嘉寶集團:輕重并舉,雙輪驅動:嘉寶集團是上海嘉定的老牌上市國企,今年2月引入光大控股成為戰(zhàn)略投資者;隨后光大控股通過二級市場增持4.99%股份,目前持股比例達到19.27%,為公司第一大股東。公司已開始積極探索輕資產化路徑,打造輕重并舉、雙輪驅動的業(yè)務格局。

　　房地產開發(fā)深耕嘉定,輕資產化正式啟航:嘉寶主要土儲均為上海嘉定區(qū)及周邊區(qū)域,得益于市場持續(xù)回升,公司銷售迎來突破,16年前三季銷售額達33.2億元,同比增長122.5%,截至上半年末,可售貨值約有98-100億元,全年有望向40億元發(fā)起沖擊。14年以來,公司擴張節(jié)奏收縮,15年未拿地,公司歷年拿地主要聚焦嘉定本土及周邊區(qū)域。財務方面,嘉寶一直維持相對充沛的資金和低水平的杠桿率,截至三季度末,公司凈負債率為負,短期有息負債為零。嘉寶在11月初確認以15.4億元現金收購光大安石及安石資管各51%股權,此番迅速整合一方面彰顯轉型決心,另一方面也有助于公司加快實現開發(fā)和基金業(yè)務的協(xié)同發(fā)展,打造輕重并舉的經營模式。

　　光大安石:國內房地產私募基金領航者:參照美、日經驗,我國REITs發(fā)展已經具備經濟條件(經濟增速下行和無風險利率下滑)和行業(yè)條件(告別住宅開發(fā)高增長時代),但配套制度仍有待落實,我國REITs發(fā)展具備巨大空間。光大安石是國內領先的房地產私募基金平臺,旗下設有美元基金和人民幣基金,據我們跟蹤,截至16年三季度末,光大安石在管基金規(guī)模為283億元,累計管理規(guī)模近700億元。光大安石主要收入來源就是基金管理費(1.5%管理費率)和項目退出時的業(yè)績提成(國際慣例是基準收益后的20%)。安石已經構建了覆蓋募資、投資、管理、退出的全環(huán)節(jié)團隊,其中在投后管理端成功打造自有商業(yè)運營品牌“大融城”,成為其核心競爭力,而在退出端光大安石也在積極嘗試類REITs產品,我們認為新加坡凱德的基金運作模式對光大安石具備較大借鑒意義。

　　估值及盈利預測:據我們測算,嘉寶集團估值為143.2億元(房地產NAV107.2億元,51%的光大安石股權估值為36億元),預計16-17年EPS為0.44、0.56元,首次覆蓋給予“買入”評級。