獨立性聲明

　　廣東謝諾辰陽私募證券投資管理有限公司金融工程部保證報告所采用的數據均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于團隊的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。

　　前言摘要

　　海內外量化寬松時代來臨，長周期低利率成為常態(tài)，經營盈利穩(wěn)健企業(yè)所代表的權益資產估值得到提振，成為新一輪財富保值增值載體。二季度以來全球與美國經濟增速繼續(xù)處于下行通道，全球各國為刺激經濟增長已經陸續(xù)啟動量化寬松。對比全球，中國GDP增長L型著陸后仍保持2-3倍全球經濟增速，強大的經濟韌性初顯，我們在中期已經判斷在中外利差的擴大下外資加速流入A股的格局，有力的提振國內權益市場的估值。后地產時代，宏觀杠桿率高企下投資與勞動力增長失速，科技成為經濟增長最強動力，有望成為新一輪經濟增長財富載體。國內在上半年采取大規(guī)模的降費減稅，進一步拉動內需同時減輕企業(yè)負擔的背景下，三季度堅持寬貨幣+緊信用結合，采取降準+維持MLF利率完善LPR定向降息+專項債加速落地，引導增量資金流入實體經濟而非地產與傳統(tǒng)基建等固定資產，促進實體經濟部門向高質量可持續(xù)的新經濟發(fā)展。在新時代的經濟發(fā)展中謝諾辰陽將在漫長的低利率常態(tài)下，尋找穿越經濟周期、業(yè)績穩(wěn)健的價值型核心資產為保持財富增速、對抗經濟衰退風險的盾；與尋找新經濟時代中具備巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L型核心資產為財富增長載體的矛，分享企業(yè)價值與成長的紅利，攻守兼?zhèn)洌趯归L期的經濟增速下行風險的同時，為投資者帶來長期穩(wěn)健的優(yōu)質回報。

　　一.長周期低利率時代

　　權益資產成為財富增值保值的載體1全球經濟增速下行，量化寬松時代已臨

　　2019年三季度全球經濟增速仍處于下行通道，最近經合組織OECD進一步下調2019年世界實際GDP增速預測，由上半年的3.2%降低至2.9%，為過去十年最低。面臨經濟增速下行壓力，歐美等發(fā)達經濟體在三季度以來紛紛降息，全球已進入降息潮。

　　9月12日歐洲央行公布最新利率政策決議，下調歐元區(qū)隔夜存款利率10bp至-0.5%，同時重啟QE量化寬松政策，計劃從11月開始每月購買200億歐元債券，對到期債券投資會持續(xù)2-3年，繼續(xù)加碼歐元區(qū)貨幣刺激力度。美國方面PMI已經連續(xù)第五個月下跌，美債長短債收益率繼續(xù)倒掛，衰退風險仍在。消費方面CPI升幅放緩至1.7%，依然居于2%的溫和值以下超過4個月。9月19日凌晨美聯儲宣布再度降息25bp，下調聯邦基金利率目標區(qū)間至1.75%-2.0%，距離上次7月31日降息不足2個月。

　　美聯儲2次降息帶領全球進入量化寬松時代。受美聯儲降息影響全球不少國家與地區(qū)紛紛跟隨下調基準利率，當日香港金管局、巴西、沙特、阿聯酋、約旦、印尼等國家與地區(qū)紛紛宣布降息，全球量化寬松時代已經到來，歐元區(qū)與日本已經進入負利率的狀態(tài)。

　　2國內經濟增長仍穩(wěn)，中外利差擴大外資加速流入

　　與海外主要經濟體增速普遍放緩相對比，中國二季度GDP增長比上季度放緩0.2%，同比增長6.2%，但依然是全球經濟增長最為強勁的主要經濟體之一。中美一季度gdp增速為6.4%/3.1%，我國增速是美國2倍以上，而二季度在我國放緩0.2%的同時，美國則由3.1%驟降至2.1%，差距進一步拉開至接近3倍，顯示中國經濟發(fā)展依然強韌。

　　

　　由于較為強韌的經濟增長支撐，中國在全球紛紛降息的同時貨幣政策可調整空間較大，整體基準利率未出現大變化，9月17日央行開展1年期MLF操作，維持3.3%利率不變，海內外利差繼續(xù)增大。在匯率沒有劇烈的波動情況下，外資呈現大舉加速流入的狀態(tài)，滬港通方面9月初開始已經連續(xù)超過10日維持流入狀態(tài)。而QFII取消配額繼續(xù)掃除外資進入障礙、MSCI指數在第二、第三次擴容等條件下，未來若是匯率未出現大波動情況下，外資依然會繼續(xù)年初以來的流入狀態(tài)，傾向于配置全球范圍內經濟韌性較強的中國核心資產。 　　3長期低利率時代，核心權益資產估值得到提振

