來(lái)源：策略研究

　　◆市場(chǎng)觀點(diǎn)◆

　　等待反彈機(jī)會(huì)

　?。?）經(jīng)濟(jì)基本面：經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，等待后續(xù)數(shù)據(jù)確認(rèn)。從數(shù)據(jù)來(lái)看：

　　消費(fèi)環(huán)節(jié)，汽車、家電等消費(fèi)品銷量持續(xù)低迷，其中9月汽車銷量增速同比為-11.6%，較上月出現(xiàn)大幅下滑。家用電器中空調(diào)線下市場(chǎng)零售銷量和零售額同比增幅分別為-14.1%和-11.5%。代表性消費(fèi)品增速出現(xiàn)大幅度下降，引發(fā)消費(fèi)整體增速下降從而影響對(duì)經(jīng)濟(jì)支撐作用的質(zhì)疑擔(dān)憂，具體情況需要等待19日社零數(shù)據(jù)驗(yàn)證；

　　投資環(huán)節(jié)，制造業(yè)投資增速穩(wěn)步上升，基建投資在下半年專項(xiàng)債加速發(fā)行，重大項(xiàng)目陸續(xù)推出的背景下將有明顯改善，需要重點(diǎn)關(guān)注的是房地產(chǎn)開發(fā)投資增速有下滑可能，截止到8月房地產(chǎn)開發(fā)投資維持年內(nèi)10%增速的高位，但根據(jù)最新30大中城市商品房數(shù)據(jù)，10月日均銷售面積同比下跌26.85%，環(huán)比下跌32.41%，后續(xù)房地產(chǎn)開發(fā)投資預(yù)計(jì)難以再維持如此高速；

　　凈出口環(huán)節(jié)，中美貿(mào)易爭(zhēng)端帶來(lái)影響目前還未體現(xiàn)到出口環(huán)節(jié)，受人民幣匯率貶值以及企業(yè)搶出口等因素影響，9月單月出口增速創(chuàng)年內(nèi)新高，前9個(gè)月出口增速較去年同期有明顯大幅提升，預(yù)計(jì)貿(mào)易戰(zhàn)帶來(lái)的出口影響會(huì)在明年1季度及之后才會(huì)在數(shù)據(jù)上有所體現(xiàn)。

　　綜合來(lái)看，9月份及4季度后，消費(fèi)、房地產(chǎn)投資增速下行將成為經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的關(guān)鍵因素。

　　（2）流動(dòng)性層面：受降準(zhǔn)影響，短期流動(dòng)性壓力減小，但長(zhǎng)期市場(chǎng)利率溫和上行趨勢(shì)未變。國(guó)慶節(jié)末，央行宣布年內(nèi)第四次降準(zhǔn)，幅度1個(gè)百分點(diǎn)，置換中期借貸便利后還能釋放出7500億增量資金。受此利好消息影響，市場(chǎng)長(zhǎng)、短端利率皆出現(xiàn)了下行，其中SHIBOR周利率下行15pb，SHIBOR1個(gè)月利率下行12pb，SHIBOR3個(gè)月利率下行5pb，票據(jù)直貼利率下行25pb，10年期國(guó)債收益率下行3pb。此次降準(zhǔn)力度較大，預(yù)計(jì)短期內(nèi)市場(chǎng)利率仍有下行空間，但空間有限。

　　長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)利率溫和上行趨勢(shì)不會(huì)受本次降準(zhǔn)事件影響而產(chǎn)生大拐點(diǎn)，原因在于其一以為美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體及印度、俄羅斯等新興經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步入加息周期，而本次國(guó)內(nèi)不僅未加息反而降準(zhǔn)，在匯率接近貶值預(yù)期7的心里關(guān)口，人民幣貶值壓力加大，壓縮后續(xù)降準(zhǔn)降息空間。其二，貨幣供需兩端傳導(dǎo)通道存在堵塞，目前管理層正在疏通貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，但這是一項(xiàng)偏長(zhǎng)期復(fù)雜的工作，短時(shí)間難以“清淤”，只有貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制疏通后，流動(dòng)性才有可能迎來(lái)大拐點(diǎn)。

　?。?）政策層面：國(guó)內(nèi)“穩(wěn)、保、托”為主，關(guān)注外圍市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。今年以來(lái)貫穿影響市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的因素主要有兩塊：其一國(guó)內(nèi)去杠桿信用收縮，其二中美貿(mào)易爭(zhēng)端。站在目前時(shí)點(diǎn)來(lái)看，這兩塊因素都已經(jīng)階段性明朗，首先國(guó)內(nèi)去杠桿現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入“穩(wěn)”的階段，目前政策實(shí)施主要圍繞“穩(wěn)增長(zhǎng)”進(jìn)行，包括專項(xiàng)債、重大基建投資項(xiàng)目、完善促進(jìn)內(nèi)需消費(fèi)等，后續(xù)還會(huì)陸續(xù)推出“比市場(chǎng)預(yù)期力度更大”的減稅降費(fèi)措施、為減小企業(yè)經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)降低社保費(fèi)率等，政策施展基調(diào)“由壓轉(zhuǎn)?！笔秋L(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)提升的最重要推動(dòng)力。其次中美貿(mào)易爭(zhēng)端9月中旬2000億美元加征關(guān)稅后也暫告一段落。

