來(lái)源：官微

　　原創(chuàng)： 陳嘉禾

　　盡管在國(guó)際市場(chǎng)，指數(shù)化投資在最近幾年越來(lái)越流行，但是從各個(gè)方面來(lái)看，指數(shù)化投資在A股市場(chǎng)并不是最優(yōu)選擇。

　　讓我們首先來(lái)看看，為什么指數(shù)化投資會(huì)在全球市場(chǎng)流行？很重要的一個(gè)原因，就是全球市場(chǎng)已經(jīng)非常成熟。在成熟的市場(chǎng)中，投資者大多經(jīng)驗(yàn)豐富，因此很難有投資者，可以做出相對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)更加正確的決策。在這種情況下，指數(shù)化投資由于費(fèi)用低廉，就慢慢受到投資者們的青睞。

　　但是，A股市場(chǎng)恰恰缺乏成熟的投資者，這也就意味著A股市場(chǎng)的定價(jià)，相對(duì)成熟市場(chǎng)來(lái)說(shuō)更加紊亂。對(duì)于有經(jīng)驗(yàn)的投資者來(lái)說(shuō)，也就更加容易取得超額收益。這一點(diǎn)，在霍華德·馬克思先生的一篇投資備忘錄“無(wú)人化投資”中有清晰的闡述：越是不成熟的市場(chǎng)，有經(jīng)驗(yàn)的投資者越容易取得超額收益。

　　在2010年到2015年的小公司牛市中，我們就看到非常清晰的價(jià)格錯(cuò)配。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)更加喜愛小市值公司，投資者們熱衷于炒作小市值公司，因?yàn)榭梢援a(chǎn)生相對(duì)更大的價(jià)格波動(dòng)，而大藍(lán)籌股甚至被冠予“大爛臭”的外號(hào)。在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)上，經(jīng)?？梢钥吹剑谝粋€(gè)行業(yè)中業(yè)務(wù)相似的公司，越是基本面優(yōu)秀的藍(lán)籌股，估值反而更低。在這種明顯的價(jià)格錯(cuò)配下，如果投資者還要堅(jiān)持指數(shù)化投資，那么很明顯，他們沒(méi)有選擇最優(yōu)的道路。

　　而且，指數(shù)化投資并不是完美的方法，而是會(huì)產(chǎn)生許多內(nèi)生的問(wèn)題。之前提到的、放棄判斷股票和企業(yè)好壞可能帶來(lái)的收益，只是一個(gè)方面。

　　舉例來(lái)說(shuō)，如果投資者仔細(xì)看股票指數(shù)的編制規(guī)則，就會(huì)發(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)指數(shù)都是按照市值大小編制的。這也就意味著，一個(gè)股票的股價(jià)越高，市值也就越大；市值越大，在按照市值編制的指數(shù)中，所占的權(quán)重也就越大；這時(shí)候，按照指數(shù)化進(jìn)行投資的投資者，也就會(huì)更多地買入這個(gè)股票。很明顯，這與價(jià)值投資的核心哲學(xué)“低買高賣”，無(wú)疑是恰好相反的。也就是說(shuō)，指數(shù)化投資在一定程度上，會(huì)加劇投資者“追漲殺跌”的行為，而不是幫助投資者“低買高賣”。

　　股票指數(shù)的編制者們，也意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題。在最近幾年，一種“基本面指數(shù)”開始慢慢流行開來(lái)。這種指數(shù)以基本面為權(quán)重，因此避開了按市值做權(quán)重的股票指數(shù)帶來(lái)的“低買高賣”的問(wèn)題。但是，基本面指數(shù)并不是完美的，它至少仍然有兩個(gè)問(wèn)題。

　　第一個(gè)問(wèn)題，在我之前提到的霍華德·馬克思先生的投資備忘錄中有清楚的描述，那就是我們?nèi)绾芜x擇一個(gè)恰當(dāng)?shù)幕久婧饬繙?zhǔn)則呢？如果我們選擇凈資產(chǎn)，那么我們就會(huì)給騰訊控股這樣的公司非常小的權(quán)重（騰訊控股在香港上市，一直以來(lái)利潤(rùn)率很高、相應(yīng)凈資產(chǎn)也不大），甚至給穆迪公司0權(quán)重（穆迪這樣的評(píng)級(jí)公司，幾乎不需要凈資產(chǎn)，它的市凈率也就接近無(wú)窮大甚至是負(fù)值）。而如果我們以凈利潤(rùn)為權(quán)重，我們就會(huì)忽視掉那些一開始不盈利的公司，包括亞馬遜、谷歌。我們?nèi)绻凿N售收入為權(quán)重呢？那么我們又可能會(huì)選進(jìn)來(lái)一大堆賺吆喝不賺錢的企業(yè)，或者放走一些銷售利潤(rùn)率非常高的好公司。

　　總而言之，沒(méi)有一個(gè)、甚至一系列指標(biāo)，能夠準(zhǔn)確選出所有的好公司。這就好比無(wú)論我們用什么樣的標(biāo)準(zhǔn)，都不可能給世界上所有的珍貴文物估值一樣。最值得信賴的，仍然是最優(yōu)秀、最有經(jīng)驗(yàn)的文物鑒定師。

　　基本面指數(shù)的另一個(gè)問(wèn)題，是它仍然無(wú)法完全做到“太差的東西不要買”。當(dāng)一些公司明顯泡沫化的時(shí)候，基本面指數(shù)雖然不會(huì)像普通市值指數(shù)一樣，買入更多的這些公司，但是它也不會(huì)買的更少。而對(duì)于極度泡沫化的資產(chǎn)，最應(yīng)該做的，就是徹底回避它們。在這一點(diǎn)上，基本面指數(shù)最多只能做到無(wú)過(guò)，但很難做到有功。

　　在投資能力相對(duì)更弱的個(gè)人投資者交易量仍然占市場(chǎng)主流（這也就意味著他們有更大的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)）、許多機(jī)構(gòu)投資者仍然不夠成熟（看看其中有多少機(jī)構(gòu)投資者仍然在追漲殺跌）的A股市場(chǎng)，經(jīng)驗(yàn)豐富的價(jià)值型投資者，仍然可以取得比指數(shù)化投資要好的多的投資業(yè)績(jī)。當(dāng)然，這不是說(shuō)指數(shù)化投資毫無(wú)可取之處。恰恰相反，相對(duì)于許多流行的投資方法，比如追漲殺跌、頻繁交易、跟風(fēng)炒作，指數(shù)化投資仍然是許多普通投資者的優(yōu)秀選擇。只是說(shuō)，在A股市場(chǎng)，指數(shù)化投資并不是最優(yōu)的選擇。