【港股策略月報】高股息策略是弱市中的優(yōu)策略（海通荀玉根、唐一杰）

　　來源： 股市荀策

　　海通荀玉根、唐一杰

　　重要提示：《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》于2017年7月1日起正式實施，通過本微信訂閱號發(fā)布的觀點和信息僅供海通證券的專業(yè)投資者參考，完整的投資觀點應(yīng)以海通證券研究所發(fā)布的完整報告為準(zhǔn)。若您并非海通證券客戶中的專業(yè)投資者，為控制投資風(fēng)險，請取消訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。本訂閱號難以設(shè)置訪問權(quán)限，若給您造成不便，敬請諒解。我司不會因為關(guān)注、收到或閱讀本訂閱號推送內(nèi)容而視相關(guān)人員為客戶；市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。

　　核心結(jié)論：①今年以來港股高股息組合跌-1.65%，低PE組合跌-5.83%、低PB組合跌-7.96%、小市值組合跌-13.24%，恒生指數(shù)跌-8.09%，歷史上高股息策略牛市中表現(xiàn)普通，熊市和回調(diào)的弱市中跌幅小。②長期看港股仍在第九輪牛市過程中，中期調(diào)整結(jié)束的信號：一是確認(rèn)盈利二次探底幅度多大，二是等待美國加息結(jié)束。③中期調(diào)整過程中高股息股是避風(fēng)港，金融、資訊科技、原材料行業(yè)盈利估值匹配度較好。

　　高股息策略是弱市中的優(yōu)策略

　　港股今年1月上漲后，2月以來持續(xù)調(diào)整。那么在弱市中，什么樣的策略更有效呢？本文將對此進行深入分析。

　　1． 高股息策略是弱市中的優(yōu)策略

　　1.1回顧：9月恒指下跌-1.5%，電訊業(yè)領(lǐng)漲

　　9月日經(jīng)225指數(shù)領(lǐng)漲，恒生指數(shù)漲幅居后。9月全球主要市場中日本股市表現(xiàn)亮眼，截止9月25日，日經(jīng)225指數(shù)上漲4.7%；孟買SENSEX指數(shù)領(lǐng)跌，跌幅為-5.2%；其他漲幅居前的還有巴西圣保羅指數(shù)（上漲2.5%）、上證綜指（上漲2.1%）、道瓊斯工業(yè)指數(shù)（上漲2.0%）。恒生指數(shù)9月以來下跌-1.5%，跌幅居于全球主要市場前列。從行業(yè)層面來看，9月恒生綜合行業(yè)指數(shù)大部分下跌，恒生電訊業(yè)、恒生能源業(yè)、恒生工業(yè)表現(xiàn)較好，分別上漲2.6%、1.1%、0.8%，恒生消費者服務(wù)業(yè)、恒生消費品制造業(yè)、恒生資訊科技業(yè)跌幅居前，分別下跌-5.1%、-4.0%、-3.3%。

　　港股四種結(jié)構(gòu)性投資策略長期看大幅跑贏大盤。港股今年2月以來持續(xù)調(diào)整，但股票表現(xiàn)有明顯結(jié)構(gòu)性分化，那么不同的結(jié)構(gòu)性投資策略是否存在機會。在報告《A股四大簡單致勝法寶-20170911》中，我們分析了高股息、小市值、低市盈率和低市凈率這四種簡單策略在A股的表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)這四種策略雖然簡單，但是長期看遠遠跑贏大盤，具有長期投資價值。在報告《港股簡單實用策略：高股息策略-20170829》中，我們專門分析了高股息策略在港股的表現(xiàn)。我們分析這四種策略在港股市場的歷史表現(xiàn)，我們每年末將恒生綜合指數(shù)分別按照股息率、市值、市盈率（TTM）和市凈率（LF）分成5組，分別選取前20%和后20%作為下一年的投資組合，然后在下一年末用同樣的方法確定新的投資組合。在考慮股利再投資的情況下，計算2007年~2017年各組合的年化收益率。結(jié)果顯示，恒生綜合指數(shù)年化收益率為6.9%，股息率最高20%組合年化收益率為12.7%，超額收益率為5.8%，表現(xiàn)最佳；市盈率最低20%組合年化收益率為12.7%，超額收益率為5.8%；市凈率最低20%組合年化收益率為11.8%，超額收益率為4.9%；市值最小20%組合年化收益率為7.5%，超額收益率僅為0.6%。小市值策略在港股有效性不強，相對而言在A股中，小市值策略表現(xiàn)是最好的。這可能源于機構(gòu)為主的港股投資者和散戶為主的A股投資者對小市值股票偏好有所差異。

