上交所近日發(fā)布《上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司股東以非公開轉(zhuǎn)讓和配售方式減持股份實施細則（征求意見稿）》（以下簡稱《實施細則》），向市場公開征求意見。

　　分析人士認為，《實施細則》跳出了以往糾結(jié)于控制減持規(guī)模和節(jié)奏的窠臼，改變了以競價交易為主的單一減持路徑，創(chuàng)設(shè)了一條由市場化博弈為主的新道路，是對A股減持制度改革的大膽探索和嘗試?！秾嵤┘殑t》構(gòu)建的科創(chuàng)板非公開轉(zhuǎn)讓制度，有助于推動形成市場化定價約束機制，滿足創(chuàng)新資本退出需求，并為股份減持引入增量資金。

　　引入非公開轉(zhuǎn)讓

　　前期，在中國證監(jiān)會指導(dǎo)下，針對科創(chuàng)公司的特點，《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》在現(xiàn)有股份減持制度的基礎(chǔ)上進行制度探索，明確科創(chuàng)公司股東除可以按照現(xiàn)行方式減持股份外，還可以通過非公開轉(zhuǎn)讓、配售方式轉(zhuǎn)讓首發(fā)前股份，具體轉(zhuǎn)讓的方式、程序、價格、比例以及后續(xù)轉(zhuǎn)讓等事項，由交易所另行規(guī)定，為制定《實施細則》提供了規(guī)則依據(jù)。已經(jīng)正式實施的新證券法，也在交易所業(yè)務(wù)規(guī)則中對股東轉(zhuǎn)讓股份的相關(guān)事宜作出具體規(guī)定，給予了進一步確認和支持。本次發(fā)布的《實施細則》，對非公開轉(zhuǎn)讓和配售作出細化規(guī)定，是科創(chuàng)公司股東通過非公開轉(zhuǎn)讓和配售方式轉(zhuǎn)讓首發(fā)前股份的實施指引和操作規(guī)范。

　　上交所人士表示，非公開轉(zhuǎn)讓這一科創(chuàng)板的制度創(chuàng)新，主要具有三方面的制度功能。一是推動形成市場化定價約束機制。在科創(chuàng)板中引入非公開轉(zhuǎn)讓制度，并將非公開轉(zhuǎn)讓的受讓方限定為具備專業(yè)知識和風(fēng)險承受能力的專業(yè)機構(gòu)投資者，轉(zhuǎn)讓價格通過詢價方式形成，旨在探索構(gòu)建買賣雙方均衡博弈下的市場化定價約束機制，發(fā)揮二級市場應(yīng)有的定價功能，促進形成更合理的價格發(fā)現(xiàn)機制。

　　二是滿足創(chuàng)新資本退出需求。高科技企業(yè)發(fā)展的不確定性大，創(chuàng)新資本作為早期投資者，承擔(dān)了較高的投資風(fēng)險。為創(chuàng)新資本提供便捷、可預(yù)期的退出渠道，符合風(fēng)險投資的運作規(guī)律，有利于提升創(chuàng)新資本循環(huán)利用效率。《實施細則》對于限售期屆滿后，股東通過非公開轉(zhuǎn)讓方式減持首發(fā)前股份，不再限制減持數(shù)量和持有時間，創(chuàng)投基金可以根據(jù)需要自主決定減持的時間、數(shù)量、比例。

　　三是為股份減持引入增量資金。非公開轉(zhuǎn)讓發(fā)生在股東和專業(yè)機構(gòu)投資者之間，認購資金主要來源于增量資金，有利于降低股份減持可能引發(fā)的流動性風(fēng)險。同時，《實施細則》設(shè)計了多元化的機構(gòu)投資者適格性安排，符合條件的公募基金、私募基金、保險基金都可以參與。這些機構(gòu)投資者的持股目的、投資策略和持股期限各不相同，一定程度上可以緩解受讓方后續(xù)趨同賣出、影響市場穩(wěn)定等問題。

　　此外，《實施細則》還規(guī)定股東可以向科創(chuàng)公司現(xiàn)有其他股東配售其持有的首發(fā)前股份，其他股東可以根據(jù)出讓方提供的價格和數(shù)量安排，自主決定是否參與配售。配售的主要目的，是保護現(xiàn)有股東的交易權(quán)，為首發(fā)前股份減持提供更多方式選擇。

