況。

　　部分行業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額數(shù)據(jù)一覽，單位：億元

　　在經(jīng)營性現(xiàn)金流增加，資本開支減少的情況下，企業(yè)的自由現(xiàn)金流出現(xiàn)激增，由于行業(yè)整體增速緩慢，龍頭集中度較高，行業(yè)內(nèi)新增產(chǎn)能較少，現(xiàn)金流充裕的企業(yè)并無明顯更好的投資去處，選擇分紅的可能性加大。此外，在監(jiān)管部門不斷呼吁強(qiáng)調(diào)上市公司應(yīng)以分紅回報投資者之后，2015年來，上市公司分紅的積極性明顯比原來要高，而且連續(xù)分紅的上市公司占比也出現(xiàn)上升的跡象。

　　A股股息率統(tǒng)計

　　數(shù)據(jù)來源：中證指數(shù)

　　煤電龍頭中國神華(601088)便是最典型的例子之一。在上市之初，中國神華只是資源型標(biāo)的，然而隨著行業(yè)格局的穩(wěn)定和企業(yè)內(nèi)部的整合，中國神華在上游煤炭板塊的資本支出逐年下降，下游發(fā)電、運輸和煤化工的經(jīng)營則日趨穩(wěn)定，從而實現(xiàn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流和利潤。2016年度，中國神華豪派591億元，從上市至今，累計分紅金額逾千億元。從其財務(wù)結(jié)構(gòu)看，其2016和2017年自由現(xiàn)金流都超過500億元，即便2017年再度分紅后也仍有1800億元的未分配利潤在手，未來依然具備雄厚的分紅實力。

　　同樣已經(jīng)過了投資高峰期的還有中國石化(600028) (600028)。以中石化現(xiàn)有的體量，顯然不屬于高成長性股票，從其近2年的財報看，油價的波動更多影響其利潤，它和中國神華一樣，經(jīng)營性現(xiàn)金流非常穩(wěn)定，近兩年保持在2000億左右，資本開支卻持續(xù)在1000億以下，使其去年只有511億凈利潤的情況下，分紅金額卻達(dá)到600億元，股息率高達(dá)8%。可以預(yù)見，大規(guī)模產(chǎn)能建設(shè)已經(jīng)接近尾聲，資本開支趨于穩(wěn)定，上述企業(yè)未來有望繼續(xù)成為市場中高分紅的代表。

　　高分紅個股或存投資機(jī)會

　　從市場走勢看，盡管大市值藍(lán)籌近一年半時間里總體漲幅巨大，但仍有部分大公司的長期投資價值沒有被市場充分理解，尤其是具有持續(xù)高分紅能力的一類公司。在成熟的美股市場，甚至有以股息率為出發(fā)點的投資策略——狗股理論，即投資者每年年底從道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)成份股中找出10只股息率最高的股票，新年買入，一年后再找出10只股息率最高的成分股，賣出手中不在名單中的股票，買入新上榜單的股票，每年年初年底都重復(fù)這一投資動作，便可獲取超過大盤的回報。這也是海螺水泥(600585) (600585)在港股估值較A股更高的原因之一，因為港股市場有更多長期投資者，關(guān)注到海螺水泥的長期投資價值。參考國際市場走勢看，長期穩(wěn)定分紅的高股息率個股往往也存在更高的溢價。

　　可以預(yù)見，去年以來大市值白馬藍(lán)籌股的上漲只是A股未來國際化道路上的一輪預(yù)演，隨著A股正式納入MSCI、滬倫通的開設(shè)以及金融對外開放力度的加大，A股在國際化的道路上只會越走越遠(yuǎn)，估值體系及投資風(fēng)格也會與世界逐漸接軌，這些有長期高分紅潛力的個股或?qū)⑹艿绞袌龀掷m(xù)的追捧。盡管傳統(tǒng)大消費類行業(yè)中同樣存在不少穩(wěn)定高分紅的企業(yè)，但顯然相比較之下供給側(cè)改革之后周期行業(yè)的龍頭企業(yè)的高分紅潛力沒有受到市場足夠重視，股價表現(xiàn)中規(guī)中矩，后續(xù)值得重點關(guān)注。‘’

　　三維度掘金：11只個股分紅或超預(yù)期

　　2016年以來，以鋼鐵、煤炭、有色、化工、機(jī)械設(shè)備、建筑材料等為主的上游周期性行業(yè)迎來了景氣向上拐點，相關(guān)上市公司賺的是缽滿盆滿，企業(yè)大幅盈利后多數(shù)會發(fā)布高分紅方案。

　　高分紅個股一直是防御性質(zhì)的標(biāo)的，去年新一屆監(jiān)管層上臺后也在積極推動上市公司分紅，隨著近期市場調(diào)整以及年報進(jìn)入密集披露階段，高分紅標(biāo)的可能會是后續(xù)市場關(guān)注焦點，而傳統(tǒng)周期性企業(yè)在經(jīng)營改善后其分紅力度往往出人意料，2017年中國神華就是很好的例子。那么上述傳統(tǒng)行業(yè)中又有哪些標(biāo)的具備發(fā)布超預(yù)期分紅方案的能力。通過數(shù)據(jù)篩選，我們從三個維度篩選出六個傳統(tǒng)行業(yè)共計34只高分紅標(biāo)的，其中尚未公布年報今年分紅預(yù)案的有11只，投資者可積極關(guān)注。

