投資要點(diǎn)事件：唯品會(huì)2月21日發(fā)布新一季度財(cái)報(bào)，2018Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入260.83億元，同比增長(zhǎng)8.1%；Non-GAAP凈利潤(rùn)為9.13億元，連續(xù)25個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，Non-GAAP凈利率也回升至3.5%。2018Q4年活躍買家數(shù)達(dá)3,240萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)13%，訂單量達(dá)1.4億，同比增長(zhǎng)35%，回歸服飾特賣和品類調(diào)整的戰(zhàn)略成效初顯。唯品會(huì)公布2019Q1業(yè)績(jī)指引，考慮當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境和經(jīng)營(yíng)情況，預(yù)計(jì)2019Q1實(shí)現(xiàn)凈銷售收入199-209億元，同比增長(zhǎng)0%-5%。

　　深度運(yùn)營(yíng)存量用戶，低價(jià)大促喚醒活躍買家，用戶粘性持續(xù)增加。2018Q4唯品會(huì)活躍買家數(shù)達(dá)3,240萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)13.3%，增速持續(xù)回升，京東和騰訊的引流趨于穩(wěn)定。在專注特賣模式、回歸服飾等傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)品類的戰(zhàn)略推進(jìn)下，唯品會(huì)深度運(yùn)營(yíng)存量用戶，活躍用戶留存率也持續(xù)提升至2018Q4的85.2%。盡管唯品會(huì)人均創(chuàng)收同比增速持續(xù)下滑，但訂單量保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，復(fù)購(gòu)訂單比例進(jìn)一步提升至97%，顯示在低價(jià)策略和大型促銷活動(dòng)下，唯品會(huì)通過品質(zhì)好貨喚醒用戶、增強(qiáng)粘性，高復(fù)購(gòu)率、高留存率的優(yōu)勢(shì)得到持續(xù)確認(rèn)。

　　回歸服飾優(yōu)勢(shì)品類，調(diào)整第三方平臺(tái)，盈利能力回升。唯品會(huì)業(yè)務(wù)重心回歸到復(fù)購(gòu)率高的服飾品類，將部分標(biāo)品轉(zhuǎn)移到第三方平臺(tái)銷售，以此提升整體盈利能力。由于部分商品銷售收入轉(zhuǎn)變?yōu)槠脚_(tái)GMV，唯品會(huì)開始公布GMV數(shù)據(jù)，為投資者提供衡量業(yè)務(wù)規(guī)模的更合理的指標(biāo)，2018Q4唯品會(huì)GMV達(dá)418億元，較去年同期363億元同比增長(zhǎng)15%。2018年GMV達(dá)1,310億元，較2017年的1,084億元同比增長(zhǎng)21%。2018Q4唯品會(huì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入260.83億元，同比增長(zhǎng)8.1%，營(yíng)收增速持續(xù)回落，一是受宏觀和電商消費(fèi)增速放緩的影響，二是由于部分品類的自營(yíng)銷售收入轉(zhuǎn)為第三方服務(wù)收入和GMV，造成產(chǎn)品銷售收入下滑的影響。同時(shí)期其他收入達(dá)10.72億元，同比增長(zhǎng)66.93%?；貧w服飾優(yōu)勢(shì)品類和精耕特賣的戰(zhàn)略成效持續(xù)凸顯，本季度唯品會(huì)毛利率小幅回升至20.6%。

　　物流基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)完善，經(jīng)營(yíng)效率提升，盈利保持穩(wěn)健。截至2018年底，唯品會(huì)倉(cāng)儲(chǔ)面積共計(jì)達(dá)300萬(wàn)平方米，自有倉(cāng)儲(chǔ)面積達(dá)190萬(wàn)平方米，物流基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)完善。另一方面，回歸高復(fù)購(gòu)率、高周轉(zhuǎn)率的服飾品類，將部分標(biāo)品轉(zhuǎn)移至第三方平臺(tái)運(yùn)營(yíng)的戰(zhàn)略強(qiáng)化了物流管理的集中度，唯品會(huì)物流效率得到穩(wěn)健提升。本季度經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率為17.4%，相較于去年同期18.4%有所下滑，主要受到履單費(fèi)用率同比下滑0.9%的影響。盈利方面，唯品會(huì)已經(jīng)連續(xù)25個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，2018Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.89億元，同比增長(zhǎng)2.3%；Non-GAAP凈利潤(rùn)達(dá)9.14億元，Non-GAAP凈利率回升至3.5%。

　　我們認(rèn)為，唯品會(huì)在特賣領(lǐng)域積累了充足經(jīng)驗(yàn)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，回歸優(yōu)勢(shì)品類、低價(jià)好貨的戰(zhàn)略有效提升復(fù)購(gòu)率和用戶粘性，品類調(diào)整下物流的規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步凸顯。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：（1）京東騰訊引流不及預(yù)期，流量成本大幅上升；（2）服飾品類優(yōu)勢(shì)減弱，品類拓張受阻；（3）物流布局費(fèi)用超預(yù)期，供應(yīng)鏈能力減弱；（4）升級(jí)特賣業(yè)務(wù)不理想，造成公司毛利率持續(xù)下滑；（5）金融業(yè)務(wù)風(fēng)控能力不足，逾期風(fēng)險(xiǎn)大幅增加。