曾經(jīng)困擾掛牌公司的三類股東(資管計(jì)劃、契約型基金、信托計(jì)劃)問題似乎不再是掛牌公司轉(zhuǎn)板過會(huì)的主要阻礙。5月15日，繼文燦股份(603348,股吧)、芯能科技之后，攜多家三類股東的海容冷鏈也成功過會(huì)。17日，此前因清理三類股東撤回IPO的艾錄股份(830970)宣布重啟上市輔導(dǎo)。

　　海容冷鏈過會(huì)被市場解讀為“標(biāo)志性事件”——意味著三類股東問題已不再是企業(yè)過會(huì)的絆腳石，但攜三類股東擬IPO掛牌公司仍面臨如何“穿透”，“穿透”不了如何“清理”的難題。

　　邁過上市“攔路虎”

　　曾掛牌新三板的海容冷鏈(2018年3月摘牌)順利過會(huì)，給備受三類股東困擾的新三板擬IPO企業(yè)打了一劑強(qiáng)心針。根據(jù)數(shù)據(jù)，截至2018年5月22日，新三板上曾存在三類股東且擬上市的公司有23家。

　　資料顯示，海容冷鏈?zhǔn)亲钤缫慌暾?qǐng)IPO的新三板企業(yè)，但由于三類股東問題，海容冷鏈IPO審核一度處于停滯狀態(tài)，其上會(huì)待審的排隊(duì)順位也不斷被其他掛牌公司超越。

　　從2015年11月IPO申請(qǐng)材料被受理到2018年5月成功過會(huì)，海容冷鏈總共用時(shí)914天，為已過會(huì)原新三板企業(yè)IPO過會(huì)用時(shí)之最。

　　海容冷鏈艱難過會(huì)與其多家三類股東密不可分，與前兩家攜三類股東過會(huì)的企業(yè)相比，海容冷鏈因三類股東家數(shù)眾多，涉及人數(shù)更廣，核查、清理三類股東的難度遠(yuǎn)高于文燦股份和芯能科技。

　　根據(jù)海容冷鏈招股書，海容冷鏈于2014年7月1日在新三板掛牌，掛牌后的2015年5月28日，海容冷鏈完成1.31億元融資。

　　其中，國壽安?；?銀河證券-國壽安保-國保新三板2號(hào)資產(chǎn)管理計(jì)劃、寧波鼎鋒明道投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)-鼎鋒明道新三板匯泰基金、中建投信托有限責(zé)任公司-中建投-新三板投資基金集合信托計(jì)劃1號(hào)(鼎鋒資產(chǎn))、九泰基金-工商銀行(601398,股吧)-九泰基金-新三板分級(jí)2號(hào)資產(chǎn)管理計(jì)劃等多家三類股東參與投資。

　　海容冷鏈最新公布的招股書顯示，截至2017年6月30日，國壽安?；?銀河證券-國壽安保-國保新三板2號(hào)資產(chǎn)管理計(jì)劃持有138.5萬股，占比2.31%，為其第十大股東。

　　發(fā)審委也關(guān)注到海容冷鏈三類股東問題，發(fā)審委要求海容冷鏈說明現(xiàn)有三類股東是否符合現(xiàn)行金融監(jiān)管的有關(guān)要求，并要求海容冷鏈保薦代表人說明三類股東的穿透核查與披露情況。

　　如今海容冷鏈順利過會(huì)，安信證券諸海濱認(rèn)為，海容冷鏈的過會(huì)，標(biāo)志著市場端、監(jiān)管端對(duì)于三類股東的態(tài)度和實(shí)踐方法都愈加成熟。

　　聯(lián)訊證券新三板研究院彭海表示，從對(duì)市場的影響層面來看，海容冷鏈過會(huì)再一次驗(yàn)證三類股東對(duì)于企業(yè)申請(qǐng)IPO并不是實(shí)質(zhì)性障礙，其次海容冷鏈可以作為一個(gè)經(jīng)典案例，對(duì)于帶有三類股東申請(qǐng)IPO的公司可以提供處理方法。

