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　　原標(biāo)題：四線索看四季度配置機(jī)會(huì) | 粵開策略大勢研判

　　來源：粵開崇利論市

　　大勢研判：四線索看四季度配置機(jī)會(huì)

　　當(dāng)前市場處于政策面與基本面的博弈中，資金切換帶來今年市場風(fēng)格的快速輪動(dòng)，節(jié)后市場情緒有所修復(fù)。

　　基本面來看，宏觀經(jīng)濟(jì)呈類滯脹特征，三四季度企業(yè)盈利增速邊際下行。9月官方制造業(yè)PMI為49.6降至臨界點(diǎn)以下，主要受高耗能行業(yè)景氣水平較低等因素影響。結(jié)合7-8月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，預(yù)計(jì)三季度GDP增速很可能在5%左右。國內(nèi)原材料價(jià)格再度大幅上漲、推升中下游行業(yè)成本。因此，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，PPI持續(xù)高位，市場呈現(xiàn)出“能源類商品>工業(yè)品>上游行業(yè)股票>市場整體股指>經(jīng)濟(jì)”的特征。

　　政策面或有邊際放松跡象，有助于提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好。國慶假期后，節(jié)前避險(xiǎn)情緒有所化解，（1）政治局會(huì)議已經(jīng)注意到了經(jīng)濟(jì)下行壓力，并提出“統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接”。政策層面可能推出更多的穩(wěn)增長政策，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。（2）中美關(guān)系或有所緩和，孟晚舟歸國事件、美國高層表示無意遏制中國發(fā)展不搞“新冷戰(zhàn)”以及10月4日美國貿(mào)易代表表示將啟動(dòng)新一輪針對性的關(guān)稅豁免程序等等動(dòng)作表明了當(dāng)前中美關(guān)系或有所緩和。（3）貨幣政策委員會(huì)上對房地產(chǎn)市場的提法，被認(rèn)為是提振房地產(chǎn)行業(yè)的重要信號。

　　貨幣政策邊際寬松預(yù)期有望延續(xù)，流動(dòng)性較為充裕。三季度央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)提出“增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性”、“堅(jiān)持把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置”，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，跨周期調(diào)節(jié)政策或?qū)⒓铀伲慌懦胄羞M(jìn)一步運(yùn)用降準(zhǔn)和再貸款等貨幣工具的可能性。

　　四季度A股通常有日歷效應(yīng)，資金布局傳統(tǒng)行業(yè)并提前布局明年景氣方向。而當(dāng)前三季報(bào)線索尚有限，我們認(rèn)為應(yīng)均衡配置，布局結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。截止10月10日，兩市共有157家公司披露三季度業(yè)績預(yù)告，其中主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分別有96、46、14家。行業(yè)來看，化工、機(jī)械設(shè)備、電子行業(yè)披露家數(shù)相對較多，分別為38、20、18家，且預(yù)喜率在80%以上。

　　配置方向上，均衡配置，關(guān)注幾條主線：

　　主線一：溫和復(fù)蘇的消費(fèi)。

　　關(guān)注前期回調(diào)較多、盈利與估值匹配度較好的大消費(fèi)板塊的投資機(jī)會(huì)。據(jù)央行數(shù)據(jù)，10月1日至7日，全國支付系統(tǒng)共處理各類非現(xiàn)金支付業(yè)務(wù)19.9萬億元，同比增長24.1%，兩年平均增長38.4%。其中，消費(fèi)場景下非現(xiàn)金支付金額兩年平均增長1.4%，已恢復(fù)至2019年疫情前水平。

　　主線二：前期回調(diào)的熱門賽道。

　　9月新能源汽車銷量持續(xù)亮眼，在汽車銷量下滑的背景下，行業(yè)繼續(xù)保持高速增長。比亞迪9月新能源汽車銷量達(dá)到7萬輛，同比大增276.4%；蔚來交付10628輛，連續(xù)6個(gè)季度正增長；小鵬汽車交付10412輛，首次突破萬輛，理想汽車交付7094輛。我們認(rèn)為資金對熱門板塊（以新能源發(fā)電、新能源汽車為代表）的追逐熱情即符合國家大勢所趨、也有產(chǎn)業(yè)鏈維持高景氣度的數(shù)據(jù)支撐，相關(guān)熱門板塊的投資邏輯與長期趨勢沒有發(fā)生變化，經(jīng)過前期大幅調(diào)整的高景氣方向仍可以繼續(xù)關(guān)注。

　　主線三：類資產(chǎn)荒狀態(tài)下的優(yōu)質(zhì)券商。

　　當(dāng)前在PPI、大宗商品價(jià)格高企之下，類滯脹逐步向類資產(chǎn)荒演進(jìn)，若未來流動(dòng)性進(jìn)一步寬松，高凈值資金加速入市，券商繼續(xù)上漲，可類比2014年底大盤價(jià)值風(fēng)格回歸的行情，利好券商板塊。