　　　　1.2今年高股息股票表現(xiàn)佳

　　今年以來高股息策略跌幅最小。今年2月份以來，港股持續(xù)調(diào)整，年初至9月25日恒生指數(shù)跌幅為-8.09%。采用前文相同的方法，將恒生綜合指數(shù)成份股分別按照股息率、市值、市盈率（TTM）和市凈率（LF）分成5組，選取股息率最高的20%、市值最小的20%、市盈率最低的20%、市凈率最低的20%分別構(gòu)建高股息率組合、小市值組合、低市盈率組合、低市凈率組合。在18年年初投資上述投資組合，截至9月25日，高股息策略組合跌幅最低，僅為-1.65%，低市盈率組合、低市凈率組合、小市值組合的跌幅分別為-5.83%、-7.96%、-13.24%；在今年1月份港股高點投資上述投資組合，截至9月25日，高股息策略組合跌幅仍是最低，為-11.68%，低市盈率組合、低市凈率組合、小市值組合的跌幅分別為-16.32%、-16.45%、-19.97%。

　　歷史上高股息策略牛市表現(xiàn)普通，熊市跌幅最小。2008年以來港股共經(jīng)歷了兩輪牛市，第一輪牛市（08/10-10/11）中，高股息組合累計收益率為232.4%、小市值組合累計收益率為372.4%、低市盈率組合累計收益率為256.7%、低市凈率組合累計收益率為276.5%、恒生綜合指數(shù)累計收益率為110.8%；第二輪牛市（11/10-15/04）中，高股息組合累計收益率為110.0%、小市值組合累計收益率為118.9%、低市盈率組合累計收益率為116.4%、低市凈率組合累計收益率為128.0%、恒生綜合指數(shù)累計收益率64.4%。綜合兩輪牛市中四大簡單策略的表現(xiàn)看，高股息策略并不突出。2008年以來港股共經(jīng)歷了兩輪熊市，第一輪熊市（10/11-11/10）中，高股息組合累計收益率為-29.6%、小市值組合累計收益率為-42.8%、低市盈率組合累計收益率為-39.1%、低市凈率組合累計收益率為-36.4%、恒生綜合指數(shù)累計收益率為-31.1%；第二輪熊市（15/04-16/02）中，高股息組合累計收益率為-31.2%、小市值組合累計收益率為-38.8%、低市盈率組合累計收益率為-31.6%、低市凈率組合累計收益率為-32.3%、恒生綜合指數(shù)累計收益率-33.6%。在兩輪熊市中，高股息策略的跌幅均低于其他三種策略，高股息策略在熊市中能夠起到熊市保護傘的作用，小市值策略在熊市中跌幅最大。

