中國A股市場自1990年成立，伴隨著社會主義市場經(jīng)濟的建立，已經(jīng)走過了25個年頭。在這25年里，中國經(jīng)濟經(jīng)歷了舉世矚目的高速增長，A股市場也在初創(chuàng)與改革中前行，明顯經(jīng)歷了1992年-1999年、1999年-2006年、2006年-2014年三個臺階式的發(fā)展過程，自2014年下半年以來，A股市場已經(jīng)開始邁上第四個臺階。

　　在臺階式的發(fā)展過程中，股票市場既與中國經(jīng)濟的發(fā)展密切聯(lián)系，其容量與指數(shù)的臺階化與經(jīng)濟水平的發(fā)展周期高度契合，也有在市場和制度體制的建立發(fā)展過程中形成的特有規(guī)律。

　　A股市場臺階式發(fā)展

　　改革開放后的1990年，商品經(jīng)濟與市場正在逐步形成，商品的價格機制也在向市場化邁進，此時深交所、上交所分別成立，中國的A股市場開始了臺階式的發(fā)展。

　　上海證券交易所正式營業(yè)初期，股市處于“摸著石頭過河”階段，直到1992年1月，鄧小平南巡講話中有關改革的言論使得投資者迅速接受了股票這一新興事物，人們爭搶購買股票的狂熱使得股市的發(fā)展進入第一臺階。在這一階段，社會主義市場經(jīng)濟也在逐步建立，經(jīng)濟發(fā)展帶來了上市公司的價值增長，上市公司數(shù)目也由最初的8家增加至885家，第一臺階的指數(shù)大約在1000點水平。

　　1999年開始的“5·19”行情 ，伴隨著第二階段經(jīng)濟體制改革的推動，上市公司增加至1388家，證監(jiān)會推出“改革股票發(fā)行體制、保險資金入市、逐步解決證券公司合法融資渠道”等促進資本市場發(fā)展的政策，股票市場也邁上了第二個臺階，指數(shù)達到了2000點上下的水平。

　　隨著2006年股權分置改革的實施，A股市場啟動了有史以來最大的牛市，上市公司數(shù)目上漲至2549家，市場邁上了第三個臺階，指數(shù)水平大約在3000點上下。

　　2014年，中國經(jīng)濟增速開始放緩，發(fā)展進入了新的常態(tài)，A股市場再次起飛，至2015年5月底，可以說是邁上了第四個臺階。

　　根據(jù)朱格拉周期的理論，市場經(jīng)濟存在9-10年的中周期波動，而中國的資本市場在過去25年中，也呈現(xiàn)出7-8年左右的臺階周期，由于中國經(jīng)濟的飛速發(fā)展和改革開放的制度變遷，周期較短也在情理之中?？梢娭袊墓墒信c經(jīng)濟發(fā)展在宏觀長期尺度上密切相關，伴隨著經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)，本輪牛市將會引領股市發(fā)展邁向更高的第四個臺階。

　　既與經(jīng)濟相關也與資金相關

　　股市作為國民經(jīng)濟的晴雨表，與經(jīng)濟的關聯(lián)性較高，但資本市場也具有自身特點，與實體經(jīng)濟在微觀與短期層面并不完全同步。

　　首先，貨幣與金融體系的效率與資本市場密切相關。1990年底中國M2/GDP為0.81，之后迅速攀升，1996年底突破1,2014年底，M2余額突破122.8萬億元，M2/GDP也攀升至1.93。相比而言，美國經(jīng)濟增速長期處于低位，2015年一季度GDP增速僅為2.99%。從1990年至2014年底，M2/GDP僅僅從0.55上升至0.67，變動幅度較小。

　　中美M2/GDP比值的差異恰恰是中國貨幣效率較低、資本市場不夠發(fā)達、支撐實體經(jīng)濟的功能不完善的表現(xiàn)，因此中國需要更多的貨幣才能支撐同等規(guī)模的實體經(jīng)濟。我們可以預見，隨著固定資產(chǎn)投資增速下降，隨著中國多層次資本體系的建設，隨著“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”推動國家經(jīng)濟的增長，金融體系和資本體系會實現(xiàn)改革與創(chuàng)新的突破，M2/GDP比例將會回落。

　　其次，股票市場的價值在根本上由上市公司的價值決定。上市企業(yè)的市值收入比波動較大，但2008年之后基本呈下降趨勢，由1.81下降至1.06。這主要是因為營收基本呈逐年上升趨勢，而市值波動較大所致。今年以來，隨著股市的走強，預計市值收入比或?qū)⒃俣壬仙?/p>