　　按市場化原則設(shè)計價格形成機制

　　《實施細則》明確，非公開轉(zhuǎn)讓的受讓方應(yīng)當是具備相應(yīng)定價能力和風(fēng)險承受能力的專業(yè)機構(gòu)投資者，主要有兩類：一類是《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》規(guī)定的科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者；另一類是已依照《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》登記的私募基金管理人，且用于受讓股份的相關(guān)產(chǎn)品已完成備案。此外，《實施細則》還允許產(chǎn)業(yè)資本通過私募基金等形式參與非公開轉(zhuǎn)讓，便利科創(chuàng)公司通過非公開轉(zhuǎn)讓引入戰(zhàn)略投資者，形成有效的產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

　　與此同時，為防范可能出現(xiàn)的“過橋”轉(zhuǎn)讓行為，保證非公開轉(zhuǎn)讓詢價、定價的公允性和有效性，《實施細則》著力規(guī)范機構(gòu)投資者獨立性要求，禁止關(guān)聯(lián)方參與非公開轉(zhuǎn)讓。即與擬出讓股份的首發(fā)前股東、中介機構(gòu)存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的機構(gòu)投資者，不得參與非公開轉(zhuǎn)讓，避免轉(zhuǎn)讓雙方通過關(guān)聯(lián)方代持等方式，損害非公開轉(zhuǎn)讓的公平、公正及制度功能發(fā)揮。

　　此外，為防范短期套利，《實施細則》明確受讓方通過非公開轉(zhuǎn)讓受讓的股份，在受讓后6個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

　　《實施細則》按照市場化原則設(shè)計了非公開轉(zhuǎn)讓的價格形成機制，重點是體現(xiàn)交易雙方真實的價格預(yù)期，保證必要的交易效率，同時避免干擾二級市場穩(wěn)定運行。一是市場自主組織。非公開轉(zhuǎn)讓主要由首發(fā)前股東委托的證券公司或其他主體等中介機構(gòu)組織，首發(fā)前股東、機構(gòu)投資者參與；市場主體自主完成轉(zhuǎn)讓委托、確定詢價對象、發(fā)送認購邀請書、收集認購報價、確定轉(zhuǎn)讓結(jié)果及申報過戶等環(huán)節(jié)。

　　二是價格充分博弈。機構(gòu)投資者認購報價結(jié)束后，中介機構(gòu)對有效認購進行累計統(tǒng)計，按照價格優(yōu)先、數(shù)量優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則確定轉(zhuǎn)讓價格，并初步確定受讓方與轉(zhuǎn)讓數(shù)量。獲配詢價對象的最低報價為本次轉(zhuǎn)讓價格；認購不足的，可以按已經(jīng)確定的轉(zhuǎn)讓價格追加認購。

　　三是設(shè)定轉(zhuǎn)讓底價。為避免非公開轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)極端價格，干擾二級市場正常交易，轉(zhuǎn)讓價格下限不得低于認購邀請書發(fā)送日前20個交易日公司股票交易均價的70%。

　　四是兼顧交易效率。考慮到非公開轉(zhuǎn)讓的組織和實施具有一定成本，故在單次非公開轉(zhuǎn)讓中，首發(fā)前股東單獨或合計轉(zhuǎn)讓的股份數(shù)量應(yīng)不低于公司股份總數(shù)的1%，保證非公開轉(zhuǎn)讓的市場效率。

　　此外，《實施細則》參照市場實踐中的配售制度，規(guī)定股東可以通過配售向公司其他股東轉(zhuǎn)讓其持有的首發(fā)前股份，以實現(xiàn)股份減持的目的。具體規(guī)范上，一是提高市場效率和可操作性，配售股份數(shù)量不得低于公司股份總數(shù)的5%；二是配售價格不得低于市價70%；三是具體配售、過戶安排參照科創(chuàng)公司配股執(zhí)行；四是參與配售的股東，應(yīng)當披露配售方案、配售情況報告。（周松林）

　　責(zé)編：葉壯