近日，市場波動(dòng)劇烈，不少人將之歸罪于量化的助漲殺跌。期間有量化人士向記者無奈表示：“只要有股災(zāi)，一定是量化背鍋”。

　　究竟量化對股市的影響幾何？近年市場巨幅波動(dòng)下，是否量化在“殺跌”？而在市場暴跌下量化是否被動(dòng)清倉進(jìn)一步“殺跌”？今天，記者采訪了包括幻方量化、九坤投資、明汯投資、靈均投資、鳴石投資等五大頭部量化私募，了解具體情況。

　　量化是否助漲殺跌？

　　回應(yīng)：誤解！大部分情況是降低了市場波動(dòng)

　　近期，股市波動(dòng)加劇，市場有聲音將之歸罪于量化交易，稱量化交易對股市產(chǎn)生助漲殺跌的影響。量化私募再次成為眾矢之的。

　　而在量化界看來，這是對量化的誤解。

　　幻方量化表示，近期的一系列市場輿論將量化投資等同于高頻交易，同時(shí)主觀臆測了量化機(jī)構(gòu)對于市場波動(dòng)的影響，這樣的認(rèn)識(shí)本身隱含著對于量化投資的一些誤解。

　　幻方量化解釋，首先，量化策略是多種多樣的，不同策略具有不同的收益來源、交易模式及市場影響。到目前為止，并沒有權(quán)威研究表明量化投資必然加劇市場波動(dòng)，這是一個(gè)很好的研究課題。實(shí)際上目前A股的市場有效性已經(jīng)比較高，短線追漲殺跌很難賺錢。

　　據(jù)他們的觀察，量化作為一個(gè)整體，大部分情況下是抑制了市場波動(dòng)，少部分情況會(huì)加大市場波動(dòng)。量化參與者的專業(yè)程度普遍比較高，專業(yè)參與者更傾向于逢低買入、逢高賣出，而不是追漲殺跌。同時(shí)在內(nèi)外部情況發(fā)生改變的時(shí)候，專業(yè)參與者能更快速地推動(dòng)市場到達(dá)新的平衡位置，減少多余的震蕩，增加定價(jià)的效率。量化策略整體是收斂和理性的，對波動(dòng)起到了阻尼的作用。

　　另一個(gè)角度，量化投資在國外發(fā)展的時(shí)間很長、規(guī)模很大，但多年以來并未被詬病存在惡意追漲殺跌，也沒有明顯加大市場波動(dòng)。以標(biāo)普為例，美國股票量化交易的份額從11年到18年一直上漲，但波動(dòng)率直到疫情前并沒有明顯上漲的趨勢。

　　九坤投資也直言，“量化交易會(huì)對股市助漲助跌”屬于對量化的誤解。A股量化以指數(shù)增強(qiáng)和中性策略為主，在出現(xiàn)市場波動(dòng)時(shí)，整體倉位保持滿倉穩(wěn)定運(yùn)行，每天交易買賣基本等量，并不會(huì)形成對市場的整體買壓或拋壓?！氨热缟现芤?yàn)槎頌蹙謩莺蛧H政治環(huán)境導(dǎo)致的市場大跌的日子里，我們的倉位一直保持滿倉穩(wěn)定交易，實(shí)際上起到了對于A股市場穩(wěn)定的托舉力量。”其表示。

　　其實(shí)，當(dāng)市場漲幅或跌幅過深時(shí)，量化反轉(zhuǎn)策略會(huì)反向交易，這抑制了市場往一個(gè)方向過度上漲或下跌，避免出現(xiàn)暴漲暴跌。從這個(gè)角度來說，量化策略成為了市場的反向“緩沖器”。目前，國內(nèi)量化選股策略中反轉(zhuǎn)類策略占比較高，隨著未來量化規(guī)模繼續(xù)增長，會(huì)進(jìn)一步降低股市暴漲暴跌的概率。