　　回顧A股在前三季度的走勢，年初上證指數綜合PE在11倍附近，隱含年化收益率在9%附近，對應上半年6.4%/6.2%的GDP增速出現絕佳的投資價值，在經濟增速下滑企穩(wěn)的背景下A股年初走出一輪修復估值壯闊上行行情，低PE出現的坑已被上行的股價修復。

　　當前上證綜指整體法觀察到PE TTM在13.23倍，A股平均年化收益率約為7.56%，同時取今年一季度GDP平減指數累計同比1.68%，年內預測凈利潤整體增5.14%，則A股對應實際收益為6.18%，相較于6.2%的二季度GDP增速，目前大盤股指估值合理，暫時在中位數偏下區(qū)間震蕩，需要等待業(yè)績成長或估值受到資金成本下降的驅動出現上升，支撐股價新一輪的上行。 　　目前經濟增長減緩壓力尚大，觀察核心的CPI、PPI指數依然比較嚴峻，顯示當前依然未走出周期的低點區(qū)域。但在大規(guī)模的減稅降費后，新的需求再現，企業(yè)有望盈利增長企穩(wěn)后上行。疊加全球的量化寬松帶來外資持續(xù)流入、國內對實體企業(yè)利率定向下降的情況下，投資實體企業(yè)的資金成本在下降，在未來長期的低利率時代，國內優(yōu)勢行業(yè)的核心資產將會進入業(yè)績與估值雙升的戴維斯雙擊行情，目前正是挑選新時代的核心資產進行布局，分享新一輪經濟增長周期企業(yè)成長紅利的重要時刻。

　　二.后地產時代

　　科技以經濟增長最強動力成為未來財富增長載體

　　1國內經濟增長仍較弱，降準+LPR+專項債定向刺激實體經濟

　　國內經濟數據方面，結構性的通脹仍然嚴重，甚至比二季度的時候加劇。CPI同比上漲2.8%，與上月持平，主要是豬價大幅度的上升，引起其他替代食品類同時上升所致。但扣除食品后的CPI同比則不容樂觀，非食品類只有1.7%，若果再扣除能源后的核心CPI則繼續(xù)下降至1.5%，顯示下游需求較為低迷。

　　至于PPI方面三季度開始轉負，7月8月連續(xù)兩月低于0，8月惡化至-0.8%進入通縮的狀況，工業(yè)增加值也由6月的6.3%連續(xù)2月下跌至4.4%區(qū)間。主要是由于地產融資的收緊，固定資產投資同步放緩，疊加國內外需求的進一步走弱所致，在持續(xù)壓制地產融資，工業(yè)生產走弱情況下，急需基建投資加碼進行逆周期的調節(jié)。PPI與CPI的背離產生的結構性通脹比上一個季度更嚴重，除了豬肉價格高漲的擾動外，主要是市場需求不振所致。 　　PMI方面在一季度末小幅度回暖之后，5月開始PMI指數連續(xù)4個月維持于枯榮線50以下，顯示實業(yè)投資依然未走出底部區(qū)域，預期依然較為悲觀。詳細拆分PMI主要的大項里只有生產景氣度尚佳，維持在51.9;而新訂單、在手訂單都位于枯榮線下，甚至新訂單PMI還出現了小幅度的下滑至49.70，顯示實體企業(yè)在手訂單預期較差，新訂單預期修復力度較弱；最后觀察到PMI項目里產成品庫存也位于枯榮線以下，表現出庫存去化較差的預期，但8月數據有較明顯的上升，認為是廠商出現了一輪去庫存的經營策略所致。整體來看PMI指數依然偏弱，主要是新訂單預期修復力度較弱，這是需求較弱，實體企業(yè)依然處于被動補庫存向主動去庫存的初期的表現，經濟運行狀況仍然處于底部的區(qū)域，經濟底比過往預想的要后延。 　　面對仍然較弱的經濟形勢，中央政府在年內采取了一系列的積極經濟措施，繼減稅、降費等中央加杠桿的模式，降低企業(yè)經營成本、拉動內需后，三季度的變化主要是降準、完善Lpr機制、專項債發(fā)行加速，呈現明顯的“松貨幣、緊信用”的趨勢，避免資金過度流入房產，進一步將寬貨幣定向傳導至實體企業(yè)。

