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　　原標題：興業(yè)證券張憶東：A股在補漲反彈蜜月期 美股三季度還會跌

　　美股逐日趨穩(wěn)，A股反彈力量萌動，本周滬指已然收復2800點大關。二季度以來，全球股市告別了此前一階段的驚心動魄，展望后市究竟是風平浪靜，還是暗流洶涌？更直接的問題是，投資者下一步究竟該如何操作？

　　對此，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院副院長、全球首席策略分析師張憶東4月16日作出解答，并分享了他對于近期全球市場的研判。

　　曾經(jīng)多次獲評新財富策略研究最佳分析師的張憶東，用“冬天的太陽”來形容當下的市場環(huán)境。

　　對于美股，他坦率地表示，短期看市場是熊市中的反彈，但中期看依然比較謹慎，三季度美股很可能還會再出現(xiàn)一波下跌，甚至跌破此前的低位。

　　對于A股，他認為這輪反彈正處于落后補漲的階段，4、5月份是一段蜜月期，三季度可能出現(xiàn)調整，但總的來看還是在底部區(qū)間，配置的性價比很高。尤其是核心資產(chǎn)，不怕跌、怕不跌，投資者還是可以逢低買入。

　　對全球經(jīng)濟形勢，他預警稱，三季度市場要小心兩個“灰犀?！笔录?，一是新興市場的債務危機，二是歐洲債務危機。疫苗才是解決這場危機的最終鑰匙，但在疫苗出來前后，在亞非拉國家還無力大范圍普及的情況下，全球可能迎來滯脹。

　　A股、港股在底部區(qū)域：性價比非常高，核心資產(chǎn)不怕跌

　　張憶東認為，在近期美股引領的一波反彈行情中，A股實際上比美股反彈的力度少很多，所以4、5月份是處于落后補漲的階段，但到三季度末還是會低位徘徊，甚至回到前期低點。

　　他說：“基本面上，三季度海外風險和房地產(chǎn)都會有隱憂。但是考慮到中國經(jīng)濟的韌性以及中國的財政政策的空間，我們也不覺得有大的系統(tǒng)性風險，更多的是一個低位徘徊，現(xiàn)在看刺激力度是綿綿不絕，不斷的托底，但是并不是滔滔江水，而是托而不舉。這種情況股市如何反應？會有點像2014年，特別是上半年，本周是一個震蕩，可能4月下旬到5月份是個沖高，到了后面，二季度后期乃至三季度可能還是個低位磨底。”

　　在操作上，張憶東建議，四五月的反彈時間窗口還在，但行情比較曲折，所以是冬天的太陽之曲折反彈，這種反彈是勇敢者的游戲，可以不參與，但是千萬不要去追高。如果要參與，投資者可以尋找未來盈利增長比較確定、信譽度較好、有彈性的標的。

　　張憶東坦言，目前A股和港股都處于明顯的底部區(qū)域，性價比非常高，所以未來半年，即使三季度可能重回前期低點，也應該越來越樂觀。面對這樣的市場，投資者應該以不變應萬變，逢低買入優(yōu)質的公司，或者定投優(yōu)秀的基金經(jīng)理產(chǎn)品。

　　一句話：“好東西不怕跌。我一直講，核心資產(chǎn)不怕跌，跌不怕，怕不跌?！?/p>

　　　看好黃金，未來兩三年可能會有30%的漲幅

　　在資產(chǎn)配置方面，張憶東明確表示，看好黃金。

　　他說：“看未來一年，全球寬松來對應經(jīng)濟的衰退，這是比較的確定，無論是衰退、大放水還是滯脹，都是有利于黃金的。只有大蕭條、大通縮對黃金才是災難。3月23日之前，市場所反映的是一個流動性危機疊加大蕭條的預期，所以黃金也是跌的，跌幅很快，是一個深蹲。但是現(xiàn)在就不要指望著再給你一次深蹲的機會?！?/p>

　　張憶東建議，投資者不需要去盲目追高黃金，要有長線眼光，立足于兩三年去做配置，而不是投機?，F(xiàn)在美聯(lián)儲乃至全球的新一輪放水，最終對于紙幣會產(chǎn)生信用沖擊，所以看后面兩三年，黃金大概率會在目前的位置上再有一個30%甚至更多的漲幅。

　　值得一提的是，張憶東提醒，黃金跟黃金股其實是略有不同的。

　　他解釋：“黃金股是黃金的貝塔，是一個風險資產(chǎn)，黃金是個避險資產(chǎn)，所以黃金股什么時候買？當風險偏好偏高的時候，買黃金股比黃金的彈性更大。而且目前因為有些金礦停產(chǎn)了，會導致紙黃金的風險較大，所以這個時候買黃金股要去算一算，每股股票隱含了多少盎司的實物黃金。這是一個去配置黃金股的一個邏輯，是一個價值投資的邏輯。”

　　美聯(lián)儲扮演全能超人，看似無所不能但還是有軟肋

　　張憶東指出，全球來看，流動性風險早就解除了，美聯(lián)儲出臺無限量寬松的救助政策之后，LIBOR-OIS達到高點，4月9日開始明顯走低，這說明流動性問題不再是資本市場的主要矛盾?，F(xiàn)在的主要矛盾，已經(jīng)轉變?yōu)檎叽碳ず鸵咔閷е碌娜蚪?jīng)濟衰退風險，二者之間的此消彼長。

　　他開玩笑地表示，在近期和海外投資者交流的過程中，發(fā)現(xiàn)美國市場現(xiàn)在反映的是“有錢任性”，美聯(lián)儲在美股市場扮演了“全能超人”的角色，讓投資者甚至已經(jīng)不再關注衰退的風險，“不要和美聯(lián)儲為敵”成為殺手锏。