　　即使從個(gè)股選股角度來看，很多人所擔(dān)心的量化策略同質(zhì)化對個(gè)股漲跌的影響，對此，九坤表示，由于量化策略中投資邏輯（因子）的多元化，以及在個(gè)股上分散度，對市場整體影響就更為有限，而且同質(zhì)化會(huì)攤薄策略收益，量化機(jī)構(gòu)會(huì)極力避免這種情況發(fā)生。

　　從美國市場歷史來看，在量化交易占比持續(xù)提升的過程中，市場波動(dòng)也并沒有顯著增加。

　　明汯投資表示，從海外市場的文獻(xiàn)和實(shí)踐，以及國內(nèi)A股市場的文獻(xiàn)和實(shí)踐結(jié)果來看，隨著量化投資比例的提升，股票市場的波動(dòng)率呈下行趨勢。從個(gè)股來看，隨著量化投資參與度的提高，股票連漲和連跌的概率也在降低，這也是市場有效性的體現(xiàn)。

　　另外在A股市場的長期歷史上，由于公募基金較少參與中小股票的交易，導(dǎo)致部分資金在中小股票有操縱股價(jià)獲取盈利的空間，當(dāng)部分資金拉高股價(jià)的時(shí)候，由于缺乏做空機(jī)制，沒有機(jī)構(gòu)資金來平衡股票價(jià)格，量化投資的興起補(bǔ)充了這個(gè)空白。

　　由于量化機(jī)構(gòu)持股數(shù)量較多，且較多持有中小股票，當(dāng)發(fā)現(xiàn)有持倉股票偏離合理價(jià)格時(shí)，會(huì)傾向于賣出持有的股票，從而抑制股價(jià)的上升，降低股票的波動(dòng)率。這樣會(huì)導(dǎo)致部分資金盈利大幅減少甚至無法盈利。從實(shí)踐上看，隨著量化投資占比的上升，中小股票的價(jià)格有效性大幅提升。

　　“以明汯為例，我們的買賣信號(hào)和過去股價(jià)漲跌并沒有很強(qiáng)的相關(guān)性，當(dāng)股價(jià)從偏離合理價(jià)格的方向向合理價(jià)格方向運(yùn)動(dòng)的時(shí)候，我們買賣單子的方向會(huì)和過去漲跌方向相同，當(dāng)股價(jià)從合理價(jià)格向偏離合理價(jià)格的方向運(yùn)動(dòng)的時(shí)候，我們買賣單子的方向會(huì)和過去漲跌方向相反。而且從邏輯上而言，當(dāng)在一個(gè)錯(cuò)誤方向上交易的時(shí)候，越多的交易導(dǎo)致越多的虧損。”明汯直言。

　　靈均投資認(rèn)為，量化交易通過多因子模型發(fā)掘公司價(jià)值，長期會(huì)使市場更加有效、定價(jià)更加合理?；仡櫭绹袌鲆约爸袊鳤股市場的發(fā)展，可以看到量化的發(fā)展會(huì)降低股票市場波動(dòng)，縮小價(jià)格與價(jià)值偏離。無論是主觀還是量化策略，最根本的超額來源都在于股票的價(jià)值發(fā)掘，只是方法論不一致，目前國內(nèi)主觀策略大部分資金主要集中在大盤股的價(jià)值發(fā)掘，而量化基于大量數(shù)據(jù)可以對全市場股票進(jìn)行分析，因此量化的發(fā)展對于中小盤股票降低波動(dòng)、價(jià)值回歸的效應(yīng)相對更明顯。另外，量化的投資決策是根據(jù)基本面、價(jià)量等多維度信息評(píng)估股票價(jià)值來做的。

　　因此量化投資并不是追漲殺跌，而是尋找市場的錯(cuò)誤定價(jià)，即在市場非理性過熱、或過于悲觀造成個(gè)股股價(jià)嚴(yán)重偏離合理價(jià)值時(shí)，量化的決策由于剔除了人為的主觀判斷、依據(jù)模型的決策大概率會(huì)選擇反向操作，獲取這部分錯(cuò)誤定價(jià)帶來的超額收益，與此同時(shí)也降低了股價(jià)的非理性波動(dòng)，助推價(jià)格回歸到合理的價(jià)值區(qū)間。