　　尤其需要關(guān)注的是以美國(guó)為主的外圍風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。美國(guó)臨近中期選舉，政府為宣傳造勢(shì)將對(duì)中美關(guān)系進(jìn)行許多闡述及引導(dǎo)，負(fù)面消息仍有可能擾動(dòng)市場(chǎng)。此外，還要關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)加息與政府減稅之間可能產(chǎn)生的沖突矛盾，特朗普上臺(tái)以來(lái)大力推動(dòng)減稅，這也是美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇最重要的原因，但伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)第三次加息，加息頻率頻繁會(huì)減弱特朗普減稅的刺激效果，且年內(nèi)第四次加息預(yù)期仍然強(qiáng)烈。后續(xù)若美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息有可能引發(fā)美國(guó)經(jīng)濟(jì)掉頭，從而導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)掉頭，由此引致的美國(guó)市場(chǎng)下跌有可能傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

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　　市場(chǎng)判斷及行業(yè)配置

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　　優(yōu)選石油化工、銀行、保險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)基本面及流動(dòng)性短期內(nèi)難見大拐點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)偏好仍是影響市場(chǎng)的最重要因素，而目前影響市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的主要因素是中美貿(mào)易及海外市場(chǎng)表現(xiàn)。行業(yè)配置方面，在市場(chǎng)調(diào)整過(guò)程中布局石化、銀行、保險(xiǎn)三個(gè)行業(yè)。

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　　行業(yè)景氣度跟蹤

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　　行業(yè)景氣度追蹤

　?。?）資本品價(jià)格大多上漲，鋼鐵、機(jī)械板塊景氣度較好；

　?。?）消費(fèi)品中，建議關(guān)注【農(nóng)產(chǎn)品(000061)、股吧】和白酒龍頭。

　　資本品景氣追蹤

　　1） 動(dòng)力煤價(jià)格與焦煤價(jià)格均與上周持平，日均發(fā)電耗煤量同比下跌；

　　2） 鐵礦石價(jià)格普遍上漲，螺紋鋼、線材價(jià)格上漲，板材價(jià)格下跌，環(huán)保限產(chǎn)預(yù)期總體趨弱，地方限產(chǎn)方案和執(zhí)行效果仍有待觀察；

　　3） 基本金屬價(jià)格普遍上漲，黃金現(xiàn)貨價(jià)格上漲，期貨價(jià)格上漲，小金屬價(jià)格漲跌互現(xiàn)，大部分與上周持平，稀土價(jià)格少部分下跌，大部分與上周持平，后續(xù)受到中美貿(mào)易戰(zhàn)影響較大；

　　4） 水泥價(jià)格上漲，玻璃景氣度下降，水泥價(jià)格仍有走高空間；

　　5） 本周油價(jià)上漲，化工產(chǎn)品漲跌互現(xiàn)；

　　6） 挖掘機(jī)9月銷量創(chuàng)新高，基建補(bǔ)短板工程機(jī)械延續(xù)景氣。

　　消費(fèi)品景氣追蹤

　　1） 豬價(jià)基本持平，肉雞苗價(jià)格上漲，蛋雞苗價(jià)格持平，豬肉供給空缺將被其他肉類填補(bǔ)；

　　2） 主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格漲跌互現(xiàn)，玉米和白砂糖價(jià)格上漲，大豆、棉花和蔬菜價(jià)格下跌，國(guó)內(nèi)玉米行情堅(jiān)挺，豆粕價(jià)格持續(xù)上漲；

　　3） 本周小部分白酒價(jià)格上漲，奶粉價(jià)格上漲，白酒行業(yè)增速放緩，但仍在較高水平；

　　商品房日均銷售面積同比、環(huán)比雙雙下跌，北京東、西城區(qū)禁止新建純商品住宅，杭州市戶口遷移政策將放寬；

　　4） 9月汽車銷量同比下降，新能源汽車有大幅度增長(zhǎng)，新能源汽車產(chǎn)品升級(jí)和中高端化趨勢(shì)明顯；

　　5） 整體家電市場(chǎng)繼續(xù)低迷。廚電分化，空調(diào)銷量下滑。

　　◆ 首選行業(yè)及邏輯 ◆

　　石油化工 | 銀行 | 保險(xiǎn)

　　石油化工的核心邏輯在于：中報(bào)業(yè)績(jī)不錯(cuò)，凈利潤(rùn)增速和ROE雙雙提升；全球原油供給仍處于緊平衡態(tài)勢(shì)，油價(jià)突破80美元后加速上揚(yáng)；歷史上油價(jià)突破80美元之后，石油化工產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)較好。

