策略聚焦|第二輪上漲的“漏網(wǎng)之魚(yú)”

　　來(lái)源：【中信證券(600030)、股吧】研究

　　文|秦培景 裘翔 楊靈修 聯(lián)系人：姚光夫

　　從政策和流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動(dòng)

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　　今年前兩個(gè)月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占比企穩(wěn)回升，3月底PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期回升，重點(diǎn)地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)在3月份出現(xiàn)了明顯的環(huán)比改善，加之一線(xiàn)城市3月份二手房成交放量，促使市場(chǎng)提前開(kāi)始博弈經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底。

　　預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)仍然存在

　　下行壓力

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　　去年下半年以來(lái)持續(xù)超預(yù)期的地產(chǎn)投資在去年對(duì)沖了經(jīng)濟(jì)的下行壓力。進(jìn)入今年一季度，隨著地方政府舉債和開(kāi)支提前，基建投資增速迅速回暖，加上原本預(yù)期當(dāng)中貿(mào)易戰(zhàn)帶來(lái)的出口沖擊沒(méi)有出現(xiàn)，多因素疊加促進(jìn)了企業(yè)提前補(bǔ)庫(kù)存，反而使一季度整體的經(jīng)濟(jì)情況明顯超預(yù)期。不過(guò)中期來(lái)看，我們認(rèn)為地產(chǎn)高投資增速不可持續(xù)，而基建和外貿(mào)的對(duì)沖作用有限。

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　　地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源和購(gòu)地面積增速下滑

　　預(yù)示著新開(kāi)工后續(xù)還會(huì)放緩

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　　　　資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部

　　市場(chǎng)更傾向于選擇性地反映

　　短期的樂(lè)觀(guān)因素

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　　當(dāng)下的市場(chǎng)對(duì)于二季度開(kāi)始經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)的反復(fù)有一定預(yù)期，但在情緒的“高溫”之下，更傾向于選擇性地反映樂(lè)觀(guān)的因素。我們的市場(chǎng)溫度指數(shù)顯示，滬深300和創(chuàng)業(yè)板當(dāng)前仍處于“高溫”狀態(tài)。此外，近期深交所公布的3月份新增開(kāi)戶(hù)數(shù)環(huán)比增長(zhǎng)了109%，而活躍交易戶(hù)數(shù)在2個(gè)月內(nèi)增加了77%。在整個(gè)市場(chǎng)活躍度提升的情況下，市場(chǎng)里“聰明的錢(qián)”更傾向于針對(duì)樂(lè)觀(guān)因素立刻行動(dòng)，而不是等待風(fēng)險(xiǎn)因素出清。

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　　市場(chǎng)溫度指數(shù)顯示

　　目前主要指數(shù)溫度仍然偏高

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　　　　資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部

　　當(dāng)前行業(yè)輪動(dòng)以復(fù)蘇預(yù)期推動(dòng)

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　　這種行業(yè)輪動(dòng)是一種非典型的輪動(dòng)模式，和正常的周期性輪動(dòng)最大的差異在于輪動(dòng)行情持續(xù)時(shí)間變短而輪動(dòng)速度加快，往往在實(shí)際行業(yè)中觀(guān)數(shù)據(jù)改善前就已經(jīng)反應(yīng)完畢。在這種預(yù)期推動(dòng)的行業(yè)輪動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)未來(lái)只要是符合經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的邏輯且前期滯漲的行業(yè)都存在補(bǔ)漲機(jī)會(huì)，尤其是地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的相關(guān)行業(yè)。

　　博弈復(fù)蘇預(yù)期，預(yù)計(jì)家電、汽車(chē)、博彩

　　鋁和銀行存在補(bǔ)漲機(jī)會(huì)

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　　1）家電：庫(kù)存偏高是隱憂(yōu)，但已經(jīng)相當(dāng)程度上反映在了當(dāng)前滯漲的走勢(shì)上，預(yù)計(jì)未來(lái)地產(chǎn)竣工增速修復(fù)的預(yù)期會(huì)形成行情催化。

　　2）汽車(chē)：一季報(bào)壓力仍存，但市場(chǎng)預(yù)期充分。住宅銷(xiāo)售面積增速大約領(lǐng)先乘用車(chē)銷(xiāo)量增速1~3個(gè)月，3月份20大重點(diǎn)房企銷(xiāo)售面積同比增長(zhǎng)18.2%，已經(jīng)出現(xiàn)改善跡象，此外，商務(wù)部表態(tài)未來(lái)可能繼續(xù)出臺(tái)提振汽車(chē)的消費(fèi)政策。

　　3）博彩：3月澳門(mén)博彩收入的好轉(zhuǎn)預(yù)計(jì)將引發(fā)市場(chǎng)的盈利修復(fù)預(yù)期，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇預(yù)期以及粵港澳大灣區(qū)的建設(shè)等因素對(duì)博彩行業(yè)都有正向帶動(dòng)作用。

　　4）鋁：需求邊際好轉(zhuǎn)和供給收縮將驅(qū)動(dòng)二季度行業(yè)利潤(rùn)拐點(diǎn)顯現(xiàn)。

　　5）銀行：當(dāng)前處于相對(duì)滬深300的估值比價(jià)的底部（0.58），未來(lái)政策、經(jīng)濟(jì)和信用格局改善將推動(dòng)估值修復(fù)。

　　輪動(dòng)進(jìn)入后期預(yù)計(jì)呈現(xiàn)簡(jiǎn)單的補(bǔ)漲特征

　　重點(diǎn)關(guān)注石油石化和銅

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　　通過(guò)復(fù)盤(pán)過(guò)往8輪大幅反彈的行情，以中信行業(yè)分類(lèi)一級(jí)行業(yè)作為標(biāo)準(zhǔn)，在行情前半段跑輸滬深300指數(shù)，而在后半段跑贏(yíng)滬深300的概率平均為88.7%。如果再疊加當(dāng)前的估值水平，同時(shí)滿(mǎn)足前期滯漲且歷史相對(duì)估值比價(jià)維持低位的一級(jí)行業(yè)包括石油石化、有色和銀行，其中石油石化的超額收益走勢(shì)已經(jīng)與油價(jià)背離3個(gè)月，而2010年以來(lái)的三次背離最后都以石油石化板塊快速補(bǔ)漲結(jié)束。有色板塊當(dāng)中，除了鋁以外，銅的供需關(guān)系更佳且符合經(jīng)濟(jì)預(yù)期復(fù)蘇邏輯。

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　　2010年以來(lái)3次短期油價(jià)上漲

　　和石油石化行業(yè)超額收益背離

　　最終都以石油石化行業(yè)大幅補(bǔ)漲結(jié)束

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　　　　資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部

　　風(fēng)險(xiǎn)因素

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　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期證偽，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和業(yè)績(jī)驗(yàn)證之后市場(chǎng)存在調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)打破當(dāng)前行業(yè)輪動(dòng)格局。