市場(chǎng)在上周達(dá)到3300高點(diǎn)之后，預(yù)計(jì)十二月份進(jìn)入震蕩模式，各種短期事件可能加劇下周的波動(dòng)幅度。中期配置上繼續(xù)看好中證100，建議關(guān)注家電，白酒，建筑，證券，績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)(部分TMT，部分醫(yī)藥，部分漲價(jià))。短期主題可關(guān)注銀行、海工裝備、天然氣、高速公路、電改、黃金。

　　摘要

　　市場(chǎng)在上周沖擊我們前期提出的四季度高點(diǎn)3300后，預(yù)計(jì)在12月份進(jìn)入震蕩模式。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益比下降，基本面上，通脹預(yù)期、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和流動(dòng)性環(huán)境的相互制約越來越大。各種短期事件沖擊也可能加劇下周的波動(dòng)幅度，兩融規(guī)則的調(diào)整以及外部美國(guó)加息預(yù)期、意大利公投、歐央行利率決議等事件，使困擾市場(chǎng)的因素開始增加，由此產(chǎn)生的心理沖擊將影響短期市場(chǎng)偏好。債市和大宗商品已經(jīng)進(jìn)入波動(dòng)加劇狀態(tài)。

　　中期來看，市場(chǎng)的主要特征是“沖浪”(享受波濤洶涌于浪尖)和騰挪(資金配置結(jié)構(gòu)變化顯著)。無論經(jīng)濟(jì)是否L型走勢(shì)，股市依然將表現(xiàn)出螺旋市特征，尤其是主題投資上。我們普遍上調(diào)了對(duì)于2017年A股市場(chǎng)的預(yù)測(cè)，合理估值中樞：上證指數(shù)3250點(diǎn)附近(之前3150)。主體區(qū)間：上證指數(shù)2900-3800點(diǎn)(之前2800-3300)。二季度高點(diǎn)：上證指數(shù)3600點(diǎn)。

　　近期招商A股流動(dòng)性指數(shù)環(huán)比微降。整個(gè)資金的供給端呈現(xiàn)出收縮的態(tài)勢(shì)；需求方面，限售解禁市值較上期有所減少，IPO融資規(guī)模和減持規(guī)模較上期有大幅增加，場(chǎng)外資金供需指標(biāo)掉頭向下。存量資金活躍度與上期持平，場(chǎng)內(nèi)交易活躍度指標(biāo)近期持續(xù)處于高位區(qū)間。貨幣市場(chǎng)利率方面，7天Shibor較上周上漲1.4個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到2.45%，顯示宏觀流動(dòng)性繼續(xù)趨緊。基金持倉(cāng)結(jié)構(gòu)迅速調(diào)整，股票型基金與混合型基金整體倉(cāng)位小幅上升。大盤股倉(cāng)位較上周下滑4.80%至18.58%；中盤股倉(cāng)位較為穩(wěn)定，小盤股倉(cāng)位大幅上升6.20%至49.41%。

　　限售解禁與減持對(duì)市場(chǎng)的影響分析。從月度數(shù)據(jù)來看，今年12月和明年1月將有較大規(guī)模的限售股解禁。我們認(rèn)為大規(guī)模限售解禁將以影響預(yù)期的方式影響市場(chǎng)，而大規(guī)模的減持短期可能并不會(huì)發(fā)生?？傮w而言，近期的大規(guī)模限售股解禁會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響，極易在市場(chǎng)收益率或流動(dòng)性上發(fā)生正反饋效應(yīng)，使得股市流動(dòng)性面臨較大壓力，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。12月和明年1月，大規(guī)模限售股解禁如果在其他因素不變的情況下，將會(huì)影響市場(chǎng)收益率下跌1%-1.5%，而流動(dòng)性受到的影響更大，招商A股流動(dòng)性指數(shù)將下跌10-12點(diǎn)。

　　從市場(chǎng)風(fēng)格和配置。近期分析師們看多看空都不談點(diǎn)位，技術(shù)和量化分析派研判市場(chǎng)的變動(dòng)頻繁，這代表著市場(chǎng)目前只靠抓主題輪動(dòng)比較難，更多的是靠基本面的信仰和對(duì)市場(chǎng)和宏觀規(guī)律的理解。中期配置上繼續(xù)看好中證100，建議關(guān)注家電，白酒，建筑，證券，績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)(部分TMT，部分醫(yī)藥，部分漲價(jià))。短期主題可關(guān)注銀行、海工裝備、天然氣、高速公路、電改、黃金。深港通和“螺旋市”個(gè)股組合請(qǐng)參見正文。

