股票回購(gòu)對(duì)A股投資者來說并不陌生，而債券回購(gòu)卻是鮮有所聞，近期上市公司【未名醫(yī)藥(002581)、股吧】首開先河，斥資8000萬元回購(gòu)100萬張公司債券，占該債券發(fā)行量的八分之一。通過回購(gòu)債券來“提前還錢”看似雙贏之舉，債券持有人提前回收資金，債券發(fā)行人也用真金白銀證明自己“真的不差錢”，但債券回購(gòu)尤其是上市公司作為回購(gòu)主體，涉及不僅是債券的持有人，更包含上市公司股東的權(quán)益變動(dòng)。筆者認(rèn)為，監(jiān)管部門在鼓勵(lì)創(chuàng)新的同時(shí)，更應(yīng)當(dāng)讓債券回購(gòu)建立提案公正、過程公開、價(jià)格公允的“三公”原則，讓債券回購(gòu)真正成為惠及全體股、債投資人、降低金融風(fēng)險(xiǎn)的善舉。

　　“高拋低吸”玩財(cái)技，折價(jià)回購(gòu)是與非

　　“欠債還錢”被視為天經(jīng)地義之舉，不僅要還本金，更要還受法律保護(hù)的約定利息，否則就構(gòu)成違約。此次未名醫(yī)藥針對(duì)自身在2017年發(fā)行的5年期債券“17未名債”進(jìn)行回購(gòu)，是否屬于違約，輿論場(chǎng)上就存在爭(zhēng)議。以大家熟知的房貸來說，一般銀行都有設(shè)定不足一定年限提前還貸，要收取違約金的條款。而未名醫(yī)藥此次回購(gòu)，不僅沒有“違約金”之說，就連本金也打了八折。以回購(gòu)的這部分債券來說，當(dāng)初公司收到1億元本金，如今本金加利息也就支付了8670萬元，相當(dāng)于資金白用了將近兩年還倒賺1300多萬元。未名醫(yī)藥折價(jià)回購(gòu)債券，讓出售的持有人本金受損，某種程度上和“違約”有類似之處。

　　但在筆者看來，這種“高拋低吸”雖然讓公司享受了“負(fù)利率”的實(shí)際好處，但卻不可完全以“違約”視之。一方面，從今年3月21日到8月6日，“17未名債”的價(jià)格基本都在80元下方，這段期間的加權(quán)平均成交價(jià)僅為75元左右。如果不是開價(jià)80元回購(gòu)，恐怕近期“17未名債”也不會(huì)出現(xiàn)一波上漲突破80元；另一方面，“17未名債”成交稀疏，這筆100萬張目前要在二級(jí)市場(chǎng)上以80元的價(jià)格套現(xiàn)難度極大，在這樣的情形下，債券的發(fā)行人提前3年多回購(gòu)，具有一定的主動(dòng)議價(jià)權(quán)。用“高拋低吸”玩財(cái)技，雖然讓一些投資者很難接受，但卻不能說完全沒有合理性。

　　“定向回購(gòu)”待釋疑，利益輸送不可為

　　但未名醫(yī)藥在這筆回購(gòu)中也并非“只賺不賠”。以80元折價(jià)回購(gòu)票面利率6.7％的債券，未來以100元面值發(fā)行時(shí)起碼也要有8.375％的票面利率才能對(duì)投資者有吸引力，某種程度上也提升了公司下一次發(fā)行債券的利息成本。從這個(gè)角度來說，折價(jià)回購(gòu)對(duì)公司的負(fù)債成本來說是“短多長(zhǎng)空”。

　　而另一項(xiàng)存在爭(zhēng)議的則是“定向回購(gòu)”。深交所的交易數(shù)據(jù)顯示，8月27日未名醫(yī)藥完成的這筆債券回購(gòu)，對(duì)手方是機(jī)構(gòu)專用席位，采用協(xié)議交易的方式，屬于典型的“定向回購(gòu)”。相比目前A股絕大多數(shù)的股票回購(gòu)是通過二級(jí)市場(chǎng)公開交易完成，這樣的“定向回購(gòu)”，交易的對(duì)手方不透明，其中是否有發(fā)行時(shí)就存在的“抽屜協(xié)議”也不為人知，外界產(chǎn)生疑問也很難避免。如果上市公司是為了減少債務(wù)支出而進(jìn)行回購(gòu)，不存在利益輸送的問題，也不會(huì)影響其他債券持有人和股東的利益，不妨大大方方用公告釋疑，化解各方的猜測(cè)，如此一來勢(shì)必有助于提升公司形象，未來尋求債務(wù)融資的成本也可望因此降低。

　　樹立“三公”原則，明定回購(gòu)準(zhǔn)則

　　從未名醫(yī)藥2017年發(fā)債之后的評(píng)級(jí)情況來看，聯(lián)合信用評(píng)級(jí)公司均給予了“A”以上的評(píng)級(jí)，債券也沒有違約紀(jì)錄，但今年6月的評(píng)級(jí)追蹤報(bào)告中卻也納入了“可能下調(diào)信用評(píng)級(jí)”的觀察名單。在近年來上市公司特別是民企“暴雷”事件增多的情況下，股、債投資者希望能夠就債券回購(gòu)得到更透明的信息，以做出符合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資決策，并不為過。而類似的債券回購(gòu)，也需要監(jiān)管層明定準(zhǔn)則，讓創(chuàng)新在“三公”原則下進(jìn)行。

　　筆者認(rèn)為，債券回購(gòu)應(yīng)從提案公正、過程公開、價(jià)格公允的“三公”入手。所謂“提案公正”，即上市公司在進(jìn)行債券回購(gòu)之前，應(yīng)當(dāng)提交議案讓股東大會(huì)和債券持有人大會(huì)進(jìn)行表決，兩次表決均有50％以上的投票人通過之后，方可實(shí)施；“過程公開”，指實(shí)施的時(shí)候應(yīng)當(dāng)采用公開回購(gòu)而非定向回購(gòu)，化解利益輸送的可能性，上市公司可在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)以不超過特定的價(jià)格，在二級(jí)市場(chǎng)上買入債券進(jìn)行回購(gòu)；也可以比照股票要約收購(gòu)的方式，在特定時(shí)間賦予債券持有人定價(jià)回售的權(quán)利，如果回售的債券數(shù)量超過上市公司的回購(gòu)金額，則以比例回購(gòu)確定數(shù)量。回購(gòu)價(jià)格的制定，也需要做到“公允”，以免上市公司故意釋放利空壓低債券價(jià)格，再低價(jià)回購(gòu)損害投資者的利益。筆者認(rèn)為，回購(gòu)價(jià)格的底線可和債券到期日掛鉤，3年內(nèi)到期不低于90元，3年以上到期不低于80元。這樣可較好保障債券持有人的利益，另一方面也制約上市公司壓低價(jià)格“割韭菜”的沖動(dòng)，促進(jìn)債券價(jià)格的合理穩(wěn)定。