公用事業(yè)：公司仍在暖秋 薦5股 2015-11-19 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：中金公司 研究員：關(guān)濱 何帥

　　[摘要]

　　行業(yè)近況發(fā)改委宣布，自2015年11月20日起，下調(diào)國內(nèi)非居民用氣門站價格0.7元/立方米，居民用氣門站價格維持不變。

　　評論氣價降幅略超預(yù)期，但仍遜于可比能源。本次非居民天然氣門站價格的下調(diào)幅度，超出市場普遍預(yù)期的0.5~0.6元/立方米。城市燃?xì)夤驹诒据喺卟┺闹腥暂^上游供應(yīng)商占據(jù)優(yōu)勢。同時，此前漫長的調(diào)價博弈期，也顯示了政府緩解上游虧損壓力的意圖。

　　根據(jù)發(fā)改委的定價公式和2015年4~9月份的燃料油和LPG的進(jìn)口價格，我們預(yù)計(jì)非居民用氣門站價格的理論降幅應(yīng)為1.2~1.3元/立方米，這意味著本次降價后，可比能源燃料油和LPG價格仍然可能較工業(yè)用氣終端價格便宜15~20%。

　　上游供應(yīng)商雪上加霜，利潤再減，進(jìn)口氣再度虧損。我們預(yù)計(jì)本次降價后，中石油、中海油、中石化集團(tuán)的年度凈利潤可能分別下降435、55和30億元人民幣，幅度達(dá)60%、14%和9%。

　　城市燃?xì)夤?016年的價差有可能暫時擴(kuò)大，但售氣量改善仍難言樂觀。本次采購價下調(diào)前，燃?xì)夤踞槍Σ糠执蠊I(yè)用戶僅主動給予了約0.1~0.3元/立方米的售價折讓。調(diào)價后，我們認(rèn)為折讓可能取消。燃?xì)夤旧踔量赡軐π⌒凸ど逃脩粞娱L順價周期。

　　同時，我們發(fā)現(xiàn)，杭州、合肥、南京、濟(jì)南等多地在近期推廣居民階梯氣價機(jī)制時，上調(diào)了或正試圖上調(diào)最低一檔價格。在居民氣采購成本不變的情況下，居民售氣價差也可能局部改善。但是在需求低迷和供應(yīng)過剩的大背景下，氣價相對可比能源的競爭力仍然偏弱，我們認(rèn)為，本次降價刺激消費(fèi)的效果可能有限。

　　下一步改革的重點(diǎn)，可能逐步從上游轉(zhuǎn)向中下游?？紤]到上下游利潤分化的加劇和財(cái)稅的壓力，我們判斷門站價進(jìn)一步向下調(diào)整的空間有限。同時，消費(fèi)者如何擴(kuò)大受益，將有望成為改革的重點(diǎn)。長輸管網(wǎng)、進(jìn)口碼頭和城市燃?xì)?，可能成為改革新的切入點(diǎn)。

　　估值與建議基于城市燃?xì)夤镜睦羁赡芏唐跀U(kuò)大，我們小幅上調(diào)主要燃?xì)夤居A(yù)測和目標(biāo)價（詳見圖表1），同時將華潤燃?xì)獾脑u級從“回避”上調(diào)至“中性”，目標(biāo)價上調(diào)77%至23港幣。

　　風(fēng)險天然氣消費(fèi)量增速持續(xù)低迷；居民用氣門站價格調(diào)整低于預(yù)期；管道改革可能限制收益率；國際油價和LNG進(jìn)口價格波動等。