　　2科技發(fā)展替代以房產為核心的投資成為經濟增長最強拉動力量、新一輪的財富載體

　　就經濟增長的三要素來看，經濟增長主要依賴投入資本增長+投入勞動力增長+全生產要素提升，即勞動力+科學技術+固定資產投資。過去十年每當國內面對經濟增長放緩的時候往往采取寬松的貨幣政策大水漫灌，在地方政府、居民、企業(yè)三輪加杠桿周期后，整體宏觀杠桿率已經偏高，再度增加固定資產投資對經濟增長的拉動越來越弱，新投入的資本多用于償還舊債或者利息，而非進入實體經濟發(fā)展擴大生產力上。

　　同時面對2010年后我國勞動力增長達到頂峰后回落，2014年后開始轉負，人口紅利將盡。所以新時代的經濟發(fā)展必須依賴于科學技術發(fā)展對全生產要素的改進提升，以科技拉動GDP維持長期中高速的增長。以此為主線，我們認為需要關注到寬貨幣后資金在政策的引導下，不走過去大量進入房地產或傳統(tǒng)基建的老路，而是尋求新的投資方向— 即未來有望取得高增長的科技型企業(yè)、未來能長期維持穩(wěn)健收益的權益資產，作為新一輪的財富載體。通過加大科學技術的研發(fā)，加速5G通信等新科學技術應用場景的落地，帶動中國產業(yè)鏈升級，改善經濟產業(yè)結構，實現產業(yè)升級，將人口紅利轉向工程師紅利，走向新時代高質量經濟發(fā)展的道路。承載著中國未來經濟增長最強動力、帶有高預期回報的科技類權益資產將成為新一輪的貨幣蓄水池。

　　三.攻守兼?zhèn)?/STRONG>

　　以新時代的核心資產作為未來的財富載體

　　根據全球經濟增速放緩，低利率長期維持，由過往高增速的傳統(tǒng)經濟轉型向中高增速的高質量經濟發(fā)展的新時代，謝諾辰陽將尋找新時代核心資產作為未來重要的財富載體，以業(yè)績長期穩(wěn)健與具備巨大成長性的企業(yè)為投資對象進行布局，分享企業(yè)價值成長的紅利，為投資者帶來穩(wěn)健增長的業(yè)績回報。1以未來具備巨大成長能力的核心資產為矛 ：科技主線在全球經濟放緩的時代，人口紅利漸退，資本紅利由于宏觀杠桿率高企對經濟增長的刺激作用越發(fā)疲弱，科技發(fā)展帶來的全社會生產要素提升成為未來經濟增長最重要的引擎，致使科技類企業(yè)具備巨大的成長價值。在后房產時代，科技開始替代房地產等固定資產，成為新一輪的貨幣蓄水池，承載著中國經濟未來的預期增長回報。近60日的統(tǒng)計，三季度科技代表的電子通信計算機等板塊大舉上行，交易量逐步攀升，但目前市值在A股中占比仍小，未來存在極大的成長空間。在新一輪的經濟結構改革中，我們將重點關注5G通信基礎建設與物聯網等對比于傳統(tǒng)基建存在巨大的投資空間的科技新基建板塊，與充分享受人口紅利到工程師紅利轉換的軟件、人工智能、芯片、半導體等高科技板塊。以自下而上的精選投資標的，深入挖掘市場規(guī)?？焖僭鲩L，業(yè)績具備巨大成長潛力的核心資產為矛，分享科學技術發(fā)展拉動經濟成長的紅利，作為我們未來取得超越綜合經濟增速的財富增長重要載體。

　　2以盈利能力強且長期維持穩(wěn)定的核心資產為盾：剛需消費、醫(yī)藥主線全行業(yè)二季度末ROE變化統(tǒng)計，2019年扣非ROE維持在5%以上，變動百分比小于10%的行業(yè)板塊為醫(yī)藥生物、家用電器、飲料食品等剛需消費、醫(yī)藥類資產。此類盈利能力較強、能穿越多個經濟周期維持長期穩(wěn)定盈利能力的行業(yè)的核心資產將作為我們盡可能抵擋經濟周期不確定性的盾，通過長期的投資獲取企業(yè)穩(wěn)健經營的紅利。同時由于長期低利率時代的來臨，與全球的經濟增長下行，未來具備穩(wěn)健盈利能力的核心資產其估值會隨著利率下行而提升，作為我們未來重要的財富保持穩(wěn)健增長、對抗經濟衰退風險的重要載體。 本文首發(fā)于微信公眾號：謝諾金融。文章內容屬作者個人觀點，不代表贏家財富網立場。投資者據此操作，風險請自擔。