點評:

　　1、6月7日公司曾發(fā)布過兌付公告,現(xiàn)臨近兌付再度公告兌付存在不確定性,按時還款難度很大

　　此前銀行間已經(jīng)發(fā)生過多起類似案例,包括15宏達(dá)CP001、15東特鋼CP001和15華昱CP001。其中15宏達(dá)CP001發(fā)布兌付公告但兌付日未兌付,15東特鋼CP001和15華昱CP001是發(fā)布兌付公告后再發(fā)布風(fēng)險提示公告,最終兌付日未按時兌付。

　　理論上來看,銀行間發(fā)債企業(yè)提前5個工作日發(fā)布兌付公告并不等于兌付一定會實現(xiàn)。不過通常兌付公告發(fā)布后債券均按時兌付,我們認(rèn)為兌付公告一定程度上仍表達(dá)著企業(yè)的還債意愿,發(fā)布兌付公告后兌付時再生變是多種因素造成的。

　　2、川煤是煤炭行業(yè)第二起公募債券違約風(fēng)險事件,煤炭行業(yè)信用風(fēng)險仍在加大

　　雖然煤炭行業(yè)是供給側(cè)改革的重點行業(yè),但是“去產(chǎn)能”也給煤炭行業(yè)帶來了更多的短期陣痛,煤炭行業(yè)盈利仍快速下滑。2016年1-5月,原煤產(chǎn)量累計同比為-8.4%,276天工作日制度的實行加快了行業(yè)產(chǎn)量下降的速度。在煤價上漲幅度不足抵消產(chǎn)量降低負(fù)面影響時,煤炭行業(yè)盈利加速下滑,1-4月行業(yè)利潤累計同比-92.2%。

　　3、雖然煤炭行業(yè)整體信用風(fēng)險不減,但供給側(cè)改革有利于行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的生存

　　一方面,本輪國家主導(dǎo)的供給側(cè)改革采取的是“有保有壓”政策,年初八部委《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見》,還有4月四部委《關(guān)于支持鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》均明確了這一點。而對行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的金融支持,特別是信貸方面的保障有利于這些生存,減少債券違約事件的發(fā)生;另一方面,加快行業(yè)產(chǎn)能淘汰,長遠(yuǎn)來看有利于最終生存下來的企業(yè)。

　　4、在AAA煤炭債行業(yè)利差超過120BP時,看好債市時可以考慮配置優(yōu)質(zhì)企業(yè)債券

　　首先,優(yōu)質(zhì)企業(yè)債券短期違約風(fēng)險較小。對于公募債券來說,短時間內(nèi)的違約風(fēng)險更關(guān)注企業(yè)的再融資能力,而煤炭行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的貸款保障會明顯降低債券違約概率。

　　其次,年內(nèi)估值風(fēng)險不大。產(chǎn)業(yè)債估值風(fēng)險我們用行業(yè)利差來衡量,它的一個重要決定因素是該行業(yè)的景氣度,同時也與整體債市行情相關(guān)(債市偏暖,有利于行業(yè)利差下行)。在看好債市的前提下,雖然煤炭行業(yè)景氣度仍不會反轉(zhuǎn),但是行業(yè)利差進(jìn)一步走闊的空間不大。

　　另外,具體個券配置時,如何把握優(yōu)質(zhì)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn),我們傾向于主要特征是“大”。至于這個“大”怎么定量,我們這邊簡單采取了外部評級AAA這個要素,具體投資過程中可以再探討。

　　5、川煤存量公募和私募債券余額47.5億,如果本期短融還款無法獲得外部救助,后續(xù)將面臨多起債券違約

　　不包括15川煤炭CP001,川煤存量公募和私募債券余額有47.5億(其中5億07川煤債有建設(shè)銀行擔(dān)保)?？紤]到川煤集團(tuán)連續(xù)四年虧損,資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)88.5%,如果本期短融還款無法獲得外部救助,后續(xù)到期的無擔(dān)保債券違約概率加大。