【廣發(fā)策略】秋寒愈冷，星火更燃——周末五分鐘全知道（8月第1期）

　　來源：廣發(fā)策略研究

　　報告摘要

　　● DDM分母端流動性，政策預(yù)期將從“定力”轉(zhuǎn)向“更寬松”，火勢再燃

　　30日政治局會議凸顯“中性略松、政策定力”的基調(diào)。貿(mào)易格局轉(zhuǎn)變將上修流動性寬松預(yù)期：8月2日央行下半年工作會議對“降低融資成本”的著墨增加；而貿(mào)易表態(tài)后美聯(lián)儲9月降息概率陡增，為中國貨幣政策提供更大的騰挪空間。預(yù)計Q3末Q4初可以看到降低融資成本更直接政策出臺。

　　● DDM分母端風(fēng)險偏好，沖擊不及18年，跟蹤人民幣匯率等賠率指標

　　A股市場對外圍的不確定性及談判的長期性已有一定的適應(yīng)能力，表現(xiàn)在19年5月“貿(mào)易黑天鵝”對股市沖擊的延續(xù)性較18年轉(zhuǎn)弱，次日/當月的跌幅表現(xiàn)未擴散。我們沿用5月采取的事件驅(qū)動投資決策“勝率/賠率”分析框架，觀察人民幣匯率、VIX、ERP、美大豆期貨來反映市場消化程度。

　　● 重回“冰與火的輪回”，我們認為“火勢再燃將蓋過冰”

　　今年上半年“基建鏈”低預(yù)期的癥結(jié)在于“地產(chǎn)投資”的韌性好于預(yù)期，未來地產(chǎn)投資+出口下行將使“基建鏈”穩(wěn)增長的必要性上升。政策火勢再起運用多種政策組合齊發(fā)力，包括調(diào)降政策利率、財政加碼穩(wěn)基建、產(chǎn)業(yè)政策促消費等，將使得估值的擴張力度（火）再次勝過冰（盈利下行）。

　　● 星火破秋寒，重申“千金難買?；仡^”，“科技好時光延續(xù)”

　　貿(mào)易戰(zhàn)并非A股的核心矛盾，核心矛盾依然集中在以下兩點：1）中國金融供給側(cè)改革推進；2）6月以來美聯(lián)儲明確打開全球?qū)捤芍芷凇Ｖ厣辍扒Ы痣y買?；仡^，科技好時光延續(xù)”，時機需要觀察人民幣匯率是否穩(wěn)守整數(shù)關(guān)口。其中消費電子階段性需要消化外部變化，繼續(xù)推薦自主可控科技（半導(dǎo)體、軟件）；外部條件變化將上調(diào)決策層穩(wěn)增長預(yù)期，首次建議關(guān)注今年一直低預(yù)期的基建鏈（如建筑、高低壓設(shè)備）。

　　● 核心假設(shè)風(fēng)險：經(jīng)濟下行超預(yù)期，人民幣大幅貶值。

　　報告正文

　　1本周策略觀點

　　本周值得關(guān)注的變化有：1． 7月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.7%，比上月提高0.3個百分點，財新中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）為49.9%，較6月上升0.5個百分點，制造業(yè)景氣水平有所回升。2．工業(yè)品價格方面，本周鋼鐵價格小幅下跌，水泥市場價格環(huán)比保持平穩(wěn)，化工品價格穩(wěn)中有跌、價差漲跌相當；國際大宗商品價格以跌為主。

　　本周政策及經(jīng)濟重要事件密集發(fā)生，既有市場此前關(guān)注的中央政治局會議、美聯(lián)儲7月議息會議等重磅事件接連定調(diào)。我們自7月8日《千金難買?；仡^》中堅定看多市場并提示“把握7月科技好時光”，至今四周大盤及風(fēng)格表現(xiàn)基本應(yīng)驗。面對內(nèi)外部更為綜合和復(fù)雜的信息，對G20以后的市場運行脈絡(luò)將產(chǎn)生如何的切換？我們又如何抽絲剝繭甄別當前A股市場的核心矛盾？

