□基金研究中心 曾令華

　　復雜市況下，筆者認為，私募行業(yè)分化或蔓延至百億私募，2018年百億私募內(nèi)部也將演繹“冰與火之歌”。

　　百億私募業(yè)績分化

　　百億私募通常具備常年累積的風格底色，有實力雄厚的研究團隊，在市場中有一定的話語權(quán)。同時它們也深受廣大高凈值客戶以及機構(gòu)投資者的信任。截至二季度，百億私募中以股票投資見長的大約有14家，其中包括景林、淡水泉、高毅、保銀、重陽、星石、朱雀等。他們主要集中在上海和北京兩大地區(qū)。根據(jù)基金研究中心統(tǒng)計，這批私募成立一年以上的基金達500多只。這些基金今年以來平均收益-1.8%。表現(xiàn)最好的收益在11%以上，表現(xiàn)最差的則現(xiàn)明顯虧損。筆者認為百億私募業(yè)績分化并非偶然，而與公司踐行的投資策略相關(guān)。

　　百億私募所踐行的投資策略各不相同。重陽堅持“價值投資”，行業(yè)全覆蓋；星石擅長“中觀投資”；保銀投資以“多空倉”見長。在今年市場波動劇烈的情況下，保銀投資的表現(xiàn)可圈可點。

　　基本面功力或成決勝因素

　　投資的世界如同金庸筆下的武林，內(nèi)功和招式是武學的基本要素。有的重招式，譬如令狐沖的獨孤九劍；有的重內(nèi)功，譬如張無忌的九陽神功；當然也有的另辟蹊徑，譬如丁春秋的化功大法。而投資的世界里，有的私募從宏觀出發(fā)，擅長通過分析不同的周期理論、宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)來尋找投資線索；有的則擅長從中觀行業(yè)比較尋找投資邏輯；有的重個股精選，從公司基本面出發(fā)；也有的通過多空倉的方式力求在市場中走出獨立行情。

　　越往后走，百億私募之間的競爭越會聚焦于基本面，“好”比便宜更重要。正如巴菲特所說 “以合理的價格買入優(yōu)秀的公司”遠比“以便宜的價格買入二流的公司”，往往結(jié)果要好得多。

　　A股市場上，大盤藍籌強者恒強，中小創(chuàng)弱者恒弱。去年年末以來，大盤藍籌內(nèi)部分化，白酒、家電很強，而銀行則一月份突擊式上漲后偃旗息鼓。今年關(guān)注度很高的醫(yī)藥個股分化也大，扣除今年剛上市的3只新股，只有47%的醫(yī)藥股是正收益，更多的醫(yī)藥股下跌，年初至今漲幅超過20%的個股占比也只有20%。這種情況下，醫(yī)藥指數(shù)年初至今上漲超過10%，主要是靠部分大市值龍頭公司上漲的拉動。市場給“好企業(yè)”，能見度高的企業(yè)溢價，而給那些不確定性高的企業(yè)以折價。

　　筆者認為，這種趨勢可能不是暫時的，甚至是不可逆的。經(jīng)濟增長速度放緩大概率會發(fā)生。在經(jīng)濟增長變慢的情形之下，小、新企業(yè)的機會在變少，投資這些企業(yè)的確定性在變差。過去講講故事，都會有人買單的時代也一去不復返了。“好”的、“優(yōu)”的、更值錢，好比便宜更重要。

　　百億私募積累了一批忠實的擁躉，這些私募毫無疑問擁有其它人無法比擬的核心優(yōu)勢。但是，隨著資管格局的重塑，私募行業(yè)也是行進到了歷史的風陵渡口，黃河可能轉(zhuǎn)而東流。這樣的時刻，歷史的經(jīng)驗可能是種障礙，一些不具普適性的做法將遇到挑戰(zhàn)。下苦功研究基本面，買好的企業(yè)的做法，可能更適合未來的市場。

　　百億私募的隊伍與三年前相比大相徑庭。筆者認為，那些可以在不同市況下生存的私募有望一直停留在百億私募，基本面研究是私募適應不同市況的一大武器。