　　聯(lián)訊證券新三板研究院則指出，海容冷鏈?zhǔn)抢^文燦股份、芯能科技之后，第三家攜帶三類股東成功過會(huì)的新三板企業(yè)，而這三家攜帶三類股東企業(yè)過會(huì)日期均相隔1個(gè)月左右。多家成功案例連續(xù)的出現(xiàn)，證明了三類股東問題已不再是企業(yè)過會(huì)的絆腳石，這個(gè)曾經(jīng)困擾新三板市場的棘手難題已經(jīng)得到基本消除。

　　如何“穿透”？

　　盡管海容冷鏈、文燦股份、芯能科技相繼過會(huì)，但攜三類股東擬IPO掛牌公司仍面臨如何“穿透”三類股東的難題。

　　此前，三類股東因存在股權(quán)不清晰、加杠桿以及兌付風(fēng)險(xiǎn)等影響擬IPO公司股權(quán)動(dòng)蕩的因素，攜三類股東的新三板企業(yè)IPO一直遭受證監(jiān)會(huì)“冷遇”。

　　在多方呼吁之下，2018年1月12日，證監(jiān)會(huì)明確了有三類股東企業(yè)上市審核的口徑。簡單來說，攜三類股東企業(yè)上會(huì)需滿足公司控股股東、實(shí)際控制人、第一大股東不得為三類股東，三類股東需依法設(shè)立并規(guī)范運(yùn)作并納入有效監(jiān)管。

　　此外，三類股東不能存在杠桿、分級(jí)、層層嵌套的投資主體，且要做穿透式披露與核查，并明確存續(xù)期。

　　依據(jù)攜三類股東已過會(huì)企業(yè)分析，穿透式披露與核查及解決三類股東多層嵌套的問題，是過會(huì)的關(guān)鍵因素。

　　因IPO而備受市場關(guān)注的芯能科技三類股東是兩只契約型基金，分別為深圳嘉石大巖資本管理有限公司——大巖坐標(biāo)系私募投資基金；廣州沐恩投資管理有限公司——沐恩資本富澤新三板私募投資基金一號(hào)。

　　據(jù)悉，為了進(jìn)行穿透式披露，芯能科技不僅取得了這兩只基金背后法人股東的工商資料、自然人股東的身份證明文件，還通過保薦機(jī)構(gòu)和律師對(duì)24名終極自然人股東進(jìn)行了訪談。

　　第一家攜三類股東過會(huì)的原新三板企業(yè)文燦股份，其三類股東也積極配合穿透式披露與核查。九泰基金官網(wǎng)顯示，根據(jù)證監(jiān)會(huì)要求，九泰基金積極配合文燦股份等企業(yè)進(jìn)行三類股東的核查工作。

　　此外，有證券人士表示，近期過會(huì)的海容冷鏈采用了“穿透+清理”雙管齊下的辦法。九泰基金李仕強(qiáng)認(rèn)為，海容冷鏈成功過會(huì)主要是因?yàn)榻鉀Q了資管計(jì)劃產(chǎn)品期限及存在分級(jí)和多層嵌套的情況，使其符合監(jiān)管對(duì)三類股東的要求。

　　根據(jù)近期上市審核反饋意見，證監(jiān)會(huì)不僅關(guān)注擬IPO公司的直接股東中是否存在三類股東，還關(guān)注間接股東中三類股東的情況。在穿透披露與核查的要求上，證監(jiān)會(huì)并不止步于已備案金融計(jì)劃，而是要求穿透至自然人、國資主體等最終權(quán)益持有人。

