（原標題：業(yè)績高開低走銷售費用猛增，湯臣倍健2023難“自喜” ？）

　　湯臣倍健2023年報顯示，公司營收利潤均實現(xiàn)兩位數(shù)增長，但受渠道變革影響，銷售費用率增速超營收增速

　　標點財經(jīng)研究員 李路

　　膳食營養(yǎng)補充劑（VDS）龍頭企業(yè)湯臣倍健（300146.SZ）披露的2023年年報顯示，公司2023年實現(xiàn)營業(yè)收入94.07億元，同比增長19.66%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤17.46億元，同比增長26.01%。

　　在實現(xiàn)營收利潤雙增長的同時，湯臣倍健盈利能力恢復(fù)至疫情前的2021年水平。此外，湯臣倍健公布分紅預(yù)案，計劃每10股派發(fā)9元（含稅），股息率超過5%。

　　年報發(fā)布次日，湯臣倍健股價開盤微漲1.16%后緩慢回落，最終收漲0.81%。對于湯臣倍健2023年的成績單，市場表現(xiàn)出認可態(tài)度，但整體而言較為平靜，未激發(fā)起過多利好情緒。

　　業(yè)績增長帶“水分”？

　　對于湯臣倍健披露的數(shù)據(jù)，市場普遍認為，在外部經(jīng)濟環(huán)境尚未完全復(fù)蘇且存在很大不確定性的背景下，與其他還沒有恢復(fù)到2021年業(yè)績高點一半的企業(yè)相比，湯臣倍健2023年的答卷已足夠優(yōu)秀。但湯臣倍健董事長梁允超在2024致股東信中所說的“沒有任何自喜的理由”也絕非僅出于謙遜。

　　首先，2023年公司業(yè)績的增長是在行業(yè)階段性高增長的裹脅下實現(xiàn)的，并不能完全代表個體企業(yè)盈利實力的厚薄。

　　據(jù)梁允超介紹，2023年是VDS行業(yè)新周期元年，全行業(yè)迎來階段性高增，行業(yè)整體擴容。歐睿數(shù)據(jù)顯示，2023年中國維生素與膳食補充劑行業(yè)零售總規(guī)模為2253億人民幣，增速約為11.6%；2023年中國維生素與膳食補充劑人均消費23.3美元，增長11.5%。

　　如果將目光投向湯臣倍健個體，2023年公司市場份額為10.4%，較上年略有提升，排名第二和第三的市場份額分別為7%與5.4%。在行業(yè)整體高速增長的情況下，湯臣倍健實現(xiàn)營利雙增或只是搭上了潮流的列車，并非在行業(yè)中“一騎絕塵”，這或許也是梁允超說“這個數(shù)字（指營收、凈利潤增速）剔除全行業(yè)性的階段性高增因素外，客觀來看，沒有任何自喜的理由”。

　　若將湯臣倍健的業(yè)績表現(xiàn)拆分到季度，值得憂慮的因素便更加明顯。2023年第四季度，公司單季度主營收入16.25億元，為全年最低，雖然四季度向來是湯臣倍健一年中盈利能力最弱的季度，但當(dāng)季營收較上年同期仍下降4.53%；同時，四季度單季度歸母凈利潤為-1.55億元，同比下降61.06%，單季度扣非凈利潤-2.01億元，同比下降428.32%，這是近四年來公司單季虧損金額最大的一季。

　　四季度出現(xiàn)與全年高度不一致業(yè)績走勢的重要原因是，2022年第四季度增強免疫力類產(chǎn)品消費需求強，收入基數(shù)較高。換言之，湯臣倍健2023年的增長與2022年整體的低基數(shù)有很大關(guān)系，而當(dāng)2022年四季度需求恢復(fù)之后，增長態(tài)勢已不復(fù)存在?；诖?，對于2024年，湯臣倍健提出了“計劃實現(xiàn)營業(yè)收入同比個位數(shù)增長”的目標。這也就意味著，營收兩位數(shù)增長僅限于2023年當(dāng)年，增速可持續(xù)性不足。