　　據(jù)張憶東解釋，3月23日起美聯(lián)儲的救市措施對美國乃至全球貨幣政策來說都是里程碑式的轉變，意味著拋棄傳統(tǒng)的貨幣政策轉向現(xiàn)代貨幣理論，最簡單的理解就是貨幣政策和財政政策一體化。當美聯(lián)儲的政策發(fā)生這一根本性的改變后，美股開始止跌并進入大平臺區(qū)間震蕩。

　　“但是，美聯(lián)儲這種看上去無所不能的行為還是有軟肋的。軟肋就在于海外債務危機疊加滯脹的發(fā)生，一旦發(fā)生，放水也沒有用。”張憶東認為，全球刺激政策可能還會加碼，從而使歐美股市的熊市短期喘息階段延續(xù)一段時間，但經(jīng)濟衰退的風險也會不斷增加，隨著新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)不斷披露，全球經(jīng)濟滑入衰退的信號也越發(fā)明朗。

　　　美股反彈已經(jīng)基本到位，三季度還會再跌

　　近期全球市場企穩(wěn)反彈，市場上不少機構的觀點也變得越來越樂觀，張憶東的觀點相對來說顯得比較謹慎。他說：“我們判斷二季度是熊市中的反彈。其中4、5月份特別是5月上旬，維持一個反彈的動能，二季度的中后期基本上就是箱體震蕩。到了三季度，熊市的下半場，新的下跌還會開始?！?/p>

　　張憶東認為，美國3月份股災之后的反彈已經(jīng)基本到位，估值又回到了偏貴的狀態(tài)。從估值指標看，標普500的遠期動態(tài)市盈率已經(jīng)回到19倍以上，重歸歷史高位水平。但同時，美股公司的盈利預測在不斷下調，2020年美國標普500指數(shù)成分股的盈利預測已經(jīng)是-5.7%。張憶東判斷，隨著美股盈利季在4月底結束之后，還會迎來新一輪的盈利下調，今年美國標普500的盈利預測應該是-10%。

　　“我傾向于說，美股道瓊斯850日線是牛熊分界線，也就是大概24300點的位置，現(xiàn)在基本上空間是基本到位了。對于標普而言，可能2900點左右就偏貴了?！睆垜洊|表示，美股現(xiàn)在已經(jīng)到了這一輪反彈的后期，而這輪全球的反彈是美國帶起來的，而且它反彈的幅度最大，因為美國這次放水放的最猛。二季度前半期進入反彈，后期進入箱體震蕩，這時候資金就會外溢，所以最近我們看到外資又開始流入，A股、港股開始加速反彈，因為性價比處于全球洼地，會迎來海外追求性價比、風險偏好比較高的資金進場抄底。而從中長期的維度來說，海外市場的兩只“灰犀?！悲B加了滯脹的隱憂，因此三季度美股一定會跌。

　　不過，下跌不代表投資者應當離場。張憶東認為，當美股下跌的時候，美股市場上那些代表著全球最優(yōu)秀的公司，如亞馬遜、谷歌、 Facebook等，以及一些優(yōu)秀的中概股，逢低還是應該去買的。

　　三季度有兩只“灰犀?！保盒屡d市場危機大概率會發(fā)生

　　張憶東警示，中期應當要小心兩只“灰犀?！钡某霈F(xiàn)。其一，是疫情式經(jīng)濟衰退導致的新興市場債務危機，其二，是歐洲債務危機。

　　新興市場國家醫(yī)療資源相較于發(fā)達國家更為脆弱，對疫情防控的重視程度也落后于發(fā)達國家，因此張憶東判斷，進入三季度后，南半球的防疫壓力不小。而疫情本身就導致了北半球經(jīng)濟在上半年階段性停擺，這對于南半球來說就是雪上加霜，因為經(jīng)濟在供需兩方面都有壓力。近期大宗商品的出口受需求壓制已經(jīng)出現(xiàn)大幅調整，進而影響企業(yè)債務，導致銀行體系不良率抬升，所以這些新興市場經(jīng)濟體作為全球化最脆弱的一環(huán)將難逃衰退。

　　“新興市場出現(xiàn)危機往往有三個特征，第一步是經(jīng)常項目的惡化，這也通常是債務危機的前兆，這個現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了。第二步是匯率貶值，這是債務危機的加速器。第三步是國內出現(xiàn)外債和通脹風險的同步抬升?，F(xiàn)在已經(jīng)是第二步，第三步可能在二季度末到三季度發(fā)生。這是一個大概率會發(fā)生的事件，所以不是‘黑天鵝’而是‘灰犀牛’?！睆垜洊|這樣解釋。

　　“‘灰犀?！坏﹩恿?，大家要還是要心懷敬畏?！睆垜洊|指出，由于三季度自身的經(jīng)濟復蘇動能也比較弱，同時疊加了新興市場經(jīng)濟體債務風險的暴露，歐洲最有可能成為下一步危機導火索。這一次的債務危機不同于2011年時期的歐債危機，當時是主權債務危機，而現(xiàn)在主權債務風險不大，但金融債有變成垃圾債的風險，不排除三季度歐洲3.58萬億歐元規(guī)模的金融債可能出現(xiàn)風險。

　　而歐洲債務風險的第二步，將是向美國企業(yè)和金融等行業(yè)傳遞?！懊绹膫鶆瘴C今年是看不到的，但是它對于信用市場還是會形成擾動的，雖然不構成債務危機，不會對高等級信用債以及國債有大的沖擊，但是會影響到美國的一些風險資產(chǎn)，特別是過去幾年舉債進行回購的那些上市公司，依然會遭遇到融資的壓力。”張憶東說。

　　(原標題：興業(yè)證券張憶東：A股在補漲反彈蜜月期，美股三季度還會跌)