　　主線四：能源革命相關(guān)的電力、煤炭、油氣等板塊。

　　供給端約束之下，當(dāng)前“保供穩(wěn)價(jià)”政策有所發(fā)力。9月29日發(fā)改委表示，針對近期能源供需偏緊的情況，將多措并舉加強(qiáng)供需調(diào)節(jié)，重點(diǎn)從六個(gè)方面采取措施，確保今冬明春能源穩(wěn)定供應(yīng)，確保居民用能安全。10 月 5 日，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)要保障煤電、煤炭、鋼鐵等生產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，促進(jìn)更多資金投向能源安全保供和綠色低碳發(fā)展領(lǐng)域。且若未來疫情緩解，航空業(yè)有望迎來修復(fù)，將會(huì)進(jìn)一步增加對燃油的需求，油氣板塊亦值得關(guān)注。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策執(zhí)行不及預(yù)期、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期、疫情防控不及預(yù)期

　　　　一、大勢研判：四線索看四季度配置

　　當(dāng)前市場處于政策面與基本面的博弈中，資金切換帶來今年市場風(fēng)格的快速輪動(dòng)。

　　基本面來看，宏觀經(jīng)濟(jì)呈類滯脹特征，三四季度企業(yè)盈利增速邊際下行。9月官方制造業(yè)PMI為49.6降至臨界點(diǎn)以下，主要受高耗能行業(yè)景氣水平較低等因素影響。結(jié)合7-8月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，預(yù)計(jì)三季度GDP增速很可能在5%左右。國內(nèi)原材料價(jià)格再度大幅上漲、推升中下游行業(yè)成本。因此，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，PPI持續(xù)高位，市場呈現(xiàn)出“能源類商品>工業(yè)品>上游行業(yè)股票>市場整體股指>經(jīng)濟(jì)”的特征。

　　政策面或有邊際放松跡象，有助于提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好。國慶假期后，節(jié)前避險(xiǎn)情緒有所化解，（1）政治局會(huì)議已經(jīng)注意到了經(jīng)濟(jì)下行壓力，并提出“統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接”。政策層面可能推出更多的穩(wěn)增長政策，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。（2）中美關(guān)系或有所緩和，孟晚舟歸國事件、美國高層表示無意遏制中國發(fā)展不搞“新冷戰(zhàn)”以及10月4日美國貿(mào)易代表表示將啟動(dòng)新一輪針對性的關(guān)稅豁免程序等等動(dòng)作表明了當(dāng)前中美關(guān)系或有所緩和。（3）貨幣政策委員會(huì)上對房地產(chǎn)市場的提法，被認(rèn)為是提振房地產(chǎn)行業(yè)的重要信號。

　　從流動(dòng)性來看，三季度央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)提出“增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性”、“堅(jiān)持把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置”，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，跨周期調(diào)節(jié)政策或?qū)⒓铀?，不排除央行進(jìn)一步運(yùn)用降準(zhǔn)和再貸款等貨幣工具的可能性，貨幣政策邊際寬松預(yù)期有望延續(xù)。

　　四季度A股通常有日歷效應(yīng)，資金布局傳統(tǒng)行業(yè)并提前布局明年景氣方向。而當(dāng)前三季報(bào)線索尚有限，我們認(rèn)為應(yīng)均衡配置，布局結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。截止10月10日，兩市共有157家公司披露三季度業(yè)績預(yù)告，其中主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分別有96、46、14家。行業(yè)來看，化工、機(jī)械設(shè)備、電子行業(yè)披露家數(shù)相對較多，分別為38、20、18家，且預(yù)喜率在80%以上。

　　　　展望后市，我們認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，制造業(yè)景氣度有所回落，但消費(fèi)服務(wù)溫和復(fù)蘇，整體PPI持續(xù)高位，宏觀經(jīng)濟(jì)呈類滯脹特征顯著。政策面跨周期調(diào)節(jié)政策或?qū)⒓铀?，貨幣政策邊際寬松預(yù)期有望延續(xù)疊加中美關(guān)系有所緩和，有助于提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好。配置方向上，均衡配置，關(guān)注幾條主線：

　　主線一：溫和復(fù)蘇的消費(fèi)。

　　關(guān)注前期回調(diào)較多、盈利與估值匹配度較好的大消費(fèi)板塊的投資機(jī)會(huì)。據(jù)央行數(shù)據(jù)，10月1日至7日，全國支付系統(tǒng)共處理各類非現(xiàn)金支付業(yè)務(wù)19.9萬億元，同比增長24.1%，兩年平均增長38.4%。其中，消費(fèi)場景下非現(xiàn)金支付金額兩年平均增長1.4%，已恢復(fù)至2019年疫情前水平。