　　　　3． 其次，分母端流動性格局將較Q2進一步改善，“相機抉擇”背景下市場對政策預(yù)期將從“定力”轉(zhuǎn)向“更寬松”。30日政治局會議凸顯“中性略松、政策定力”的基調(diào)，8月2日央行工作會議對“降低融資成本”的著墨增加而對防風(fēng)險表述更偏穩(wěn)妥。美聯(lián)儲9月降息概率陡增，也為中國貨幣政策提供更大的騰挪空間。預(yù)計Q3末Q4初可以看到降低融資成本更直接的政策出臺。與“盈利下修”相輔相成的則是“火勢再燃”的力度加大，事實上本周政治局會議對貨幣政策寬松的表述保持了較高的“定力”，相較4.19政治局會議僅增添“保持流動性合理充?！?，降低了市場對于中國央行跟隨7月底美聯(lián)儲降息的預(yù)期。我們認為，隨著貿(mào)易局勢生變將使得政策進一步寬松的預(yù)期上調(diào)——8月2日召開的央行工作會議整體較19年1月的會議表述更為寬松：1）關(guān)于“降低融資成本”的表述更為寬松，會議多處明確指出要推動融資成本下降，加快疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制，意味著下半年通過利率市場化降融資成本的步伐可能會加快。（2）防風(fēng)險方面邊際上更偏穩(wěn)妥，年初強調(diào)“穩(wěn)定宏觀杠桿率”，本次會議未提“穩(wěn)杠桿/去杠桿”，且強調(diào)“穩(wěn)妥處置金融機構(gòu)風(fēng)險”等意味著下半年將堅持防范“處置風(fēng)險的風(fēng)險”。

　　　　5． 秋寒至，星火將燃。市場重回“冰與火的輪回”，市場短暫承壓但上行空間大于下行風(fēng)險，“火勢再燃，將蓋過冰”，政策組合拳包括產(chǎn)業(yè)政策升級、財政政策促基建加碼、調(diào)降政策利率等，金融供給側(cè)改革主導(dǎo)貼現(xiàn)率下行、帶來的估值擴張將蓋過盈利下行預(yù)期。今年上半年“基建鏈”低預(yù)期的癥結(jié)在于“地產(chǎn)投資”的韌性好于預(yù)期，央行最新工作會議中對于房地產(chǎn)融資的表述為“持續(xù)加強房地產(chǎn)市場資金管控”，資金來源受限將傳導(dǎo)至地產(chǎn)投資下行，相應(yīng)使得未來“基建鏈”穩(wěn)增長的必要性上升。市場重回“冰與火的輪回”，政策火勢再起將對沖出口下滑及就業(yè)壓力，且運用多種政策組合齊發(fā)力：如產(chǎn)業(yè)政策升級、財政政策促基建加碼、調(diào)降政策利率等。火勢能否勝過冰？——房地產(chǎn)投資下行的區(qū)間大概率對應(yīng)著利率的下行區(qū)間，基本面和貨幣政策面將共同推動下半年廣譜利率開始真正出現(xiàn)下行。若“火勢更旺”將使得估值的擴張力度（火）再次勝過冰（盈利下行）。

　　　　6． 星火破秋寒，重申“千金難買?；仡^”，“科技好時光延續(xù)”。A股的核心矛盾依然是以下兩點：1）中國金融供給側(cè)改革推進；2）6月以來美聯(lián)儲明確打開全球?qū)捤芍芷?。金融供給側(cè)改革從廣譜利率下行和風(fēng)險偏好修復(fù)兩方面推動A股慢牛，美聯(lián)儲確立“預(yù)防式降息”周期將有助于打開中國貨幣政策騰挪空間。A股再次進入“冰與火的輪回”，短期承壓提供類似6月初的投資機會，時機需要密切觀察人民幣匯率是否穩(wěn)守整數(shù)關(guān)口，預(yù)計市場不久就會上調(diào)穩(wěn)增長預(yù)期，寬貨幣穩(wěn)信用格局得到夯實，“火勢再燃”有助于A股估值的擴張力度（火）再次勝過冰（盈利下行）。重申“千金難買?；仡^，科技好時光延續(xù)”，其中消費電子階段性需要消化外部變化，繼續(xù)推薦自主可控科技（半導(dǎo)體、軟件）；預(yù)計外部條件變化將上調(diào)決策層穩(wěn)增長預(yù)期，首次建議開始關(guān)注今年一直低于預(yù)期的基建鏈條（如建筑、高低壓設(shè)備）。

　　2

　　本周重要變化

　　2.1 中觀行業(yè)

　　下游需求

　　房地產(chǎn)：Wind30大中城市成交數(shù)據(jù)顯示，截至2019年08月02日，30個大中城市房地產(chǎn)成交面積累計同比上漲8.86%，相比上周的9.62%繼續(xù)下降，30個大中城市房地產(chǎn)成交面積月環(huán)比上升2.33%，月同比下降6.58%，周環(huán)比上漲18.79%。

　　汽車：乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，7月第4周乘用車零售銷量同比下跌25.0%，相比7月第3周的-18.0%跌幅增大。

