下一階段行情的下沿位置或已奠定，資金將繼續(xù)填估值洼地

　　3月、4月的指數(shù)和板塊行情特征，均反映出資金在填估值洼地，指數(shù)震蕩中板塊之間并未此消彼長(zhǎng)，呈現(xiàn)典型的增量資金市場(chǎng)特征，我們認(rèn)為這意味著3月震蕩的平臺(tái)位置或已夯實(shí)了下一階段行情的下沿。4月基本面的正向因素更多一些，在持續(xù)性暫無(wú)法證實(shí)也無(wú)法證偽的情況下，上周的市場(chǎng)表現(xiàn)已反映出資金的邏輯與選擇——更偏中長(zhǎng)期而非短期、更重趨勢(shì)而非彈性，這與當(dāng)前A股估值位置仍在歷史中樞附近(適用中長(zhǎng)期邏輯)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型仍在進(jìn)行(彈性相對(duì)不重要)有關(guān)。我們預(yù)計(jì)資金將在當(dāng)前指數(shù)平臺(tái)之上繼續(xù)填估值洼地，4、5月相對(duì)收益或從周期股逐步轉(zhuǎn)向消費(fèi)股。

　　行情特征：無(wú)論防守的3月還是進(jìn)攻的4月第1周，資金都在填估值洼地

　　年初以來(lái)市場(chǎng)風(fēng)格經(jīng)歷四次切換。指數(shù)：1月風(fēng)格偏大→2月風(fēng)格偏小→3月風(fēng)格相對(duì)小→4月第1周風(fēng)格相對(duì)大，但最近兩個(gè)階段中證500均跑贏主要指數(shù)。指數(shù)特征反映3月以來(lái)流動(dòng)性和盈利兩條邏輯線在糾結(jié)切換，資金更傾向于填中證500估值洼地。板塊：1月金融第1，消費(fèi)第2；2月成長(zhǎng)顯著跑贏；3月消費(fèi)第1，成長(zhǎng)第2；4月第1周，周期第1，成長(zhǎng)第2。板塊特征與指數(shù)相似，3月消費(fèi)防守、4月周期進(jìn)攻事實(shí)上均在填估值洼地。成長(zhǎng)始終收益靠前，呈底倉(cāng)配置特征，板塊間并未此消彼長(zhǎng)，呈增量市特征，我們認(rèn)為這意味著3月震蕩的平臺(tái)位置奠定了下一階段行情的底部。

　　股債關(guān)系：股強(qiáng)債弱+期限利差走擴(kuò)=經(jīng)濟(jì)預(yù)期上修+流動(dòng)性環(huán)境不差

　　3月以來(lái)的“股債皆平”局面被打破，轉(zhuǎn)為“股強(qiáng)債弱”。3月底PMI數(shù)據(jù)公布后，10年期國(guó)債利率持續(xù)回升至3.26%以上，并推動(dòng)期限利差走擴(kuò)，經(jīng)濟(jì)景氣度超預(yù)期+流動(dòng)性環(huán)境不差，驅(qū)動(dòng)A股繼續(xù)上漲。我們預(yù)計(jì)當(dāng)前央行貨幣政策可能優(yōu)先關(guān)注經(jīng)濟(jì)情況，其次考慮貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性，所以在經(jīng)濟(jì)預(yù)期上修但持續(xù)性暫無(wú)法證實(shí)、也無(wú)法證偽的情況下，短期貨幣政策可能走平、利率環(huán)境或?qū)⒕S持。長(zhǎng)端利率低位回升+期限利差走擴(kuò)的環(huán)境下，A股估值總體受益，短期風(fēng)格或?qū)⑾鄬?duì)偏價(jià)值，創(chuàng)業(yè)板估值或?qū)?nèi)部分化。

　　宏觀高頻：4月暫無(wú)證偽數(shù)據(jù)，中期趨勢(shì)的預(yù)期戰(zhàn)勝短期趨勢(shì)和向上彈性

　　從流動(dòng)性到盈利預(yù)期的市場(chǎng)運(yùn)行邏輯轉(zhuǎn)變之下，經(jīng)濟(jì)景氣數(shù)據(jù)超預(yù)期對(duì)指數(shù)會(huì)產(chǎn)生正向影響：(1)3月PMI超預(yù)期，這一因素在4月底前可能暫不會(huì)證偽；(2)3月債券發(fā)行規(guī)模高于前兩個(gè)月，意味著4月即將發(fā)布的社融數(shù)據(jù)可能較好；(3)4月增值稅減稅政策落地，效果將逐漸顯現(xiàn)，所以當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來(lái)看基本面偏正向因素更多一些，在持續(xù)性暫無(wú)法證實(shí)、也無(wú)法證偽的情況下，上周的市場(chǎng)表現(xiàn)已反映出資金的邏輯與選擇——更偏中長(zhǎng)期而非短期、更重趨勢(shì)而非彈性，這與當(dāng)前A股估值位置仍在歷史中樞附近(適用中長(zhǎng)期邏輯)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型仍在進(jìn)行(彈性相對(duì)不重要)有關(guān)。

　　行業(yè)配置：4月、5月相對(duì)收益或?qū)⒅鸩綇闹芷谄忿D(zhuǎn)向消費(fèi)品

　　我們?cè)诖汗?jié)后的調(diào)研中，感受到基建向好、地產(chǎn)分化而制造業(yè)不差(見(jiàn)3.10調(diào)研總結(jié)報(bào)告《核心壓力仍在出口端》)，所以3月我們推薦了工程機(jī)械、建材等基建相關(guān)行業(yè)及區(qū)域地產(chǎn)，目前4月初的行情已在部分兌現(xiàn)我們的預(yù)期?？紤]到3月中小企業(yè)PMI的環(huán)比回升更顯著，反映經(jīng)濟(jì)景氣度回升的背后是政策托底中小微，而非刺激經(jīng)濟(jì)，后續(xù)市場(chǎng)對(duì)就業(yè)→消費(fèi)的負(fù)面預(yù)期的改善可能更為顯著，市場(chǎng)相對(duì)收益品種或?qū)闹芷诠赊D(zhuǎn)為消費(fèi)股，另外考慮資金填估值洼地的特征，當(dāng)前周期股與消費(fèi)股均有修復(fù)空間。TMT和中游設(shè)備的核心資產(chǎn)，建議繼續(xù)作為中長(zhǎng)期戰(zhàn)略性配置。

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