五月投資策略：修復(fù)之路

　　中信證券(600030)

　　本文為中信證券市場研究部信投顧團(tuán)隊(duì)出品的第81期“信·策略”。

　　丨觀點(diǎn)回顧丨

　　回顧4月，我們認(rèn)為上證3000點(diǎn)附近應(yīng)是年內(nèi)的底部區(qū)域，市場迎來戰(zhàn)略建倉期，建議投資者均衡配置、逐步布局。

　　本期核心觀點(diǎn)

　　丨五月市場有望逐步踏上情緒和估值的“修復(fù)之路”。

　　展望5月，我們認(rèn)為A股在4月“戰(zhàn)略建倉期”之后，有望逐步踏上情緒和估值的“修復(fù)之路”。

　　建議投資者在均衡配置的基礎(chǔ)上，積極關(guān)注一季報(bào)業(yè)績改善的MSCI標(biāo)的股中的大藍(lán)籌和創(chuàng)藍(lán)籌，以及國家戰(zhàn)略支持的芯片等先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域，并在退市制度可能加快的潛在預(yù)期下堅(jiān)決回避績差股或基本面有瑕疵的股票。

　　研大勢

　　丨政策略有轉(zhuǎn)向，基本面預(yù)期和投資者情緒有望向上修復(fù)。

　　? 宏觀政策主張“擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)信用、松貨幣、寬財(cái)政”，基本面預(yù)期將修復(fù)，月度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有望迎來環(huán)比改善。

　　4月23日召開的中央政治局會議強(qiáng)調(diào)要“把加快調(diào)整結(jié)構(gòu)與持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需結(jié)合起來”，時(shí)隔3年再迎擴(kuò)內(nèi)需；明確要“降低企業(yè)融資成本”，去杠桿不一刀切、有保有壓的結(jié)構(gòu)性特征開始顯現(xiàn)；同時(shí)指出要“推動信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發(fā)展”，這些舉措都將有助于未來一段時(shí)間我國經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)較快增長。

　　疊加考慮3月底、4月底兩次國務(wù)院常務(wù)會議新增確定的全年合計(jì)4600多億元的減稅措施，以及4月中下旬央行全面降準(zhǔn)釋放了約4000億元的增量資金，我們認(rèn)為當(dāng)前的宏觀政策組合已轉(zhuǎn)向?yàn)椤皵U(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)信用、松貨幣、寬財(cái)政”。

　　因此，盡管3月以來的部分經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，但在政策略有轉(zhuǎn)向的背景下，市場對未來宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期仍有望實(shí)質(zhì)改善。而4月30日公布的4月份PMI數(shù)據(jù)也好于預(yù)期，我們預(yù)計(jì)工業(yè)增速等月度經(jīng)濟(jì)指標(biāo)將迎來環(huán)比改善。

　　? 資管新規(guī)靴子終落地，過渡期延長等操作性條款存明顯寬松跡象，投資者悲觀情緒將修復(fù)。

　　自2017年11月17日“資管新規(guī)征求意見稿”發(fā)布以來，對于正式稿出臺的不確定預(yù)期一直是懸于市場上方的達(dá)摩克利斯之劍。

　　4月27日資管新規(guī)終落地，盡管正式稿的核心目標(biāo)并沒有改變或弱化，但部分操作性條款較之征求意見稿存在明顯寬松跡象，比如過渡期限的延長、凈值計(jì)量方式的調(diào)整、分級產(chǎn)品限制的放松等方面均大超市場預(yù)期。

　　靴子落地，這有利于投資者悲觀情緒的修復(fù)以及股指企穩(wěn)。而且，隨著資管新規(guī)打破剛兌、重新匹配投資品的風(fēng)險(xiǎn)和收益，預(yù)計(jì)A股等權(quán)益類資產(chǎn)對居民部門的吸引力還將持續(xù)提升。

　　丨中美貿(mào)易摩擦的短期影響逐漸收斂，A股年報(bào)/一季報(bào)的業(yè)績沖擊接近尾聲。

　　? 中美貿(mào)易談判即將開啟，貿(mào)易摩擦對市場的短期影響逐漸收斂。

　　中美貿(mào)易摩擦是過去一個(gè)多月壓制A股風(fēng)險(xiǎn)偏好的重要因素之一。5月初，由美國財(cái)政部長等高級別人士組成的代表團(tuán)將到訪北京，就中美貿(mào)易問題舉行談判。

　　我們認(rèn)為，盡管中美貿(mào)易談判的進(jìn)程不會平坦，持續(xù)時(shí)間也可能長達(dá)數(shù)月之久，但談判用意畢竟是要避免中美全面貿(mào)易戰(zhàn)的爆發(fā)，而且雙方在中國降低汽車和部分日用消費(fèi)品關(guān)稅、開放金融和其他服務(wù)貿(mào)易市場等領(lǐng)域達(dá)成階段性共識的概率較大。

