上半年上市險企受益于準(zhǔn)備金釋放，凈利潤表現(xiàn)亮眼。但是受政策環(huán)境變化影響，新單保費和新業(yè)務(wù)價值增速仍然承壓。

　　準(zhǔn)備金釋放帶動利潤增長，新業(yè)務(wù)價值仍然承壓：上半年上市險企凈利潤表現(xiàn)亮眼，人壽/平安/太保/新華歸母凈利潤分別同比增長34.2%/33.8%/26.8%/79.1%，得益于準(zhǔn)備金釋放和剩余邊際攤銷平穩(wěn)增長（7.5%/15.2%/15.4%/8.1%）。新業(yè)務(wù)價值同比增速分別為-23.7%/0.2%/-17.5%/-8.9%，受政策影響經(jīng)營環(huán)境發(fā)生較大變化，開門紅表現(xiàn)大幅下滑，各公司新單保費普遍下降。二季度在費用投入、代理人加強(qiáng)培訓(xùn)等努力下，新業(yè)務(wù)價值降幅收窄，其中平安上半年實現(xiàn)0.2%的正增長，領(lǐng)先于行業(yè)率先轉(zhuǎn)正。

　　負(fù)債端新單乏力續(xù)期強(qiáng)勁，代理人增員進(jìn)入瓶頸期：受市場環(huán)境影響，上半年新單出現(xiàn)下滑，但得益于續(xù)期保費的拉動作用，人壽/平安/太保/新華上半年壽險總保費收入分別同比增長4.2%/22.6%/18.5%/10.8%。代理人人數(shù)、代理人人均產(chǎn)能及人均收入全線下降。四家上市險企代理人合計406.8萬人，較2017年底下滑3%。保險產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)逐步優(yōu)化，其中健康險表現(xiàn)優(yōu)異，人壽/新華/平安健康險業(yè)務(wù)新單保費為481/447/222億元。平安/太保/人壽壽險新業(yè)務(wù)價值率分別為38.5%/41.4%/32.3%，同比變化-11.8/4.0/0.8個百分點。

　　資產(chǎn)端受制于市場環(huán)境，收益率下滑：人壽/平安/太保/新華上半年總投資收益率分別為3.7%/4.5%/4.5%/4.8%，凈投資收益率分別為4.64%/4.2%/4.5%/5%。資產(chǎn)配臵上，各家公司均下調(diào)了股權(quán)類資產(chǎn)配臵的占比，股權(quán)類資產(chǎn)變動分別為-0.4%/-0.7%/-1.3%/-1.8%，債券類資產(chǎn)占比為81.9%/70.3%/83.3%/71.3%。

　　產(chǎn)險：綜合成本率下降，但所得稅大增影響凈利潤：上半年太保財險/平安財險的綜合成本率為98.7%/95.8%，環(huán)比分別下降0.1%/0.4%，同比分別下降0.0%/0.3%。產(chǎn)險凈利潤分別為15.87/59.24億元，同比下滑23%/14%，主要原因是所得稅的大幅提升，手續(xù)費率增加導(dǎo)致稅前可抵扣的部分減少，所得稅大幅提升造成凈利潤下滑。

　　投資建議短期：政策變化帶來的短期變革陣痛正在逐步渡過，通過費用投入二季度保費環(huán)比改善，重點關(guān)注今年第四季度保費結(jié)構(gòu)和增速、代理人留存及增員情況、四季度開門紅預(yù)售情況。

　　長期：供給端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化價值率，需求端保障型需求增加趨勢明確，保費結(jié)構(gòu)調(diào)整和價值率的提升是長期持續(xù)的過程。

　　估值：行業(yè)估值回到底部，經(jīng)營情況已開始改善，進(jìn)入估值修復(fù)通道。首推新單和新業(yè)務(wù)價值率先轉(zhuǎn)正的的領(lǐng)軍公司【中國平安(601318)、股吧】。

　　風(fēng)險提示監(jiān)管趨緊對于保險產(chǎn)品銷售的壓力；資管新規(guī)下非標(biāo)投資受限，股市、債市波動對資產(chǎn)端投資收益率帶來的壓力；利率變化超預(yù)期對保險行業(yè)產(chǎn)生的影響；代理人增員困難程度超預(yù)期。