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　　　　以本地貨幣計，未來十年中國股票的平均年名義回報率為6.1%。

　　文 | 瑞士百達財富管理首席投資官辦公室及宏觀研究

　　財經(jīng)雜志 編輯 | 林一丹

　　從歷史上看，新興市場股票的回報率高于發(fā)達市場股票，但波動性更大。自1987年底推出以來，MSCI新興市場指數(shù)的年平均回報率為9.5%（以美元計），而同期MSCI世界指數(shù)（僅涵蓋發(fā)達市場）的年平均回報率為7.8%。

　　然而，大多數(shù)新興市場股票的優(yōu)異表現(xiàn)實際出現(xiàn)在2008年全球金融危機爆發(fā)前的幾年。從不同年份（從不同日歷年開始的年化表現(xiàn)）來看，自2005年以來，新興市場股票的表現(xiàn)一直遜于發(fā)達市場股票。

　　在經(jīng)風(fēng)險調(diào)整的基礎(chǔ)上，新興市場股票和發(fā)達市場股票之間的權(quán)衡并無清晰的界線，主要是因為新興市場股票在過去三十五年中，僅有十五年經(jīng)風(fēng)險調(diào)整后的投資回報優(yōu)于后者。因此，新興市場股票投資，應(yīng)始終謹慎平衡高預(yù)期回報與其所涉及的風(fēng)險。

　　當(dāng)然，新興市場股票的吸引力不僅在于具有較高的潛在回報，還在于其可實現(xiàn)投資組合的多元化收益。但隨著金融市場和經(jīng)濟的全球化逐步推進，新興市場和發(fā)達市場股票回報率之間的相關(guān)性普遍提高，多年來，這種收益呈現(xiàn)出逐漸消退的趨勢。然而，過去十年，新興市場與發(fā)達市場的相關(guān)性再次呈逆轉(zhuǎn)之勢，這可能與中國在全球新興市場指數(shù)中日益增強的主導(dǎo)地位有關(guān)。

　　因此，投資者應(yīng)謹慎權(quán)衡新興市場股票所呈現(xiàn)的顯著多元化收益以及與中國股票市場相關(guān)的風(fēng)險敞口。

　　弱美元環(huán)境下，外匯效應(yīng)或?qū)⒅涡屡d市場股市

　　就股票而言，我們對新興市場股票的建模方法基本上包括預(yù)測未來十年的盈利、估值、股息和匯率影響。在這四個變量中，盈利往往是推動股市長期表現(xiàn)的最重要因素。其他三個變量要么相對穩(wěn)定（比如股息），要么在一定程度上回歸均值——換言之，與估值和匯率的長期趨勢一致。

　　　　我們對長期盈利增長的預(yù)測源自名義GDP增長——在我們的基準(zhǔn)情景中，新興市場整體未來十年的年均增長率為6.4%，這代表了我們對上市公司營收增長的預(yù)期。同時，我們也將上市公司獲得融資的特權(quán)以及它們向海外市場擴張的能力納入考慮范圍，這兩者意味著它們的盈利增速應(yīng)該會快于GDP。我們預(yù)計，新興市場股票的凈利潤率將在當(dāng)前水平上略有下降，尤其是如果在未來十年某個時點引入碳稅的情況下。

　　在2022年經(jīng)歷大幅下跌之后，新興市場股票估值進一步長期下跌的空間有限（MSCI新興市場指數(shù)的12個月遠期市盈率在2022年3月初低于12倍）。我們對凈股權(quán)稀釋（包括回購）的假設(shè)與瑞士百達財富管理2022年版《前瞻·十年》報告保持不變，但隨著俄羅斯從MSCI新興市場指數(shù)中剔除，我們降低了股息收益率預(yù)期。最后，我們認為，在美元持續(xù)走弱的環(huán)境下，外匯效應(yīng)可能會支撐新興市場股市。

　　總體而言，根據(jù)這些假設(shè)，我們預(yù)計MSCI新興市場指數(shù)以美元計未來10年的年平均總回報率為6.9%（以本地貨幣計為5.7%）。這一預(yù)測，也同樣基于新興市場整體保持持續(xù)增長和積極的貨幣發(fā)展為假設(shè)前提?？偠灾?，盡管新興市場股票從長期來看頗具吸引力，但這是以波動性加大和難以評估的“尾部風(fēng)險”為代價的。

　　我們預(yù)計，未來十年中國、印度和巴西股票將獲得正回報，但各自的表現(xiàn)驅(qū)動因素不同。我們預(yù)計，以本地貨幣計，印度、巴西和中國的平均年名義回報率分別為8.7%、7.0%和6.1%。

　　中國仍將是新興市場和全球的增長引擎，但中國股票市場可能繼續(xù)面臨股東權(quán)益稀釋和地緣政治溢價上升的風(fēng)險。

　　在巴西，我們對實際GDP增長的預(yù)測相對較低（未來十年的平均年增長率為1.9%），疊加略高的通脹率（年平均預(yù)測為3.6%）和創(chuàng)歷史新高的企業(yè)利潤率，將共同對巴西股市產(chǎn)生影響。然而，只要巴西國內(nèi)政治形勢保持穩(wěn)定，財政賬戶不會顯著惡化，近期的極低估值可能會隨著時間推移逐步正常化。巴西是金屬、能源和軟商品的主要出口國，新的“大宗商品超級周期”也可能令其受益。

　　正如我們長期以來所指出的，新興市場并非同質(zhì)化的群體?？紤]到一系列政治和宏觀經(jīng)濟因素，挑選個別國家仍然是投資決策的關(guān)鍵。