　　航空：6月民航旅客周轉(zhuǎn)量為950.73億人公里，比5月減少9.93億人公里。

　　中游制造

　　鋼鐵：本周綜合鋼價指數(shù)小幅下跌，各品種鋼價以跌為主。螺紋鋼價格指數(shù)本周跌1.76%至3935.62元/噸，冷軋價格指數(shù)漲0.36%至4294.53元/噸。本周鋼材總社會庫存上漲2.39%至1284.53萬噸，螺紋鋼社會庫存增加2.62%至633.15萬噸，冷軋庫存跌0.53%至112.89萬噸。本周鋼鐵毛利漲跌互現(xiàn)，螺紋鋼跌7.26%至703.00 元/噸，冷軋漲4.83%至695.00 元/噸。鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，6月下旬重點鋼企粗鋼日均產(chǎn)量202.67萬噸，較6月中旬下降1.86%。

　　水泥：本周全國水泥市場價格環(huán)比保持平穩(wěn)，個別地區(qū)略有波動。全國高標42.5水泥均價環(huán)比上周持平于421.8元/噸。其中華東地區(qū)均價環(huán)比上周保持不變?yōu)?48.57元/噸，中南地區(qū)保持不變?yōu)?42.50元/噸，華北地區(qū)保持不變?yōu)?39.0元/噸。

　　化工：本周化工品價格穩(wěn)中有跌，價差漲跌相當。國內(nèi)尿素漲0.60%至1911.43元/噸，輕質(zhì)純堿（華東）漲0.36%至1595.71元/噸，PVC（乙炔法）跌0.88%至6765.57元/噸，滌綸長絲（POY）跌1.16%至7900.00元/噸，丁苯橡膠漲3.20%至10585.71元/噸，純MDI漲3.88%至19500.00元/噸，國際化工品價格方面，國際乙烯漲2.28%至768.14美元/噸，國際純苯漲0.81%至665.71美元/噸，國際尿素穩(wěn)定在265.00美元/噸。

　　上游資源

　　煤炭與鐵礦石：本周鐵礦石價格上漲，鐵礦石庫存增加，煤炭價格下跌，煤炭庫存增加。國內(nèi)鐵礦石均價漲1.43%至850.01元/噸，太原古交車板含稅價穩(wěn)定在1610.00元/噸，秦皇島山西混優(yōu)平倉5500價格本周跌0.47%至588.00元/噸；庫存方面，秦皇島煤炭庫存本周增加1.39%至622.00萬噸，港口鐵礦石庫存增加1.95%至11869.28萬噸。

　　國際大宗：WTI本周跌2.39%至55.03美元/桶，Brent跌3.32%至61.17美元/桶，LME金屬價格指數(shù)跌3.09%至2736.60，大宗商品CRB指數(shù)本周跌2.15%至173.35；BDI指數(shù)本周跌7.69%至1788.00。

　　2.2 股市特征

　　股市漲跌幅：上證綜指本周下跌2.60%，行業(yè)漲幅前三為農(nóng)林牧漁（3.67%）、有色金屬（0.76%）和休閑服務(wù)（-0.17%）；漲幅后三為建筑材料（-4.55%）、非銀金融（-4.72%）和房地產(chǎn)（-5.36%）。

　　動態(tài)估值：本周A股總體PE（TTM）從上周16.77倍下降到本周16.37倍，PB（LF）從上周1.63倍下降到本周1.59倍；A股整體剔除金融服務(wù)業(yè)PE（TTM）從上周25.49倍下降到本周24.96倍，PB（LF）從上周2.00倍下降到本周1.96倍；創(chuàng)業(yè)板PE（TTM）從上周331.82倍下降到本周319.00倍，PB（LF）從上周3.29倍下降到本周3.25倍；中小板PE（TTM）從上周45.40倍上升到本周46.09倍，PB（LF）從上周2.57倍下降到本周2.51倍；A股總體總市值較上周下降2.46%；A股總體剔除金融服務(wù)業(yè)總市值較上周下降2.25%；必需消費相對于周期類上市公司的相對PB由上周2.32倍維持在本周2.32倍；創(chuàng)業(yè)板相對于滬深300的相對PE（TTM）從上周27.52倍下降到本周27.18倍；創(chuàng)業(yè)板相對于滬深300的相對PB（LF）從上周2.33倍上升到本周2.37倍；本周股權(quán)風(fēng)險溢價從上周0.76%上升到本周0.91%，股市收益率從上周3.92%上升到本周4.01%。

　　基金規(guī)模：本周新發(fā)股票型+混合型基金份額為138.75億份，上周為153.45億份；本周基金市場累計份額凈增加17.98億份。

　　融資融券余額：截至8月1日周四，融資融券余額9090.82億，較上周上升0.04%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁1224.32億元，預(yù)計下周解禁680.62億元。

　　大小非減持：本周A股整體大小非凈減持16.93億，本周減持最多的行業(yè)是國防軍工（-4.45億）、傳媒（-2.54億）、公用事業(yè)（-2.28億），本周增持最多的行業(yè)是汽車（0.72億）、銀行（0.27億）、化工（0.11億）。

