全球貨幣短期收緊。16 年 8 月份以來，美國年底加息概率逐漸升至 90%以上，這意味著 12 月美聯(lián)儲大概率會啟動本輪第二次加息。與此同時，美國 10 年國債利率上升 90bp 達(dá) 2.4%，歐洲和日本長期國債利率也在走高，全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策都出現(xiàn)了收緊的拐點。隨著近期美元走強(qiáng)，人民幣匯率貶至新低，資金流出壓力加大。中國央行進(jìn)行鎖短放長的操作，抬升資金成本，貨幣政策短期呈現(xiàn)收緊的態(tài)勢。

　　從穩(wěn)增長到防風(fēng)險。年初制定的 16 年 GDP 增速目標(biāo)區(qū)間為 6.5%-7%，但是 1 季度的 GDP 增速就已降至 6.7%，因而在上半年的政策核心目標(biāo)是穩(wěn)增長。融資放量推動 3 月以來工業(yè)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，而供給收縮導(dǎo)致今年從農(nóng)產(chǎn)品到工業(yè)品領(lǐng)域都出現(xiàn)明顯漲價，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)短期滯脹。根據(jù)美林投資時鐘，商品往往在滯脹期表現(xiàn)出色。3 季度中國成功地穩(wěn)住了增長，但代價是各種價格飛漲，房價飆升且通脹顯著反彈，目前防風(fēng)險成為首要任務(wù)。

　　地產(chǎn)泡沫不可持續(xù)。從人口結(jié)構(gòu)看，2011 年勞動力人口數(shù)量已經(jīng)見頂，13 年住宅新開工套數(shù)見頂。16 年火爆地產(chǎn)銷售是徹頭徹尾的金融現(xiàn)象，源于居民拼命加杠桿買房。購房杠桿率超過 50%，已經(jīng)超過美國 07 年峰值。而全年新增房貸或超過新增 GDP，房貸杠桿或已達(dá)極限。從歷史數(shù)據(jù)看，真正與房價高度相關(guān)的不是利率，而是廣義貨幣 M2。本輪 M2 增速只有 11%，已經(jīng)不足以支撐全國房價上漲。而去年金融監(jiān)管放松導(dǎo)致北上廣增加的流動性已經(jīng)耗盡，加上 10 月出臺史上最嚴(yán)的調(diào)控政策，房地產(chǎn)或已見頂。

　　寬松重來改革轉(zhuǎn)型。我們堅信從 16 年 4 季度開始，當(dāng)經(jīng)濟(jì)階段性企穩(wěn)之后，面對匯率巨大的貶值壓力，中國房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)完成了歷史使命，未來將逐漸淡出歷史舞臺，而國企改革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有望成為 17 年的主旋律。而隨著物價的再度回落，資產(chǎn)配臵也應(yīng)由實物資產(chǎn)轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)。一方面，經(jīng)過 4 季度的調(diào)整之后，我們對 17 年的債市繼續(xù)看好，同時看好類債券的高股息資產(chǎn)；另一方面，我們看好所有提高效率的資產(chǎn)，包括改革、服務(wù)和創(chuàng)新等方向。17 年可能是地產(chǎn)以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的冬天，但有希望是改革和轉(zhuǎn)型的春天。(海通證券) ：