　　第二，目前國內(nèi)量化策略，以量化純多頭產(chǎn)品線舉例基本是滿倉運(yùn)作。在策略正常運(yùn)作的前提下，除非面對贖回否則不會(huì)主動(dòng)進(jìn)行減倉操作，量化資金在面對市場大環(huán)境的波動(dòng)時(shí)規(guī)模相對穩(wěn)定。

　　鳴石投資分析，量化投資是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)經(jīng)統(tǒng)計(jì)建立的交易策略模型，由計(jì)算機(jī)執(zhí)行交易，量化交易嚴(yán)格執(zhí)行量化策略模型，交易行為不受市場和人為情緒的影響，相比主觀投資而言量化交易行為更加客觀，不會(huì)受市場劇烈波動(dòng)而放大交易頻率。

　　鳴石投資補(bǔ)充，從海外成熟市場的量化發(fā)展歷程來看，量化投資一方面可以為市場提供流動(dòng)性，使得股票市場變得更加活躍，另一方面也會(huì)讓市場變得更加有效，在糾正資產(chǎn)錯(cuò)誤定價(jià)上可以讓資本市場充分發(fā)揮其有效性。此外，量化的主策略是反轉(zhuǎn)策略，就是買超跌股。很多投資人會(huì)對負(fù)面信息過度反應(yīng)，而量化投資則會(huì)會(huì)逢低吸納，讓市場更有效，因此量化策略也會(huì)降低波動(dòng)。

　　相比主觀投資而言，量化投資的持倉更加分散，每只產(chǎn)品會(huì)持有300—500只股票，量化交易對個(gè)股的影響更小。以前十大重倉股為例，量化產(chǎn)品的前十大重倉股占比一般不會(huì) 超過15%，而主觀投資產(chǎn)品的前十大重倉股比例高達(dá)50%~70%，甚至更高。

　　此外，量化產(chǎn)品一般不因未來市場走勢預(yù)期去做擇時(shí)和倉位管理，指數(shù)增強(qiáng)、量化選股等產(chǎn)品多頭端均為滿倉運(yùn)作，通過量化策略選取市場強(qiáng)勢股獲取超額收益，即便遇到客戶贖回需要減倉，因持倉分散，量化投資減倉對市場的沖擊更小。

　　主流量化機(jī)構(gòu)今年均沒有主動(dòng)降倉

　　一直高倉運(yùn)作、近期還在不斷凈買入

　　而在今年市場波動(dòng)劇烈中，量化是否降倉？幻方量化、九坤投資、明汯投資、鳴石投資均明確地告訴記者：沒有。

　　“據(jù)我們所知，國內(nèi)主流量化私募管理人在今年市場波動(dòng)期間，均沒有主動(dòng)降倉，”明汯投資表示，而這主要是堅(jiān)定看好中國資本市場長期發(fā)展及對自身策略的信心。

　　幻方量化表示，幻方絕大部分產(chǎn)品屬于指數(shù)增強(qiáng)類產(chǎn)品，是典型的多頭型策略，一直保持穩(wěn)定的高倉位運(yùn)作，在波動(dòng)較高的市場環(huán)境中也保持這種倉位。在近期市場下跌最劇烈的時(shí)間段他們的產(chǎn)品總體是凈買入的。

　　九坤投資表示，從年初至今，A股震蕩調(diào)整背景下，九坤各類型產(chǎn)品都一直滿倉穩(wěn)定運(yùn)作，管理規(guī)模也相對穩(wěn)定。量化多頭策略產(chǎn)品現(xiàn)在是主流的量化資管產(chǎn)品，是A股市場天然的多頭力量。