　　　　1.3展望：長期看港股仍在第九輪牛市，短期看高股息股是避風(fēng)港

　　長期看港股仍在第九輪牛市，中期拐點等信號，短期看高股息股是避風(fēng)港。我們在報告《借鑒歷史，港股第九輪牛市未完-20180910》中分析港股目前仍處于第九輪牛市。1964年以來港股已經(jīng)歷8輪牛熊，牛市平均5年，熊市平均1.3年。16/2以來港股進入第九輪牛市，目前牛市持續(xù)2.5年短于港股牛市歷史平均水平，截至18年2月份本輪牛市恒生指數(shù)最大漲幅83%，對比歷史上的牛市漲幅不算很大。同時截至9月25日，恒生指數(shù)PE（TTM，下同）為10.1倍，橫向?qū)Ρ热蚰壳叭詾槿蛑饕袌鲎畹?，港股低估值?yōu)勢明顯。截至9月25日，已公布18年中報的1766家港股上市公司中報凈利潤增速為11.1%，年化ROE為10.8%，雖然較17年年報有所下降，盈利仍穩(wěn)健。長期看，港股盈利估值匹配度好，支撐港股繼續(xù)向好。中期看，2月以來港股持續(xù)調(diào)整，影響調(diào)整的因素一是盈利有所回落，18年中報凈利潤增速較17年年報有所下降，二是美聯(lián)儲加息影響港股資金面偏緊。本輪盈利筑底特征類似2002-05年期間，即W型筑底。這輪盈利改善左側(cè)底回升始于2016年二季度，現(xiàn)在是二次探底回落過程中，預(yù)計右側(cè)底在2019年二、三季度，2018年年報和2019年一季報數(shù)據(jù)有望給出更明確證據(jù)。中期調(diào)整右側(cè)拐點等兩信號明朗：一是盈利回落幅度到底多大，二是等待美國加息結(jié)束。今年以來港股高股息股大幅跑贏大盤，而且歷史上港股調(diào)整時高股息股表現(xiàn)更好。在中期調(diào)整過程中高股息股是避風(fēng)港。

　　資訊科技業(yè)、原材料業(yè)、金融業(yè)盈利估值匹配度較好，值得關(guān)注。從利潤增速來看，資訊科技業(yè)、原材料業(yè)兩大行業(yè)凈利潤增速在港股各行業(yè)中較高，18年中報歸母凈利潤同比分別增長77.8%、89.3%。從盈利估值匹配度上看，資訊科技業(yè)、原材料業(yè)、金融業(yè)的盈利估值匹配度較好。對于消費和科技類行業(yè)，一般采用PE與凈利潤增速比較來衡量盈利估值匹配度，恒生指數(shù)2018年中報凈利潤同比增速/當(dāng)前PE（TTM）為19.0%/10.1倍，資訊科技業(yè)分別為77.8%/40.6倍盈利估值匹配度較好。周期和金融地產(chǎn)類行業(yè)，一般采用PB和ROE比較來衡量盈利估值匹配度。恒生指數(shù)2018年中報ROE/當(dāng)前PB（LF）分別為12.1%/1.2倍，原材料業(yè)分別為12.8%/1.0倍，金融業(yè)分別為12.6%/0.9倍，盈利估值匹配度較好。

　　　　2． 重點關(guān)注公司

　　2.1 西部水泥：陜西水泥絕對霸主，估值洼地修復(fù)可期

　　公司是陜西省水泥市場領(lǐng)先廠商，根據(jù)產(chǎn)能數(shù)據(jù)測算，在陜南地區(qū)為絕對龍頭（市占率75%），在關(guān)中地區(qū)也是市場引導(dǎo)者（市占率21%）。目前，公司水泥總產(chǎn)能達到2920萬噸，其中陜西占比80%。而陜西區(qū)域區(qū)位優(yōu)勢明顯，四面有天然地理屏障，是一個相對獨立的市場。2018年下半年，“補短板”帶動基建復(fù)蘇，2018-2020年，陜西仍有大量的基建類項目亟待開工或建設(shè)，我們認(rèn)為基建寬松推動下，這部分項目對于水泥需求的拉動也會比較顯著。根據(jù)陜西省錯峰限產(chǎn)規(guī)劃來看，2018年全年規(guī)劃147天進行錯峰限產(chǎn)，較去年略有提升，錯峰限產(chǎn)仍維持在嚴(yán)格水平。9月份水泥即將迎來旺季，我們認(rèn)為，陜西關(guān)中地區(qū)，西部水泥和海螺水泥合計產(chǎn)能占比達到44%，基于海螺水泥對于西部水泥的較大比例持股（21%），雙方有望在關(guān)中地區(qū)形成協(xié)同效應(yīng)，水泥價格有望上漲；陜南地區(qū)，西部水泥掌握絕對定價權(quán)，價格也有望順勢上漲。

