3月8日，【華泰證券(601688)、股吧】非銀金融團(tuán)隊(duì)發(fā)布研報(bào)稱，中信建投估值遠(yuǎn)高于同梯隊(duì)券商和國(guó)際投行，有下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)評(píng)級(jí)至“賣出”評(píng)級(jí)。截至3月7日收盤，【中信建投(601066)、股吧】本周已連續(xù)三日漲停。6日和7日晚間，中信建投均發(fā)布了風(fēng)險(xiǎn)提示公告。

　　報(bào)告中指出，中信建投A股2019 年P(guān)B 估值4.5 倍（樂(lè)觀假設(shè)下業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)），顯著高于同梯隊(duì)券商當(dāng)前1.4-2 倍PB 和國(guó)際投行1-2 倍PB 估值水平。對(duì)海外投行PB-ROE 回歸分析，15%-20%的ROE 對(duì)應(yīng)1-2 倍PB。我國(guó)證券行業(yè)處于資本型業(yè)務(wù)發(fā)展期，ROE 有較大提升空間，但需要業(yè)務(wù)持續(xù)積累和深化。樂(lè)觀估計(jì)公司2019-2020 年ROE 水平約10%、10.5%，公司2019 年EPS0.67 元，BPS6.93 元， 預(yù)計(jì)合理股價(jià)在13.86-17.33 元/股。PB 估值存在較大下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)至“賣出”評(píng)級(jí)。

　　研報(bào)全文：

　　估值顯著高估，下調(diào)至賣出評(píng)級(jí)

　　中信建投（601066）

　　估值遠(yuǎn)高于同梯隊(duì)券商和國(guó)際投行，有下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)至“賣出”評(píng)級(jí)公司A 股2019 年P(guān)B 估值4.5 倍（樂(lè)觀假設(shè)下業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)），顯著高于同梯隊(duì)券商當(dāng)前1.4-2 倍PB 和國(guó)際投行1-2 倍PB 估值水平。對(duì)海外投行PB-ROE 回歸分析，15%-20%的ROE 對(duì)應(yīng)1-2 倍PB。我國(guó)證券行業(yè)處于資本型業(yè)務(wù)發(fā)展期，ROE 有較大提升空間，但需要業(yè)務(wù)持續(xù)積累和深化。

　　樂(lè)觀估計(jì)公司2019-2020 年ROE 水平約10%、10.5%，公司2019 年EPS0.67 元，BPS6.93 元， 預(yù)計(jì)合理股價(jià)在13.86-17.33 元/股。PB 估值存在較大下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)至“賣出”評(píng)級(jí)。市值體量超越基本面地位，透支成長(zhǎng)預(yù)期當(dāng)前PB 估值已嚴(yán)重透支成長(zhǎng)性預(yù)期。2018 三季度公司凈資產(chǎn)居上市券商第10， 營(yíng)業(yè)收入第7， 凈利潤(rùn)第8，當(dāng)前總市值已超過(guò)2000 億元，處于A股上市券商中第2 位，顯著高于其凈資產(chǎn)、營(yíng)收和凈利潤(rùn)絕對(duì)指標(biāo)和相對(duì)指標(biāo)排名位置。和高盛對(duì)比，凈利潤(rùn)占高盛5%，但總市值約為高盛45%。

　　市值體量遠(yuǎn)超其與國(guó)內(nèi)外可比公司水平，同時(shí)，A/ H 溢價(jià)372%，遠(yuǎn)超同梯隊(duì)可比券商，估值嚴(yán)重高估。投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)顯著，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)偏集中公司特色優(yōu)勢(shì)顯著，投行競(jìng)爭(zhēng)力領(lǐng)跑，自營(yíng)業(yè)務(wù)偏穩(wěn)健。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)集中，經(jīng)紀(jì)、投行、投資三大業(yè)務(wù)合計(jì)占比70%-80%，盈利能力波動(dòng)性大，2018年ROE 為6.5%，核心業(yè)務(wù)實(shí)力較強(qiáng)。在行業(yè)商業(yè)模式升級(jí)變化下對(duì)券商的綜合競(jìng)爭(zhēng)力、定價(jià)能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力要求都很高，對(duì)戰(zhàn)略布局、業(yè)務(wù)整合能力和產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)能力都提出更多挑戰(zhàn)，未來(lái)綜合競(jìng)爭(zhēng)力待觀察。

　　看好制度市場(chǎng)化改革紅利下的行業(yè)前景

　　當(dāng)前市場(chǎng)化改革加速，促使資本市場(chǎng)業(yè)態(tài)模式變革。證券公司的競(jìng)爭(zhēng)模式從通道業(yè)務(wù)向現(xiàn)代化投行轉(zhuǎn)變。我們堅(jiān)定看好證券行業(yè)前景，但并不盲目樂(lè)觀。行業(yè)成長(zhǎng)向上方向是確定的，但發(fā)展之路并非一蹴而就。龍頭證券公司的崛起也非短期實(shí)現(xiàn)，而應(yīng)回歸基本面視角從多維度跟蹤考察。治理機(jī)制是根，決定發(fā)展基因；業(yè)務(wù)模式是果，帶來(lái)發(fā)展動(dòng)能；資本、資質(zhì)和改革將成為券商發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)要素。在市場(chǎng)化機(jī)制、優(yōu)秀管理層、創(chuàng)新意識(shí)強(qiáng)、改革力堅(jiān)定、業(yè)務(wù)前瞻性強(qiáng)等多維度都持續(xù)突破的券商才有望崛起為最優(yōu)秀的投資銀行。

　　估值顯著高估，下調(diào)至“賣出”評(píng)級(jí)

　　樂(lè)觀情況估計(jì)公司2019-2020 的ROE 分別為10%、10.5%，對(duì)應(yīng)BPS 為6.93 元、7.4 元，對(duì)應(yīng)PB 為4.5 倍、4.2 倍，估值嚴(yán)重高估?？紤]公司是次新股上市券商，可適當(dāng)給予一定估值溢價(jià)，預(yù)計(jì)合理PB 估值2-2.5 倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)13.86-17.33 元/股，存在較大估值下行風(fēng)險(xiǎn)，下調(diào)至“賣出”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)、政策調(diào)整等。