　　鳴石投資表示，旗下的產(chǎn)品還是由產(chǎn)品策略屬性來決定倉位，指增和對沖類型的產(chǎn)品一直都是滿倉運(yùn)行，而一些有擇時(shí)信號(hào)的產(chǎn)品像量化多頭和擇時(shí)對沖的策略產(chǎn)品，在倉位的選擇上是跟據(jù)其策略讓機(jī)器進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。從整體而言，因?yàn)轼Q石投資產(chǎn)品今年以來處于凈申購狀態(tài)，多頭端持股較去年年底有所增加。同時(shí)，公司也在不斷加大對投研軟硬件的投入，持續(xù)優(yōu)化、迭代量化策略，使量化策略可以快速適應(yīng)變化的市場風(fēng)格。近期，公司已在策略中加入了策略擁擠因子，在因子端和風(fēng)控端優(yōu)化策略表現(xiàn)。

　　“以明汯為例，明汯所有產(chǎn)品在這段時(shí)間均為凈買入狀態(tài)，其中對沖系列產(chǎn)品根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)敞口系數(shù)有不同比例的加倉，3月中旬基本處于歷史峰值；而量化多頭系列產(chǎn)品，本身就是滿倉策略?！睋?jù)明汯介紹，和海外以對沖產(chǎn)品為主流所不同，國內(nèi)主流量化產(chǎn)品是量化多頭，策略特質(zhì)之一就是滿倉，這條主流產(chǎn)品線恰恰是市場做多的中堅(jiān)力量。

　　量化遭遇大幅回撤

　　私募跟投自購與投資人共進(jìn)退

　　當(dāng)然，或許也因?yàn)榻^大多數(shù)量化多頭都是高倉運(yùn)作，今年以來，不少量化私募旗下產(chǎn)品回撤創(chuàng)新高。

　　對此，九坤投資坦言，從去年四季度到春節(jié)前，超額經(jīng)歷了一波回撤，疊加前期市場下跌，表現(xiàn)并不理想。但最近超額表現(xiàn)和市場都在反彈中，市場短期雖然有不確定，但他們對后市表現(xiàn)仍然充滿信心。

　　因此，九坤在2月份已經(jīng)自購旗下產(chǎn)品1億元的基礎(chǔ)上，從本月開始，也承諾未來3年每個(gè)月定投旗下基金1000萬，累積3.6個(gè)億，與九坤的投資者一起，踐行長期、科學(xué)的投資理念。

　　靈均投資也表示，近期量化行業(yè)整體出現(xiàn)了一定的超額回撤，行業(yè)面臨階段性挑戰(zhàn)?；仡欉^往的發(fā)展歷程，我們應(yīng)該客觀的承認(rèn)，任何策略都無法做到永遠(yuǎn)戰(zhàn)勝市場。量化投資的核心不是模型本身，而是對模型持續(xù)迭代的能力，因?yàn)槭袌鲇肋h(yuǎn)處于變化當(dāng)中。只有不斷的加大研發(fā)投入、完善策略儲(chǔ)備，才能在“策略發(fā)展-短期遭遇挑戰(zhàn)-迭代成長”的正向反饋下更加從容的面對市場。在現(xiàn)在的信息時(shí)代，基于大數(shù)據(jù)的量化投資模式，投資能力還有很大的提升空間，目前他們也在朝這個(gè)方向努力。

　　在今年春節(jié)后，靈均投資以公司及其股東資金增資1.5億元人民幣申購了各合作機(jī)構(gòu)代銷發(fā)行的靈均量化選股領(lǐng)航策略等產(chǎn)品線，并堅(jiān)定長期持有，用實(shí)際行動(dòng)表達(dá)了對中國資本市場長期健康穩(wěn)定發(fā)展的信心、以及對自身投研持續(xù)迭代能力的經(jīng)營決心。