　　維度一：資本開支下行+現(xiàn)金流改善

　　我們從申萬28個一級行業(yè)中，選取了鋼鐵、煤炭、有色金屬、化工、機(jī)械設(shè)備、建筑材料6個上游傳統(tǒng)周期性行業(yè)共933只標(biāo)的作為選股范圍，這樣選的原因，一方面，過去由于經(jīng)營惡化，這些傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)股息率大部分偏低，因此常常被市場忽略，如今一旦有超預(yù)期的分紅方案發(fā)布，其股價也有超預(yù)期表現(xiàn)；另一方面，過去三年這些行業(yè)要么受益于國內(nèi)供給側(cè)改革，要么受益全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入朱格拉周期，業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)營狀況都有較大好轉(zhuǎn)。

　　高分紅企業(yè)往往擁有較好的現(xiàn)金流，而上述都是些重資產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)，其現(xiàn)金流又受資本開支的影響。從這點看，資本開支持續(xù)下行疊加現(xiàn)金流激增是一個選股大方向。

　　資本開支可以用現(xiàn)金流量表中的“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”一項指標(biāo)來表示。我們統(tǒng)計，上述6個行業(yè)中2014年-2016年資本開支連續(xù)三年下行的標(biāo)的共有284只。不過，如果考慮現(xiàn)金流的話，過去三年自由現(xiàn)金流都為正且2017年三季度相比2016年末大幅增加的企業(yè)只剩下9家，分別是天山股份(000877) 、中國神華、建研集團(tuán)(002398) 、方大碳素、江蘇索普(600746) 、山西煤業(yè)、柳鋼股份(601003) 、華新水泥(600801) 和安陽鋼鐵(600569) 。

　　可惜的是，目前9家公司已經(jīng)陸續(xù)公布了年報和分紅預(yù)案，無法潛伏。不過，這樣的選股方向是對的，除了安陽鋼鐵多年不分紅，其他8家公司的分紅幅度均較2016年大幅提升，分紅預(yù)案公布后股價短期內(nèi)都有不錯的表現(xiàn)。

　　以方大碳素為例，受益于供給側(cè)改革導(dǎo)致的石墨電極產(chǎn)品漲價，公司前三季度業(yè)績激增24倍，自由現(xiàn)金流相比2016末翻了一倍有余。2月13日公司披露了超預(yù)期的高分紅方案，每股分紅高達(dá)1.9元，為2016年的86倍，股價兩天最大漲幅接近14%。

　　　　維度二：留存收益高

　　留存收益指標(biāo)一定程度上確定了分紅的高低。比如，2017年3月中國神華的分紅方案震驚市場，每股分紅高達(dá)2.97元，按照當(dāng)時的股價，股息率高達(dá)18%。但2016年神華的凈利潤只有227億元，卻能拿出591億元，最主要還是公司的留存收益高，2016年留存收益高達(dá)2082億元，為歷史最高水平。再比如說中國石化，2017年凈利潤只有511億元，但留存收益卻高達(dá)4901億元，也是上市以來最高水平，也因此，今年石化拿出了高達(dá)600多億的現(xiàn)金進(jìn)行分紅。

　　從絕對額來看，截止2017年三季度末，6個行業(yè)933家上市公司留存收益中規(guī)模超過百億的企業(yè)有28家，其中中國石化、中國石油(601857) 、中國神華、寶鋼股份(600019) 和海螺水泥是留存收益規(guī)模最高的五家公司，分別為8907億元、4774億元、1847億元、868億元和671億元。這五家公司除了中國石油和神華外，2017年的股息率相比2016年均有大幅提升。

　　由于小公司的留存收益絕對規(guī)?？赡懿桓?，我們用可以“留存收益/總市值”這一指標(biāo)來重新衡量，一般比例超過50%的公司具備較高的分紅潛力，目前932家公司中比率超過50%的有22家，從已經(jīng)發(fā)布分紅預(yù)案的標(biāo)的看，超過9成股息率顯著好于2016年。目前尚未發(fā)布分紅預(yù)案的標(biāo)的還有蘭花科創(chuàng)(600123) 、陽泉煤業(yè)(600348) 、鄂爾多斯(600295) 、西山煤電(000983) 、平煤股份(601666) 五家公司。

　　其中蘭花科創(chuàng)的留存收益比高達(dá)83%，分紅的預(yù)期最高，公司控股股東為地方國資委，2014-2015年在業(yè)績僅有6677萬元和964萬元的背景下，公司仍堅持分紅，2017年三季度末留存收益高達(dá)72億元，且全年預(yù)期凈利潤為7.6億元-8.5億元，預(yù)計超預(yù)期分紅的概率較高，目前股價也處于歷史底部，可重點留意。

　　維度三：業(yè)績持續(xù)增長+低估值

　　業(yè)績保持增長是企業(yè)分紅的前提，很多上市公司做三年股東回報規(guī)劃時，均是在上年凈利潤的基礎(chǔ)上設(shè)立一個最低分紅比例比例(比如不低于上一年凈利潤的10%或者30%)，若業(yè)績持續(xù)增長，意味著分紅提升的預(yù)期很強(qiáng)烈。

　　低估值也是一大衡量指標(biāo)，長城證券曾對2014-2016年A股市場分紅情況進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，凈利率和ROE保持穩(wěn)定的背景下，估值相對較低的個股，股息率就越高，而且這些企業(yè)更容易跑贏市場。

　　從上面兩個思路出發(fā)，我們選取了“2014-2016年連續(xù)三年分紅、PE在0-30倍之間、近三年凈利潤同比持續(xù)增長”作為選股條件，一共選出25家公司，若考慮ROE和凈利率穩(wěn)定(即不出現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢)，則符合條件的個股剩下20只(具體詳見表二)，其中ST尤夫(002427)、東華能源(002221) 、君正集團(tuán)(601216)、中金環(huán)境(300145)、東方雨虹(002271) 、通潤裝備(002150) 等6只標(biāo)的尚未公布年報及分紅預(yù)案。