　　關(guān)于近期行情的思考

　　走勢(shì)情景與區(qū)間判斷

　　市場(chǎng)在上周沖擊我們前期提出的四季度高點(diǎn)3300后，預(yù)計(jì)在12月份進(jìn)入震蕩模式。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益比下降，基本面上，通脹預(yù)期、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和流動(dòng)性環(huán)境的相互制約越來越大。各種短期事件沖擊也可能加劇下周的波動(dòng)幅度。

　　中期來看，市場(chǎng)的主要特征是“沖浪”(享受波濤洶涌于浪尖)和騰挪(資金配置結(jié)構(gòu)變化顯著)。我們普遍上調(diào)了對(duì)于2017年A股市場(chǎng)的預(yù)測(cè)，合理估值中樞：上證指數(shù)3250點(diǎn)附近(之前3150)。主體區(qū)間：上證指數(shù)2900-3800點(diǎn)(之前2800-3300)。二季度高點(diǎn)：上證指數(shù)3600點(diǎn)。

　　猜想一：螺旋市依舊——無論經(jīng)濟(jì)是否L型走勢(shì)，股市依然將表現(xiàn)出螺旋市特征，尤其是主題投資上。

　　猜想二：波動(dòng)率低迷——股市波動(dòng)率維持低位震蕩，創(chuàng)業(yè)板波動(dòng)率很可能進(jìn)一步降低，期間會(huì)有明顯起伏。

　　猜想三：同步性減弱——上證指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的同步性會(huì)進(jìn)一步減弱，甚至不排除分道揚(yáng)鑣。

　　猜想四：指數(shù)沖浪前行——主板全年收益率繼續(xù)略微戰(zhàn)勝創(chuàng)業(yè)板。

　　猜想五：機(jī)構(gòu)配置騰挪——機(jī)構(gòu)投資者倉(cāng)位延續(xù)窄幅波動(dòng)，風(fēng)格配置將繼續(xù)震蕩向中大市值、績(jī)優(yōu)股靠近。

　　猜想六：價(jià)值搭臺(tái)——穩(wěn)健成長(zhǎng)類股票具有中期超額收益。

　　猜想七：概念炫舞——非行業(yè)屬性的主題(如殼、次新、高送)依然經(jīng)常成為熱點(diǎn)，但全年很可能呈現(xiàn)“蹦床”行情。

　　風(fēng)格&配置

　　中期配置上繼續(xù)看好中證100，建議關(guān)注家電，白酒，建筑，證券，績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)(部分TMT，部分醫(yī)藥，部分漲價(jià))。

　　短期主題可關(guān)注銀行、海工裝備、天然氣、高速公路、電改、黃金。深港通和“螺旋市”個(gè)股組合請(qǐng)參見正文。

　　限售解禁與減持對(duì)個(gè)股和市場(chǎng)的影響分析

　　近幾年以來，限售股解禁和股東減持經(jīng)常成為A股市場(chǎng)的熱點(diǎn)關(guān)注事件，頻繁刺激著A股市場(chǎng)的神經(jīng)。我們的A股流動(dòng)性監(jiān)測(cè)體系已經(jīng)納入這兩項(xiàng)指標(biāo)，每周跟蹤評(píng)估，未來三個(gè)月限售解禁規(guī)模大增，將再次引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

　　通過與國(guó)外限售股制度的比較，我們發(fā)現(xiàn)A股限售股制度(特別是減持、信息披露等方面)依然存在不足。導(dǎo)致上市公司在減持過程中可能出現(xiàn)刺激股價(jià)上漲、高位減持的現(xiàn)象。從個(gè)股層面，我們?cè)趯?duì)限售解禁和減持事件前后個(gè)股的累計(jì)超額收益的實(shí)證研究中也發(fā)現(xiàn)了這一現(xiàn)象。與限售解禁事件在事件后能獲得短期超額收益不同的是，股東減持在事件發(fā)生前和發(fā)生時(shí)存在較高的超額收益。并且超額收益在熱門行業(yè)、市值較小股票上較為顯著。

