電力：下調(diào)電價(jià)已被市場預(yù)期 薦3股 2015-04-09 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：國泰君安 研究員：王威 車璽 肖揚(yáng)

　　[摘要]

　　本報(bào)告導(dǎo)讀：

　　國常會決定下調(diào)火電上網(wǎng)電價(jià)2分/千瓦時(shí)，直觀算影響火電毛利率4個(gè)百分點(diǎn)，行業(yè)利潤約減33%，但仍屬較高水平。維持“增持”評級，推薦電改主題受益?zhèn)€股。

　　摘要：

　　此次電價(jià)下調(diào)已部分被市場消化。4月8日國務(wù)院常務(wù)會議決定，按照煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，下調(diào)全國燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)平均平均每千瓦時(shí)2分錢；同時(shí)實(shí)行商業(yè)用電與工業(yè)用電同價(jià)，將全國工商業(yè)用電價(jià)格平均每千瓦時(shí)下調(diào)約1.8分錢，減輕企業(yè)電費(fèi)負(fù)擔(dān)；此外，利用降價(jià)空間，適當(dāng)疏導(dǎo)天然氣發(fā)電價(jià)格及環(huán)保電價(jià)。早在2015年2月中旬，《中國經(jīng)營報(bào)》即報(bào)道地方物價(jià)部門在廣東、華東等地的火力發(fā)電廠調(diào)研電價(jià)下調(diào)事宜，因此部分電力企業(yè)預(yù)期上網(wǎng)電價(jià)將在二季度進(jìn)行調(diào)整，且下調(diào)幅度預(yù)計(jì)在1-3分錢/千瓦時(shí)，此次燃煤電廠上網(wǎng)電價(jià)平均降幅2分錢/千瓦時(shí)基本符合市場預(yù)期。

　　上網(wǎng)和銷售電價(jià)同步下調(diào)，主要意圖在于降低下游企業(yè)負(fù)擔(dān)。上一次火電上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)至今，煤價(jià)先升后降最大波幅達(dá)8%，最終僅回落4%，理論上不觸及上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)條件。但電價(jià)調(diào)整絕非數(shù)學(xué)問題。

　　我們認(rèn)為，火電行業(yè)經(jīng)過了2012-2014年“電價(jià)下調(diào)滯后、下調(diào)幅度偏低”的政策性保護(hù)措施之后，反向糾偏過程已基本結(jié)束。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)低迷，下游用電行業(yè)經(jīng)營狀況堪憂，火電行業(yè)很可能繼2007-2008年之后再次成為政府用來補(bǔ)貼下游行業(yè)的工具。

　　電價(jià)下調(diào)2分錢/千瓦時(shí)，直觀計(jì)算降低火電平均毛利率4個(gè)百分點(diǎn)，削減行業(yè)利潤總額約33%，部分影響將向上游煤炭產(chǎn)業(yè)傳導(dǎo)。參照國家能源局披露的全國各省市火電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)測算，此次電價(jià)平均下調(diào)幅度為4.9%；按照國家統(tǒng)計(jì)局披露的2014年火電行業(yè)平均毛利率21.7%直觀推算，此次下調(diào)電價(jià)縮減毛利率4個(gè)百分點(diǎn)；火電行業(yè)2014年利潤總額2081億元，稅前電價(jià)下調(diào)2分/千瓦時(shí)，削減行業(yè)利潤總額682億元（約33%）。但是，當(dāng)前煤炭產(chǎn)業(yè)的過剩產(chǎn)能及過剩社會庫存導(dǎo)致火電行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中話語權(quán)上升，此次電價(jià)下調(diào)負(fù)面影響預(yù)計(jì)將有部分向上游煤炭行業(yè)傳導(dǎo)，因此對于火電行業(yè)整體的拖累有限，火電整體盈利水平仍屬歷史較高水平?；痣娖髽I(yè)間也會漸趨分化，在行業(yè)已過“政策照顧期”且面向市場化改革的浪潮，低能耗、大容量火電機(jī)組的盈利將更有保障。

　　火電行業(yè)因電價(jià)政策變化、煤價(jià)深跌概率不高，以及新電改方案可能帶來的有限正面影響，基本面提升空間有限，其低估值、低股價(jià)的藍(lán)籌股屬性已取代基本面成為投資機(jī)會的主要判斷依據(jù)（可參考2014年四季度電力股走勢）。維持電力行業(yè)“增持”評級，目前行業(yè)正處于體制改革及國企改革影響的關(guān)鍵時(shí)期，這兩項(xiàng)政策及其配套措施預(yù)期出臺時(shí)間已經(jīng)臨近，相關(guān)受益?zhèn)€股在2015年將有精彩表現(xiàn)，推薦國投電力、寶新能源、文山電力等。