投資摘要：

　　在三月底發(fā)布的《貴金屬大底已現(xiàn)，黃金暗黑已過(guò)黎明將至》中我們系統(tǒng)性的闡述了近階段影響黃金價(jià)格走勢(shì)的核心因素。

　　我們認(rèn)為當(dāng)前黃金依然處于歷史上最優(yōu)的多頭交易時(shí)刻，風(fēng)險(xiǎn)再定價(jià)帶來(lái)了黃金避險(xiǎn)溢價(jià)的持續(xù)性攀升，流動(dòng)性寬松預(yù)期提振黃金價(jià)格的重心上移，全球央行一致購(gòu)金則推動(dòng)黃金需求曲線右移，此外，巴塞爾協(xié)議III的執(zhí)行將令黃金的交易屬性由商品轉(zhuǎn)至貨幣，這顯然是黃金需求屬性的質(zhì)變。

　　在二季度，事件性驅(qū)動(dòng)所帶來(lái)的市場(chǎng)預(yù)期搖擺致使市場(chǎng)在交易"預(yù)期拐點(diǎn)及實(shí)際拐點(diǎn)"時(shí)出現(xiàn)偏差。大類(lèi)資產(chǎn)的交易邏輯亦因此而出現(xiàn)急變，以銅為代表的風(fēng)險(xiǎn)金屬在二季度遭受顯著拋壓，但以黃金為代表的避險(xiǎn)金屬在二季度卻獲得追捧，這種漲跌的分化顯示市場(chǎng)交易的是情緒及預(yù)期，因此避險(xiǎn)溢價(jià)的回歸是推動(dòng)黃金二季度顯著走強(qiáng)的根本性因素之一。

　　匯率端對(duì)黃金價(jià)格的提振作用開(kāi)始出現(xiàn)積極變化。美元趨勢(shì)性走弱及新興貨幣波動(dòng)性放大有利于金價(jià)重心的進(jìn)一步上移。美元指數(shù)下行拐點(diǎn)的出現(xiàn)或許只是時(shí)間問(wèn)題，美元對(duì)黃金上行走勢(shì)的負(fù)向壓制自18Q4開(kāi)始出現(xiàn)弱化。新興貨幣實(shí)際有效匯率自18年后整體走弱，匯率波動(dòng)階段性的放大推動(dòng)黃金對(duì)沖溢價(jià)的攀升。此外，中國(guó)的內(nèi)盤(pán)黃金溢價(jià)或因匯率因素而較美盤(pán)有3.6%左右的溢出空間。

　　利率層面對(duì)黃金的支撐作用逐漸加強(qiáng)。全球債券利率整體出現(xiàn)一致的下行拐點(diǎn)，全球負(fù)收益率債券規(guī)模出現(xiàn)急速放大。日本、歐元區(qū)及德國(guó)十年債延續(xù)負(fù)利率交易，美十年債降至20個(gè)月低點(diǎn)，全球5-6月共計(jì)8個(gè)國(guó)家下調(diào)利率。利率成本的顯著性下移帶動(dòng)黃金持有機(jī)會(huì)成本的下滑，是黃金5月底出現(xiàn)大漲的顯著推動(dòng)因素。美國(guó)短長(zhǎng)期國(guó)債利率倒掛觸及金融危機(jī)后最高水平導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息壓力凸顯，長(zhǎng)端利率中樞下降預(yù)期是提振黃金價(jià)格的另一因素。