　　從市場(chǎng)層面來講，我們認(rèn)為限售解禁事件和減持事件在今年對(duì)市場(chǎng)收益率和流動(dòng)性的影響是反向關(guān)系。即限售股解禁事件由于可以事先獲知，引起了市場(chǎng)投資者對(duì)解禁后重要股東發(fā)生減持的擔(dān)憂，因此市場(chǎng)整體會(huì)有下行壓力。然而，當(dāng)實(shí)際發(fā)生減持行為時(shí)，重要股東更傾向于在股票處于高位時(shí)進(jìn)行減持，并且從歷史數(shù)據(jù)來看也存在著股價(jià)在股東減持期間拉高的現(xiàn)象，因此大規(guī)模的減持行為往往伴隨著市場(chǎng)的整體上行。

　　從月度數(shù)據(jù)來看，今年12月和明年1月將有較大規(guī)模的限售股解禁。我們認(rèn)為大規(guī)模限售解禁將以影響預(yù)期的方式影響市場(chǎng)，而大規(guī)模的減持短期可能并不會(huì)發(fā)生?？傮w而言，近期的大規(guī)模限售股解禁會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響，極易在市場(chǎng)收益率或流動(dòng)性上發(fā)生正反饋效應(yīng)，使得股市流動(dòng)性面臨較大壓力，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。12月和明年1月，大規(guī)模限售股解禁如果在其他因素不變的情況下，將會(huì)影響市場(chǎng)收益率下跌1%-1.5%，而流動(dòng)性受到的影響更大，招商A股流動(dòng)性指數(shù)將下跌10-12點(diǎn)。

　　市場(chǎng)資金面數(shù)據(jù)

　　近期招商A股流動(dòng)性指數(shù)有所下降。根據(jù)最新數(shù)據(jù)測(cè)算，招商A股流動(dòng)性指數(shù)為-0.06，較上周出現(xiàn)較一定程度下降。分項(xiàng)看，資金供給中銀證轉(zhuǎn)賬金額繼續(xù)大幅度回落，呈現(xiàn)較大幅度的流出狀態(tài)，基金發(fā)行份額小幅減少，融資凈買入金額也有一定程度下降，滬股通出現(xiàn)了明顯的凈流入，但整個(gè)資金的供給端呈現(xiàn)出收縮的態(tài)勢(shì)；需求方面，限售解禁市值較上期有所減少，IPO融資規(guī)模和減持規(guī)模較上期有大幅增加，場(chǎng)外資金供需指標(biāo)掉頭向下。存量資金活躍度與上期持平，場(chǎng)內(nèi)交易活躍度指標(biāo)近期持續(xù)處于高位區(qū)間。

　　　　具體數(shù)據(jù)來看：

　　限售解禁環(huán)比將上升。限售股/定增解禁：上周(12.2，151/198億)，本周(12.9，294/438億)。

　　重要股東全市場(chǎng)全周凈減持77億。

　　滬股通：全周凈入29億。

　　融資融券(截至12.1)：兩融余額為9744億(上周9614億)，連續(xù)九周上升。

　　基金發(fā)行：上周新成立偏股型基金72億(上上周73億)。

　　IPO、再融資速度加速明顯。

　　IPO批文六周連發(fā)：

　　(12.2/11.25/11.18/11.11/11.4/10.29)：75/112/64/112/45/101億。

　　6/7/8/9/10/11月再融資拿批文上市公司數(shù)：45/77/90/82/51/82家。

　　經(jīng)濟(jì)&金融數(shù)據(jù)跟蹤

　　11 月制造業(yè)PMI 指數(shù)為51.7%，較上月回升0.5 個(gè)百分點(diǎn)，大幅好于市場(chǎng)預(yù)期，并再次刷新近期最高水平，顯示制造業(yè)生產(chǎn)仍在加速擴(kuò)大。本月生產(chǎn)指數(shù)為53.9%，環(huán)比上漲0.6 個(gè)百分點(diǎn)，新訂單指數(shù)為53.2%，環(huán)比上漲0.4 個(gè)百分點(diǎn)，而且新出口訂單顯著回升，本月讀數(shù)為50.3%，漲幅達(dá)到1.1 個(gè)百分點(diǎn)。這說明11 月中國(guó)經(jīng)濟(jì)總需求水平持續(xù)改善刺激了供給端的擴(kuò)張。