　　北上資金：本周陸股通北上資金凈流出59.52億元，上周凈流入25.92億元。

　　AH溢價指數(shù)：本周A/H股溢價指數(shù)上漲至129.99，上周A/H股溢價指數(shù)為128.88。

　　2.3 流動性

　　截至8月2日，央行共有1筆逆回購到期，總額500億元；公開市場操作凈回籠（含國庫現(xiàn)金）500億元。截至2019年8月2日，R007本周下跌17.67BP至2.68%，SHIB0R隔夜利率下跌0.20BP至2.634%；長三角和珠三角票據(jù)直貼利率本周都下降，長三角下跌10.00BP至2.40%，珠三角下跌10.00BP至2.50%；期限利差本周下跌4.53BP至0.49%；信用利差漲0.46BP至0.92%。

　　2.4 海外

　　美國：周二公布6月個人消費物價指數(shù)（月率）0.1%，持平于預(yù)期值，低于前值0.2%；6月個人消費支出（月率）0.3%，持平于預(yù)期值，低于前值0.4%；6月個人收入（月率）0.4%，持平于預(yù)期值，低于前值0.5%；6月NAR季調(diào)后成屋簽約銷售指數(shù)（月率）2.8%，高于預(yù)期值0.5%和前值1.1%；周三公布7月ADP就業(yè)人數(shù)變動15.6萬人，高于前值10.2萬人；周四公布7月ISM制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)51.2，低于前值51.7；周五公布6月貿(mào)易帳-552億美元，高于前值-555億美元；7月失業(yè)率3.7%，持平于前值；7月密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)終值98.4，低于預(yù)期值98.5，持平于前值；6月耐用品訂單（月率）終值1.9%，低于前值2.0%。

　　歐元區(qū)：周二公布法國第二季度GDP（季率）初值0.2%，低于前值0.3%；周三公布法國7月消費者物價指數(shù)（月率）初值-0.2%，高于預(yù)期值-0.3%，低于前值0.2%；周三公布德國7月季調(diào)后失業(yè)率5.0%，持平于預(yù)期值和前值；7月歐元區(qū)消費者物價指數(shù)（年率）初值1.1%，低于前值1.2%；歐元區(qū)第二季度GDP（季率）初值0.2%，低于前值0.4%；歐元區(qū)6月失業(yè)率7.5%，持平于前值；周四公布法國7月Markit/CDAF制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)終值49.7，低于前值50.0；德國7月Markit/BME制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)終值43.2，高于前值43.1；歐元區(qū)7月Markit制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)終值46.5，高于前值46.4；周五公布歐元區(qū)6月生產(chǎn)者物價指數(shù)（年率）0.7%，低于前值1.6%；歐元區(qū)6月零售銷售月率1.1%，高于前值-0.3%。

　　英國：周四公布7月Markit/CIPS制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)48，持平于前值。

　　日本：周二公布6月失業(yè)率2.3%，低于前值2.4%。

　　本周海外股市：標普500本周跌3.10%收于2932.05點；倫敦富時跌1.88%收于7407.06點；德國DAX跌4.41%收于11872.44點；日經(jīng)225跌2.64%收于21087.16點；恒生跌5.21%收于26918.58。

　　2.5 宏觀

　　PMI：7月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.7%，比上月提高0.3個百分點，制造業(yè)景氣水平有所回升；中國非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為53.7%，比上月回落0.5個百分點，位于擴張區(qū)間。

　　財新PMI：7月財新中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）為49.9%，較6月上升0.5個百分點，繼續(xù)處于榮枯分界線以下，但降幅有所收窄。

　　3下周公布數(shù)據(jù)一覽

　　下周看點：中國公布7月社會融資規(guī)模、7月居民消費品價格指數(shù)；美國公布7月生產(chǎn)者物價指數(shù)；英國公布6月工業(yè)產(chǎn)出、第二季度GDP；日本公布第二季度GDP。

　　8月5日周一：德國公布7月Markit/BME綜合采購經(jīng)理人指數(shù)終值；

　　8月6日周二：日本公布6月所有家庭支出；

　　8月7日周三：美國公布上周API原油庫存數(shù)量變化、EIA原油庫存數(shù)量變化；

　　8月8日周四：中國公布7月貿(mào)易帳；美國公布上周季調(diào)后初請失業(yè)金人數(shù)；

　　8月9日周五：中國公布7月末M2貨幣供應(yīng)、7月社會融資規(guī)模、7月新增人民幣貸款、7月工業(yè)品出廠價格指數(shù)、7月居民消費品價格指數(shù)；美國公布7月生產(chǎn)者物價指數(shù)；英國公布6月工業(yè)產(chǎn)出、第二季度GDP、6月商品貿(mào)易帳；日本公布第二季度GDP。

　　風(fēng)險提示：

　　經(jīng)濟下行超預(yù)期，人民幣大幅貶值。