　　因此，中美貿(mào)易摩擦的演進(jìn)預(yù)計(jì)至少將會好于市場當(dāng)前的悲觀預(yù)期。而且，美國發(fā)布的關(guān)稅清單的生效和執(zhí)行時(shí)點(diǎn)最快也在6月份以后，并不會給5月份的經(jīng)濟(jì)基本面帶來實(shí)質(zhì)性影響。

　　? A股年報(bào)/一季報(bào)的業(yè)績沖擊已接近尾聲，未來擴(kuò)內(nèi)需等政策有望支撐A股盈利呈現(xiàn)高韌性。

　　2017年，可比口徑下全部A股盈利增速接近20%，高于2016年的7%左右。但就單季度來看，去年3、4季度和今年1季度，全部A股的盈利增速分別為20%多、17%和15%左右，出現(xiàn)了連續(xù)兩個(gè)季度的下滑。

　　結(jié)構(gòu)上，與創(chuàng)業(yè)板一季報(bào)盈利增速由負(fù)轉(zhuǎn)正、大幅回升至超過30%相比，主板盈利增速則下滑了約10個(gè)百分點(diǎn)至14%左右，其中部分16-17年股價(jià)表現(xiàn)較好的白馬藍(lán)籌一季報(bào)業(yè)績甚至還弱于預(yù)期。

　　另外，數(shù)家公司在4月底集中發(fā)布了“無法在法定期限內(nèi)披露定期報(bào)告”的公告，這也將強(qiáng)化投資者對績差股或基本面有瑕疵的股票采取謹(jǐn)慎回避的態(tài)度。

　　不過，目前A股年報(bào)/一季報(bào)已基本披露完畢，整體盈利增速下滑對市場的沖擊已接近尾聲，而且如上所述，未來擴(kuò)內(nèi)需等宏觀政策仍有望支撐A股盈利跟隨經(jīng)濟(jì)基本面呈現(xiàn)出高韌性。

　　丨政策略有轉(zhuǎn)向疊加事件沖擊接近尾聲，A股5月有望逐步踏上“修復(fù)之路”。

　　一方面宏觀政策略有轉(zhuǎn)向、資管新規(guī)好于預(yù)期，另一方面中美貿(mào)易摩擦和A股盈利下滑的事件沖擊接近尾聲，我們認(rèn)為A股在4月“戰(zhàn)略建倉期”之后，有望逐步踏上情緒和估值的“修復(fù)之路”。

　　目前，上證和滬深300指數(shù)的PE估值在12-14倍，基本處于2010年以來的中位數(shù)水平，相較美股道指和標(biāo)普500指數(shù)18-21倍的估值有一定優(yōu)勢；

　　創(chuàng)業(yè)板指估值則在42倍左右，比歷史中位數(shù)水平低約20%，但較美股納斯達(dá)克指數(shù)約26倍的估值仍高出很多，不過創(chuàng)業(yè)板指相對滬深300指數(shù)的PE值為3.3倍，處在歷史低位區(qū)域。

　　因此簡單類比看，A股估值上的“修復(fù)空間”較為可觀。

　　另外，市場對A股即將納入MSCI的關(guān)注度也在快速升溫，4月份滬深港通北上資金凈流入規(guī)模就達(dá)約380億元，5月份海外增量資金流入的預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)，有利于這種估值修復(fù)。

　　講配置

　　具體配置上，投資者可跟隨市場的“修復(fù)之路”穩(wěn)步提高自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　在均衡配置的基礎(chǔ)上，積極關(guān)注一季報(bào)業(yè)績改善的MSCI標(biāo)的股中的大藍(lán)籌和創(chuàng)藍(lán)籌，以及國家戰(zhàn)略支持的芯片等先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域，并在退市制度可能加快的潛在預(yù)期下堅(jiān)決回避績差股或基本面有瑕疵的股票。

　　? 一季報(bào)業(yè)績改善的MSCI標(biāo)的股中的大藍(lán)籌和創(chuàng)藍(lán)籌。

　　另外，6月份MSCI納入的A股標(biāo)的股范圍預(yù)計(jì)將大于其在3月份公布的230余只股票，那些一季報(bào)業(yè)績改善的新增標(biāo)的股無疑在邊際上會得到更多資金的青睞。

　　? 國家戰(zhàn)略支持的芯片等先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域。

　　十九大報(bào)告就曾明確提到要“加快建設(shè)制造強(qiáng)國，加快發(fā)展先進(jìn)制造業(yè)”，而近期的中美貿(mào)易摩擦也將倒逼芯片等先進(jìn)制造業(yè)領(lǐng)域加速國產(chǎn)替代進(jìn)程。

　　? 績優(yōu)公募基金一季報(bào)大幅加倉的滯漲股。

　　通過分析4月下旬披露完畢的公募基金一季報(bào)，可以篩選出績優(yōu)公募基金一季度大幅加倉或抱團(tuán)買入的股票。從數(shù)據(jù)回測經(jīng)驗(yàn)看，其中的滯漲股值得跟蹤關(guān)注。我們將另行發(fā)布專題報(bào)告，提示具體的滯漲股投資機(jī)會。

　　— 完 —

　　2018年往期觀點(diǎn)回顧