　　我們預(yù)計，2018-2020年，公司分別實現(xiàn)收入59.37、60.45和61.75億元，分別實現(xiàn)歸屬股東凈利潤14.92、16.03和16.78億元，分別同比增長109.82%、7.46%和4.69%；每股收益分別為0.27、0.29和0.31元，參考同行業(yè)港股公司估值情況，我們認(rèn)為公司合理的PE估值區(qū)間為對應(yīng)2018年5-6X，對應(yīng)1.35-1.62元/股，換算為港元則對應(yīng)1.54-1.85港元/股（按照1港元兌0.874元人民幣），給予優(yōu)于大市評級。

　　風(fēng)險提示：基建放緩，水泥價格下跌的風(fēng)險；錯峰限產(chǎn)力度不及預(yù)期，供給超過預(yù)期的風(fēng)險。

　?。ㄎ鞑克?，02233.HK，張向偉，S0850517070011）

　　　　2.2 吉利汽車：累計銷量破百，8月轎車表現(xiàn)強勢

　　吉利8月銷量達到12.55萬部，同比增長30%，環(huán)比增長4%。分車型看，SUV車型博越/帝豪GS/遠景SUV/X3/遠景S1 8月銷量分別為1.90/1.34/1.00/1.05/0.47萬部，其中博越/帝豪GS/遠景SUV同比-14%/+3%/-0%；轎車組合博瑞/帝豪GL/新帝豪/遠景銷量分別為0.54/1.27/2.28/1.16萬部，同比+78%/+16%/+9%/+6%，吉利轎車銷量表現(xiàn)強勢。8月領(lǐng)克01繼續(xù)維持良好表現(xiàn)，實現(xiàn)銷量9303部，環(huán)比增長0.5%；領(lǐng)克02實現(xiàn)銷量4371部，環(huán)比增長43.8%。根據(jù)公司2018年中報，下半年領(lǐng)克將推出定位于領(lǐng)潮運動轎車的領(lǐng)克03，同時領(lǐng)克01、02、03 插電式混合動力版本也將投放市場。2018年1-8月，公司累計實現(xiàn)銷量101.24萬部，同比增長41%，已完成2018年銷量目標(biāo)的64%。8月5日，F(xiàn)REE100吉利汽車開放體驗日暨全國百店開業(yè)慶典順利舉行，本次同步開業(yè)的百家吉利4S店全部按照吉利3.0渠道和服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)進行品質(zhì)提升。我們判斷，隨著公司傳統(tǒng)強勢車型的持續(xù)增長以及新車型的集中投放，在吉利3.0渠道和服務(wù)的建設(shè)下，預(yù)計公司將順利完成158萬部銷量目標(biāo)。

　　預(yù)計公司2018-2020年歸母凈利潤分別為147.47/220.37/291.51億元人民幣，EPS分別為1.64/2.45/3.25元人民幣。參考可比公司估值水平以及考慮到公司的成長性和流動性溢價，給予其2018年12-15倍PE，對應(yīng)合理價值區(qū)間19.68-24.60元人民幣/22.62-28.28元港幣（匯率港幣：人民幣=1：0.87），維持“優(yōu)于大市”評級。

　　風(fēng)險提示：公司新車型銷量不及預(yù)期；整體市場競爭激烈程度超預(yù)期。

　?。?，00175.HK，王猛，S0850517090004）

　　　　3． 覆蓋港股公司及估值