　　地產(chǎn)銷售回落，汽車增速環(huán)比下滑。11月最后1周30大中城市地產(chǎn)銷量面積環(huán)比上升20.6%，其中一二三線環(huán)比分別上升42.5%、15.9%和14.2%，11月30城地產(chǎn)銷售面積同比下降27.5%，較上周上升0.8個(gè)點(diǎn)，仍低于10月的-0.5%，11月一二三線同比分別為-27.3%、-31.2%和-18.0%，其中一線和三線城市較上周分別上升4.1和3.0個(gè)點(diǎn)，二線城市較上周下滑1.0個(gè)點(diǎn)。乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，11月乘用車零售同比23.0%，低于10月的26.3%，前三周批發(fā)同比為25%。銷售增速的減緩表明政策影響已經(jīng)逐漸減弱，但是市場(chǎng)預(yù)計(jì)購(gòu)置稅減半政策延續(xù)實(shí)施的概率較大。

　　氣溫略微回升，蔬菜價(jià)格上漲減緩。農(nóng)業(yè)部蔬菜批發(fā)價(jià)格指數(shù)環(huán)比微降0.41%，前海蔬菜價(jià)格指數(shù)環(huán)比上升0.71%。豬價(jià)穩(wěn)中帶漲。農(nóng)業(yè)部豬肉價(jià)格和36個(gè)城市豬肉零售均價(jià)本周環(huán)比-0.1%和-0.3%，11月農(nóng)業(yè)部豬肉價(jià)格同比2.2%，較上周持平，高于10月的0.5%，36個(gè)城市豬肉零售均價(jià)同比6.3%，高于10月5.6%。

　　發(fā)電耗煤弱于10月。本周6大發(fā)電日均耗煤環(huán)比下降0.1%，11月6 大發(fā)電日均耗煤59.0萬噸，高于10月均值54.7萬噸，月環(huán)比上升7.9%，同比8.7%，較上周回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，低于10月同比13.2%。本周同比發(fā)電耗煤量下降，可能與本年同期氣溫(10.23度)高于去年同期(9.43度)有關(guān)。

　　螺紋鋼本周價(jià)格環(huán)比上升6.1%，11月同比47.2%，較10月的26.8%提升了20.4個(gè)百分點(diǎn)。受環(huán)保限產(chǎn)、煤炭漲價(jià)、運(yùn)費(fèi)成本上升等因素影響，水泥價(jià)格繼續(xù)上漲。本周全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù)環(huán)比上升0.22%，11月水泥價(jià)格月化同比24.3%，較高于10月上升了9.3個(gè)點(diǎn)。

　　2017年原油價(jià)格回升將帶動(dòng)CPI上行。歐佩克達(dá)成原油減產(chǎn)協(xié)議，同意將原油產(chǎn)量下調(diào)120 萬桶/日，布倫特原油應(yīng)聲上漲約10%在50 美元/桶上下波動(dòng)。雖然現(xiàn)在歐佩克具體實(shí)施時(shí)點(diǎn)、以及實(shí)施限期等問題都面臨不確定性，但2017 年原油價(jià)格較2016 年抬升將會(huì)是大概率事件。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素

　　不確定性

　　中國(guó)PPI可能在時(shí)隔5年之后首次超越CPI，或使通脹預(yù)期在短期內(nèi)進(jìn)一步發(fā)酵。在匯率貶值預(yù)期下，央行貨幣政策收緊甚至“加息是可以考慮的”。

　　當(dāng)?shù)貢r(shí)間4日，意大利與奧地利將分別舉行修憲公投及總統(tǒng)選舉。一旦意大利公投被否決及極右候選人當(dāng)選奧地利總統(tǒng)，將傾覆歐洲政治版圖，外匯市場(chǎng)可能出現(xiàn)明顯波動(dòng)。

　　向下風(fēng)險(xiǎn)

　　貨幣利率沖高，債市大幅下跌，很可能進(jìn)一步影響其他市場(chǎng)

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