　　主線二：前期回調(diào)的熱門賽道。

　　9月新能源汽車銷量持續(xù)亮眼，在汽車銷量下滑的背景下，行業(yè)繼續(xù)保持高速增長。比亞迪9月新能源汽車銷量達(dá)到7萬輛，同比大增276.4%；蔚來交付10628輛，連續(xù)6個(gè)季度正增長；小鵬汽車交付10412輛，首次突破萬輛，理想汽車交付7094輛。我們認(rèn)為資金對熱門板塊（以新能源發(fā)電、新能源汽車為代表）的追逐熱情即符合國家大勢所趨、也有產(chǎn)業(yè)鏈維持高景氣度的數(shù)據(jù)支撐，相關(guān)熱門板塊的投資邏輯與長期趨勢沒有發(fā)生變化，經(jīng)過前期大幅調(diào)整的高景氣方向仍可以繼續(xù)關(guān)注。

　　主線三：類資產(chǎn)荒狀態(tài)下的優(yōu)質(zhì)券商。

　　當(dāng)前在PPI、大宗商品價(jià)格高企之下，類滯脹逐步向類資產(chǎn)荒演進(jìn)，若未來流動(dòng)性進(jìn)一步寬松，高凈值資金加速入市，券商繼續(xù)上漲，可類比2014年底大盤價(jià)值風(fēng)格回歸的行情，利好券商板塊。

　　主線四：能源革命相關(guān)的電力、煤炭、油氣等板塊。

　　供給端約束之下，當(dāng)前“保供穩(wěn)價(jià)”政策有所發(fā)力。9月29日發(fā)改委表示，針對近期能源供需偏緊的情況，將多措并舉加強(qiáng)供需調(diào)節(jié)，重點(diǎn)從六個(gè)方面采取措施，確保今冬明春能源穩(wěn)定供應(yīng)，確保居民用能安全。10 月 5 日，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)要保障煤電、煤炭、鋼鐵等生產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，促進(jìn)更多資金投向能源安全保供和綠色低碳發(fā)展領(lǐng)域。且若未來疫情緩解，航空業(yè)有望迎來修復(fù)，將會(huì)進(jìn)一步增加對燃油的需求，油氣板塊亦值得關(guān)注。

　　二、本周市場行情回顧

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　　本周僅10月8日一個(gè)交易日，兩市成交額重回萬億，市場表現(xiàn)滬強(qiáng)深弱。上證指數(shù)上漲0.67%，深證成指上漲0.73%，創(chuàng)業(yè)板指回調(diào)0.04%。10月8日兩市成交1.06萬億元，重回萬億規(guī)模。

　　本周大盤表現(xiàn)相對較好，消費(fèi)和金融風(fēng)格占優(yōu)。指數(shù)漲跌幅：上證50（+1.85%）>滬深300（+1.31%）>中證1000（+0.26%）>中證500（+0.06%）>科創(chuàng)50（-0.31%）。

　　　　（二）本周行業(yè)表現(xiàn)

　　本周行業(yè)多數(shù)上漲，大消費(fèi)板塊表現(xiàn)較好。本周申萬一級行業(yè)中，農(nóng)林牧漁（4.29%）、休閑服務(wù)（3.88%）、紡織服裝（3.12%）表現(xiàn)較好，公用事業(yè)（-1.78%）、采掘（-1.58%）、鋼鐵（-1.51%）回調(diào)。

　　　?。ㄈ┍局苄袠I(yè)估值

　　本周行業(yè)估值方面，銀行、家電板塊估值上浮。從當(dāng)前PE（TTM）在歷史十年的分位數(shù)來看，電氣設(shè)備（89.51%）、食品飲料（89.38%）、汽車（86.87%）排名前三；房地產(chǎn)（2.08%）、建筑裝飾（4.88%）、非銀金融（6.09%）的PE（TTM）分位點(diǎn)排名后三。

　　　?。ㄋ模┍鄙腺Y金動(dòng)向

　　10月8日北上資金交易總額1496.02億元，合計(jì)凈流出25.71億元，其中滬股通凈流出3.57億元，深股通凈流出22.15億元，北上資金交易額占A股成交額比增長至14.10%（上周11.52%）。

　　　　北上資金大幅流入消費(fèi)板塊。本周北上資金主要流入食品飲料、非銀金融、醫(yī)藥生物板塊，主要流出電氣設(shè)備、化工、有色冶煉加工概念。

　　　　三、近期重要事件一覽

　　　　四、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　政策執(zhí)行不及預(yù)期、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期、疫情防控不及預(yù)期