　　再次，多層次資本市場估值分化明顯。多層次資本體系建設在啟動初期和成熟發(fā)展時期，主板市場和中小板、創(chuàng)業(yè)板由于融資企業(yè)的規(guī)模、盈利能力、發(fā)展?jié)摿Φ戎T多方面的差異，在公司財務表現(xiàn)和公司價值方面必然呈現(xiàn)出不同的特點。

　　最后，資金供給影響A股市場的表現(xiàn)。從資金供給來看，財政政策方面，政府加大2015年財政赤字水平。貨幣政策方面，央行通過3次降息、2次降準、多次下調(diào)逆回購中標利率、使用MLF等創(chuàng)新流動性工具為市場提供充足的流動性。股市流動性方面，個人投資者加速入場，機構投資者積極布局市場，境外資金借助滬股通、QFII、RQFII等渠道進入股市，融資融券快速發(fā)展，均顯示出增量資金持續(xù)流入股市。長期來看，居民資產(chǎn)配置正在由以房地產(chǎn)等非金融資產(chǎn)為主向著金融資產(chǎn)為主轉(zhuǎn)變。隨著無風險利率的下行與信托產(chǎn)品剛性兌付的終結(jié)，信托、銀行理財不再是投資者的首選，家庭資產(chǎn)配置中對股權類資產(chǎn)需求上升。而與海外金融資產(chǎn)相比，當前中國股市的高度活躍也使得資金由海外市場回流國內(nèi)。

　　資金需求方面，市場融資規(guī)模增長，增發(fā)融資成為市場融資的主要方式。證監(jiān)會表態(tài)適度加大新股供給，短期內(nèi)不會對資金面造成很大的壓力。考慮到增量資金的繼續(xù)流入股市，預計資金面充裕，不僅能滿足市場的募資需求，還將繼續(xù)為指數(shù)提供上漲的動力。

　　A股市場展望

　　目前，中國的資本市場發(fā)展主要存在以下三個方面的挑戰(zhàn)。

　　一是層次建設不夠，無法滿足各種規(guī)模、不同發(fā)展階段以及巨大數(shù)量企業(yè)的融資需求，尤其是創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新都需要大量的資本支撐，中小企業(yè)融資難問題一直沒有得到有效化解，導致經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿o法充分釋放。

　　二是當前A股市場融資功能沒有起到應用的作用，股票融資占社會融資總額的比例僅有2%-4%左右，導致資本市場的投資和融資這兩大基本功能嚴重失衡。以美國為例，2014年直接融資占總體融資規(guī)模的74.92%。

　　三是A股市場本身運行機制仍不完善，導致其價值發(fā)現(xiàn)機制不穩(wěn)定，造成市場經(jīng)常過度波動，形成不必要的風險。由于個人投資者占過大比重，其情緒化和非專業(yè)性加劇了市場波動。

　　針對以上問題與挑戰(zhàn)，在此提出以下三點建議。

　　一是大力建設主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板到眾籌、區(qū)域與專項市場的多層次資本市場體系，將現(xiàn)在主板公司數(shù)量最多的倒三角狀態(tài)扭轉(zhuǎn)為眾籌、區(qū)域與專項市場解決更大量尤其是中小企業(yè)的融資需求的正三角狀態(tài)，面向中國數(shù)千萬企業(yè)的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新大潮，建立更加靈活的多層次資本體系，為中國經(jīng)濟的騰飛插上資本的翅膀。

　　二是完善資本市場的進入、監(jiān)管、轉(zhuǎn)板與退出機制，盡快實現(xiàn)注冊制、轉(zhuǎn)板機制與退市機制的政策制度實施，監(jiān)管專注于企業(yè)信息公開的規(guī)范性、完整性、真實性和及時性，定價由市場完成，讓更多投資者從企業(yè)的盈利和增長方面獲得回報。鼓勵金融創(chuàng)新，解除對金融機構過多的監(jiān)管約束，在保障金融基本穩(wěn)定的基礎上將權力歸還市場，發(fā)揮金融中介機構的專業(yè)性和規(guī)模效應，逐步將個人投資者為主的資本市場過渡到專業(yè)機構投資者為主的專業(yè)分工市場，降低金融波動風險，發(fā)揮市場的價值發(fā)現(xiàn)職能。

　　三是增強資本市場的融資功能，發(fā)揮IPO、增資、并購等企業(yè)融資功能作用，鼓勵建立增強創(chuàng)投、風投、眾籌、新三板與私募等各個階段流動性的多層次交易市場，將多層次的資本市場發(fā)展為對接投資者和融資人的雙贏市場，讓資本市場起到推動實體經(jīng)濟發(fā)展的乘數(shù)作用。