今年年初，君聯(lián)資本董事總經(jīng)理王俊峰制訂了幾個(gè)醫(yī)藥投資策略，第一，全力以赴幫助已投企業(yè)融資；另一點(diǎn)，新項(xiàng)目的投資節(jié)奏全面放緩。

　　“上半年估值比較好，融資容易，估值美麗，趕快搶錢(qián)，準(zhǔn)備過(guò)冬糧草。而投資節(jié)奏放緩是因?yàn)榻衲陜r(jià)格太貴，下半年再說(shuō)。”9月21日，在投中信息舉辦的投資年會(huì)上，王俊峰如是說(shuō)。

　　估值較好的背景是港股、A股相繼對(duì)未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)打開(kāi)大門(mén)。

　　2017年年底，港交所發(fā)布公示允許無(wú)盈利和無(wú)收入的生物科技公司赴港上市，市值要求需達(dá)15億港元以上，研究階段不能處于太前期；2018年8月31日，證監(jiān)會(huì)在《關(guān)于支持未盈利生物制藥企業(yè)在A股創(chuàng)業(yè)板上市融資的提案》答復(fù)函中提到，將引導(dǎo)尚未盈利或未彌補(bǔ)虧損的生物醫(yī)藥等創(chuàng)新企業(yè)在境內(nèi)上市。

　　“按過(guò)去國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的慣例，這是不可想象的?！狈窒硗顿Y合伙人杜濤認(rèn)為，港股對(duì)創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)開(kāi)放，給中國(guó)創(chuàng)新型藥企提供了一個(gè)融資平臺(tái)。以往，為了籌集研發(fā)需要的大量資金，生物醫(yī)藥企業(yè)只能在一級(jí)市場(chǎng)上尋找資金支持方。

　　這扇打開(kāi)的大門(mén)也改變了VC/PE機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)生物醫(yī)藥投資的節(jié)奏。

　　杜濤在投中信息的公開(kāi)演講中分享了幾組數(shù)據(jù)：

　　1、在過(guò)去三個(gè)季度，醫(yī)藥投資規(guī)模超過(guò)40億，投資公司數(shù)量在下降；

　　2、天使和種子輪投資數(shù)量在下降，C輪、B輪融資在增加，2018年上半年達(dá)到10%；

　　3、雖然從2017到2018年的增速并不快，但是從研發(fā)藥上看，前十個(gè)熱門(mén)研發(fā)領(lǐng)域，七個(gè)是腫瘤，只有三個(gè)是非腫瘤。全球十大藥企研發(fā)管線(xiàn)里面，在研藥品在持續(xù)下降，過(guò)去數(shù)年持續(xù)下降，而且中小企業(yè)的在研數(shù)量始終是平穩(wěn)的向上增長(zhǎng)。

　　“這標(biāo)志著什么？第一，VC投資規(guī)模在加大，投資趨向理性，投資標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格。所以在早期，幾年前的多VC，少PE的局面可能會(huì)趨向變化?！痹诙艥磥?lái)，國(guó)內(nèi)的醫(yī)藥投資規(guī)模在加大，各個(gè)投資公司的風(fēng)險(xiǎn)承受能力在增加，而被投公司的資本運(yùn)作能力也在提高。

　　但王俊峰仔細(xì)分析的時(shí)候，產(chǎn)生了一些恐懼，“我們仔細(xì)去看香港的市場(chǎng)，是沒(méi)有投資生物創(chuàng)新藥的傳統(tǒng)基礎(chǔ)，不管是基礎(chǔ)投資者，連分析師都沒(méi)有，有很多是看消費(fèi)的分析師。你去到美國(guó)看，不是學(xué)醫(yī)就是學(xué)藥的，他們對(duì)數(shù)據(jù)的解讀比企業(yè)家都深。而分析師基礎(chǔ)不足的時(shí)候，對(duì)市場(chǎng)不能太看好?！?/p>

　　集中出現(xiàn)的低價(jià)破發(fā)現(xiàn)象，也證明了資本市場(chǎng)反應(yīng)有些冷淡。

　　歌禮制藥在上市首日先升至14.9港元/股，后跌穿招股價(jià)至13.66港元/股；百濟(jì)神州首日開(kāi)盤(pán)下跌至103港元/股；華領(lǐng)醫(yī)藥上市便跌破發(fā)行價(jià)8.28港元/股。

　　幾個(gè)月前，李小加網(wǎng)志中曾提到過(guò)這一風(fēng)險(xiǎn)：生物科技版塊不同于一般的行業(yè)，它們上市后的表現(xiàn)容易兩極分化，要么大喜，要么大悲，由于新產(chǎn)品的研發(fā)成敗與否通過(guò)審批決定著生物科技公司的生死，任何有關(guān)產(chǎn)品研發(fā)與監(jiān)管審批進(jìn)程的信息都容易給股價(jià)帶來(lái)劇烈波動(dòng)。