　　銀行的核心邏輯在于：中報(bào)盈利能力小幅改善，行業(yè)業(yè)績(jī)估值匹配度較好，外資持續(xù)配置。

　　保險(xiǎn)的邏輯在于：中報(bào)業(yè)績(jī)延續(xù)改善，保費(fèi)收入有望轉(zhuǎn)正，板塊估值處于低位，外資持續(xù)配置，龍頭效應(yīng)顯著。

　　石油化工

　　標(biāo)的：中國(guó)石化、榮盛石化、桐昆股份、【恒逸石化(000703)、股吧】、恒力股份、新奧股份、華魯恒升等

　　支撐因素之一：中報(bào)業(yè)績(jī)不錯(cuò)，凈利潤(rùn)增速和ROE雙雙提升。中報(bào)業(yè)績(jī)顯示，石油化工行業(yè)18年H1歸母凈利增速達(dá)到73.2%，較18年Q1 32.7%的增速提升明顯，單季度ROE也由4.3%提升至5.4%。

　　支撐因素之二：全球原油供給仍處于緊平衡態(tài)勢(shì)，油價(jià)突破80美元后加速上揚(yáng)。8月美國(guó)啟動(dòng)對(duì)伊朗的限制之后，全球原油供應(yīng)一直處于緊平衡態(tài)勢(shì)。伊朗原油出口面臨挑戰(zhàn)，出口下降幅度較大，制裁效果開始顯現(xiàn)；10月3日，美國(guó)終止與伊朗在1955年簽署的友好條約，11月中期選舉結(jié)束后，沙特如果增產(chǎn)放緩，屆時(shí)再疊加伊朗禁運(yùn)完全落地，短期沖擊巨大。供給緊平衡態(tài)勢(shì)下，油價(jià)將保持強(qiáng)勢(shì)。

　　支撐因素之三：歷史上油價(jià)突破80美元之后，石油化工產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)較好。2007年以來(lái)油價(jià)兩次突破80美元，目前的環(huán)境和2010年較為類似，2010年9月底，油價(jià)突破 80 美元關(guān)口后的半年時(shí)間內(nèi)，表現(xiàn)最好的行業(yè)分別是油氣開采（+36.39%）、煤化工（27.72%）、化學(xué)纖維（20.43%）、跑贏同期大盤的漲幅（13.28%）。

　　銀行

　　標(biāo)的：工商銀行、建設(shè)銀行、招商銀行、興業(yè)銀行、光大銀行、【浦發(fā)銀行(600000)、股吧】、中信銀行、南京銀行等

　　支撐因素之一：中報(bào)盈利能力小幅改善。綜合中報(bào)來(lái)看，26家上市銀行18H1歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.49%，較一季度的5.6%有所提升，ROE同一季度持平。

　　支撐因素之二：行業(yè)業(yè)績(jī)估值匹配度較好。目前銀行PB為0.87倍，18H1和18Q1ROE均為12.6%，業(yè)績(jī)估值匹配度較好。大行PB除建行以外均在0.8倍以內(nèi)，股份制商業(yè)銀行除招行以外均在0.8倍以內(nèi)。

　　支撐因素之三：外資持續(xù)配置。9月26日，MSCI將中國(guó)A股大盤股納入因子從5%提升至20%，預(yù)計(jì)將帶來(lái)9月27日，富時(shí)羅素宣布，將A股納入其全球股票指數(shù)體系，分三階段進(jìn)行。預(yù)計(jì)兩者將分別帶來(lái)600億美元和100億美元的資金增量。金融是外資配置的主要行業(yè)，18年2季度QFII超配比例接近3%。

　　保險(xiǎn)

　　標(biāo)的：中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)等

　　支撐因素之一：中報(bào)業(yè)績(jī)延續(xù)改善，保費(fèi)收入有望轉(zhuǎn)正。18H1，保險(xiǎn)板塊歸母凈利潤(rùn)合計(jì)同比增長(zhǎng)31.2%，較一季度的30.8%小幅改善，較去年上半年的11.7%提升明顯。上半年ROE達(dá)到8.5%，較去年上半年提升1.1%。保費(fèi)收入降幅持續(xù)收窄，今年1至8月，整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入27449.58億元，同比下降0.74%，較1至7月的-2.36%進(jìn)一步收窄。

　　支撐因素之二：板塊估值處于低位。目前保險(xiǎn)板塊估值僅為0.88-1.27 倍 PEV，合理估值為 1-1.5倍PEV，估值處于低位。

　　支撐因素之三：外資持續(xù)配置，龍頭效應(yīng)顯著。A股納入MSCI和富時(shí)將帶來(lái)至少700億美元的增量資金，金融是外資配置的主要行業(yè)，對(duì)龍頭股青睞程度更大。中資保險(xiǎn)股比較優(yōu)勢(shì)突出，平安的ROE達(dá)到20.8%，顯著超過(guò)友邦、保誠(chéng)15%的水平，且估值水平更低。

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　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貿(mào)易戰(zhàn)短期劇烈再升級(jí)、外圍市場(chǎng)大幅下跌、政策轉(zhuǎn)向收緊、經(jīng)濟(jì)失速下行、美國(guó)中期選舉壓制中國(guó)等不利言論等。