　　此外，在VDS行業(yè)進入新周期之后，市場立刻進入“風(fēng)起云涌”的階段，吸引了資本和大量創(chuàng)業(yè)者的入局。據(jù)標點財經(jīng)研究員不完全統(tǒng)計，近三年來已有二十余家營養(yǎng)品牌獲得融資，其中很多品牌都是成立不到五年的新生力量，紅杉資本、梅花創(chuàng)投、GGV紀源資本等知名投資機構(gòu)均加入“分羹行動”。

　　不僅如此，哈藥、海南海藥等老牌企業(yè)，以及此前未涉足功能性零食產(chǎn)品的企業(yè)都加大了在VDS行業(yè)的力量布局。因此，VDS行業(yè)雖然迎來了需求“藍海”，但同時已處于競爭者“紅海”，如何在此局面下維持龍頭地位，對湯臣倍健來說是不小的挑戰(zhàn)，梁允超亦表示，市占率是新周期的最主要KPI之一。

　　湯臣倍健2023年分季度主要財務(wù)指標（元）

　　數(shù)據(jù)來源：公司年報

　　銷售費用增速超營收

　　VDS行業(yè)跨入新周期后，伴隨著消費人群、消費觀念、消費習(xí)慣等因素的改變，行業(yè)渠道結(jié)構(gòu)也在急速變化中，線上渠道保持快速增長。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，目前國內(nèi)線上渠道預(yù)計占比56%，直銷渠道20.8%，藥店16.4%，現(xiàn)代商超1.4%，其他渠道5.4%，直銷渠道市場份額持續(xù)下降。整體來看，2023年第一、第二季度，電商渠道膳食營養(yǎng)補充劑的增速均超過46%，全年電商渠道VDS行業(yè)成交額突破1000億元，同比增長30.7%。

　　湯臣倍健的銷售渠道分布顯示出同樣的變化趨勢，2023年，公司線下渠道收入約占境內(nèi)收入的58.10%，同比增長12.39%；境內(nèi)線上渠道收入占比已超過40%，收入同比增長27.53%，雖然占比未超越線下，但增速已顯示出趕超態(tài)勢。

　　據(jù)湯臣倍健董秘唐金銀介紹，線上渠道收入的提升主要來自抖音平。從線上各平臺的收入占比來看，阿里和京東合計占比超過六成，抖音收入約占比兩成，“相對于傳統(tǒng)的貨柜式電商，抖音的直播電商形式是很好的教育場，公司可通過輸出優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的方式進行消費者培育。2023年公司在抖音渠道增速超過100%。”

　　但也正是這樣的渠道變革使得公司銷售費用進一步增加，一定程度上壓縮了利潤空間。年報顯示，2023年湯臣倍健銷售費用為38.59億元，同比增幅高達21.77%，這一增速也超過營收增速，占營業(yè)收入的比重高達41.02%。其中，市場推廣費10.17億元，同比增長38.16%，增幅最大。對此，湯臣倍健方面解釋稱，主要原因是線上渠道數(shù)字媒體投放、直播推廣增加。

　　唐金銀在今年接受投資者調(diào)研時表示，銷售費用率水平與公司所處行業(yè)賽道及行業(yè)發(fā)展階段等相關(guān)，主要受兩方面因素影響。一是由于線上渠道收入占比提升帶動銷售費用率提升，二是由于公司實施“多品牌大單品全品類全渠道單聚焦”戰(zhàn)略，不斷加大品牌建設(shè)費用。隨著公司運營能力的逐步提升，銷售費用仍有優(yōu)化空間，希望未來3—5年內(nèi)銷售費用率能夠向35%—40%過渡。

　　品牌建設(shè)投入大也是公司2023年四季度業(yè)績同比下滑的另一個重要原因，數(shù)據(jù)顯示，湯臣倍健四季度單季度銷售費用率全年最高，在收入端承壓的情況下，費用端不僅沒起到支持效果，反而給利潤下降又添了一把火。

　　與此相對應(yīng)的是，年報數(shù)據(jù)顯示，2023年公司研發(fā)投入金額為1.79億元，占營業(yè)收入比例為1.91%，投入的絕對金額增加，但研發(fā)投入占比較前兩年略有下降，且與銷售費用率相去甚遠。