　　但澳銀資本合伙人張亦笑認(rèn)為創(chuàng)新藥在港股表現(xiàn)不好并不是港股板塊的原因，“截止到8月底，我們拉了140多家掛牌的企業(yè)，這是整個(gè)市場(chǎng)的敏感度和悲觀情緒蔓延所造成的情況，所以這個(gè)事情不需要太多擔(dān)心?！?/p>

　　在王俊峰看來(lái)，“今天中國(guó)醫(yī)療大健康一級(jí)市場(chǎng)很重要的變化依據(jù)是資金的募集，在今天二級(jí)市場(chǎng)相對(duì)疲軟，一二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)倒掛，我們還是要回到價(jià)值評(píng)估，該值多少值多少。”

　　事實(shí)上，一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛這種情況并不僅僅發(fā)生在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，華蓋資本許小林拿了2014-2017年的數(shù)據(jù)做了總體比較，發(fā)現(xiàn)一級(jí)市場(chǎng)融資的平均水平在過(guò)去四年估值增長(zhǎng)了3.1倍，“二級(jí)市場(chǎng)這兩年會(huì)越來(lái)越便宜，現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)很多公司的價(jià)格是接近，甚至是倒掛的。”

　　一級(jí)市場(chǎng)上項(xiàng)目估值過(guò)高，杜濤認(rèn)為這是行業(yè)面臨的第一個(gè)挑戰(zhàn)，“我并不完全負(fù)面看這個(gè)問(wèn)題，主要原因是好項(xiàng)目偏少，所以錢(qián)都涌上去，估值就高了?！?/p>

　　張亦笑在今年上半年看到一些還不錯(cuò)的標(biāo)的，過(guò)去有一兩家機(jī)構(gòu)共同接觸，可能會(huì)算完基礎(chǔ)數(shù)據(jù)之后再做外部訪(fǎng)談，把價(jià)值判斷出來(lái)，把風(fēng)險(xiǎn)摘掉之后就要做盡調(diào)了，但現(xiàn)在，很多人說(shuō)要快一點(diǎn)，份額不多了?！斑@是大量資金涌入和新機(jī)構(gòu)誕生對(duì)市場(chǎng)造成的影響，一個(gè)是促進(jìn)繁華，另一方面也催生了泡沫?！?/p>

　　　　雖然李小加網(wǎng)志中曾提到，生物科技公司比較特別，因?yàn)樗鼈兊漠a(chǎn)品研發(fā)、制造和銷(xiāo)售過(guò)程都受到國(guó)家醫(yī)藥監(jiān)管當(dāng)局的嚴(yán)格監(jiān)管，它們每一階段的發(fā)展都有清晰明確的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和尺度，這一特點(diǎn)使得生物科技公司可以在資本市場(chǎng)上提供財(cái)務(wù)指標(biāo)以外的清晰具體的披露，供投資者來(lái)判斷投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　正因如此，張亦笑表示，“創(chuàng)新藥企股價(jià)的爆發(fā)式增長(zhǎng)通常是在臨床，很多企業(yè)是處于被低估狀態(tài)?！?/p>

　　由于新藥研發(fā)投資具有投入大、時(shí)間久并且業(yè)績(jī)往往具備爆發(fā)性的特點(diǎn)，針對(duì)傳統(tǒng)的醫(yī)藥企業(yè)/項(xiàng)目采用PEG估值的方法已經(jīng)不再適合創(chuàng)新型藥企?！?a href="http://m.xfjyyzc.com/gegu/601377/" target="_blank" title="興業(yè)證券(601377)股票分析,新聞,資金流向,財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)" >興業(yè)證券(601377)、股吧】徐佳熹團(tuán)隊(duì)分析認(rèn)為，未來(lái)創(chuàng)新藥估值體系將有望實(shí)現(xiàn)從PEG向Pipeline（鈦媒體注：在研產(chǎn)品管線(xiàn)）轉(zhuǎn)變，參考了海外常用的針對(duì)創(chuàng)新藥項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估的五類(lèi)方法，其中以現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法最為常用。

　　“后面還有不少真正一流的企業(yè)正在路上，我相信市場(chǎng)會(huì)在這類(lèi)企業(yè)真正到來(lái)的時(shí)候，能找到真正估值所在?！蓖蹩》逵X(jué)得仍要對(duì)市場(chǎng)保持樂(lè)觀。

　　除了估值之外，王俊峰認(rèn)為最關(guān)鍵的是公司背后的團(tuán)隊(duì)有多少變量。“如果同樣的一個(gè)公司，這個(gè)值幾十億，那個(gè)幾十億。最后就挑團(tuán)隊(duì)，團(tuán)隊(duì)特別強(qiáng)，操的心就少。今天的公司是一億美金，但是由于這個(gè)團(tuán)隊(duì)的存在，可以做出十億美金的價(jià)值?！保ū疚氖装l(fā)鈦媒體，作者/付夢(mèng)雯）