　　廣電計(jì)量(832462)近期披露的招股書中，給出了穿透披露與核查三類股東的“模板”。廣電計(jì)量招股書顯示，廣電計(jì)量共有5名三類股東，合計(jì)持有59.44萬股，占比0.2397%。然而5名三類股東的核查占據(jù)了招股書10頁，總共核查的權(quán)益持有人超過1000人。

　　其中，財(cái)富森林眾富1號(hào)私募證券投資基金，出資人結(jié)構(gòu)異常復(fù)雜，招股書用了7頁才把財(cái)富森林眾富1號(hào)私募證券投資基金股權(quán)結(jié)構(gòu)表述清楚。此外，為了核查林友琴、林友武、彭思遠(yuǎn)三名出資人，招股書中穿透式披露了11層。

　　如何“清理”？

　　需要指出的是，并不是所有三類股東都能穿透到底，如果三類股東無法“穿透”，那么如何“清理”三類股東就成了擬上市掛牌企業(yè)的必修課。

　　從此前清理三類股東的案例中可以看出，三類股東清理主要有兩種方式。第一種方式是先摘牌成為非上市非公眾公司，隨后通過工商登記轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行三類股東的清理。

　　原新三板企業(yè)博拉網(wǎng)絡(luò)和聚利科技均采用上述方式，兩家公司都于2017年8月摘牌，隨后在9月完成了對(duì)三類股東的清理。

　　2016年4月博拉網(wǎng)絡(luò)披露的招股說明書顯示，18名股東中的“勤晟泓鵬價(jià)值證券投資基金”(下稱“勤晟泓鵬”)、“聯(lián)合基金1號(hào)新三板基金”(下稱“聯(lián)合基金”)為兩只契約型基金。

　　在處理勤晟泓鵬的190萬股股份中，博拉網(wǎng)絡(luò)第七大股東重慶龍商股權(quán)投資管理有限公司，先是通過增資擴(kuò)股的方式將勤晟泓鵬11名合伙人吸收為新股東，然后再用這筆增資款項(xiàng)受讓其190萬股股份。

　　通過內(nèi)部股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，博拉網(wǎng)絡(luò)順利將勤晟泓鵬清出股東名單，同時(shí)保障勤晟泓鵬的后續(xù)收益，可謂兩全其美。

　　對(duì)于另一只契約型基金——聯(lián)合基金的清退，博拉網(wǎng)絡(luò)則采取了自然人股東直接承接的方式。

　　聚利科技也采取了上述類似的清退手段。資料顯示，聚利科技原有兩家三類股東，分別為銀杉科創(chuàng)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)基金和銀杏盛鴻新三板基金一期基金，在申報(bào)IPO時(shí)兩家基金各自持有聚利科技50萬股股份，合計(jì)占比0.87%。

　　摘牌后，聚利科技六位自然人股東分別承接了上述兩只基金的股份，合計(jì)交易對(duì)價(jià)(清理成本)為4000萬元。

　　第二種清理方式則是通過新三板交易完成，原新三板公司奧飛數(shù)據(jù)(300738,股吧)清理三類股東就在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓完成。

　　奧飛數(shù)據(jù)招股書顯示，2016年8月至2016年10月，公司通過全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)生了11次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，涉及股份數(shù)量合計(jì)410萬股。

　　奧飛數(shù)據(jù)表示，本次股份轉(zhuǎn)讓的目的為解決契約型私募股權(quán)基金持股問題，由契約型私募股權(quán)基金將股份轉(zhuǎn)讓給相同結(jié)構(gòu)的合伙企業(yè)或直接轉(zhuǎn)讓給自然人。

　　值得注意的是，上述三家清理三類股東的案例中，三類股東所持有的股權(quán)均交易給了公司申報(bào)IPO時(shí)便在冊(cè)的股東。

　　分析人士指出，IPO排隊(duì)期間在冊(cè)股東間的內(nèi)部股份轉(zhuǎn)讓是可以向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)的，但向外部新增股東轉(zhuǎn)讓老股或是增資擴(kuò)股都是不允許的。