　　此外，據(jù)明汯透露，今年以來市場較為波動(dòng)，明汯投資旗下產(chǎn)品整體上是處于凈申購狀態(tài)，對此明汯解釋，其公司自有資金本身就是常態(tài)化跟投，疊加自認(rèn)購后今年以來旗下產(chǎn)品整體處于凈申購?！敖荒昝鳑K并沒有在渠道大規(guī)模募資，2021年下半年以來和合作伙伴主推的基本以2年期封閉產(chǎn)品為主。今年以來市場波動(dòng)，但明汯相對來說，并沒有特別大的贖回壓力和消化規(guī)模壓力?！?/p>

　　有量化被動(dòng)降倉

　　明汯：反對量化多頭產(chǎn)品預(yù)警線和止損線

　　針對有券商表示看到部分量化私募有降倉行為，明汯投資解釋，不排除是被動(dòng)降倉——客戶贖回或觸及預(yù)警線等?！暗@不是量化投資自身問題，而是當(dāng)市場波動(dòng)投資者情緒受到影響，可能做資產(chǎn)管理的機(jī)構(gòu)投資者都會(huì)遇到這種情況?！?/p>

　　幻方量化認(rèn)為，資管產(chǎn)品預(yù)警止損的設(shè)置根據(jù)產(chǎn)品類型不同情況各異，量化產(chǎn)品中他們的主張是盡可能降低預(yù)警止損線，同時(shí)保持一個(gè)較為靈活的產(chǎn)品開放設(shè)置。“我們自身一直以來對預(yù)警止損線設(shè)置較為謹(jǐn)慎，這和我們主要的指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品的特性是密切關(guān)聯(lián)的，因其與市場系統(tǒng)波動(dòng)密切相關(guān)，為了保證策略在特定時(shí)間段不變形，我們量化多頭類產(chǎn)品止損線一般設(shè)置在0.5甚至不設(shè)置。目前而言我們?nèi)晕匆姰a(chǎn)品進(jìn)入預(yù)警區(qū)間?！被梅奖硎尽?/p>

　　九坤投資指出，預(yù)警線和止損線的設(shè)定，一般會(huì)由投資人能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期和管理人對基金投資下行風(fēng)險(xiǎn)的先驗(yàn)判斷來決定，不過無論怎么設(shè)置都屬于雙方約定，不適合對此預(yù)設(shè)太多的限制。

　　“比如量化指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品以較小的跟蹤誤差長期跑贏對應(yīng)指數(shù)為目標(biāo)，一般會(huì)規(guī)定要求滿倉運(yùn)作，也有投資者會(huì)當(dāng)做指數(shù)基金的替代選擇滿足資產(chǎn)配置需求，所以我們會(huì)認(rèn)為不適合預(yù)警線和平倉線，這也得到了投資者的認(rèn)可。”九坤稱。

　　明汯則直旗幟鮮明的明確反對量化多頭產(chǎn)品預(yù)警線和止損線?！耙话銇碚f，量化多頭產(chǎn)品盡量不設(shè)預(yù)警線和止損線，如果非設(shè)不可的話，我們一般建議0.65（止損線）/0.7（預(yù)警線），對此我們內(nèi)部是有評(píng)估的，比如從量化多頭策略本身看，歷史最大回撤還未突破30%，除非十年難一遇的市場極端情況，一般不太會(huì)去觸碰到0.65/0.7。自成立以來明汯量化多頭產(chǎn)品歷史上從來沒有觸碰過止損線?！?/p>

　　明汯認(rèn)為不能完全迎合客戶，要做難而正確的事情。目前明汯量化多頭產(chǎn)品中僅有40%不到是未設(shè)定止損線預(yù)警線產(chǎn)品，隨著未來他們和渠道合作越來越深入，這類產(chǎn)品占比會(huì)越來越高，由此形成正循環(huán)。

　　最后，靈均投資補(bǔ)充建議，在監(jiān)管方面，一是建議可以對量化產(chǎn)品進(jìn)行程序化報(bào)備，或由券商標(biāo)識(shí)，并以此為基礎(chǔ)由監(jiān)管機(jī)構(gòu)組織專家對量化交易行為進(jìn)行研究，并對一些事實(shí)做出權(quán)威的認(rèn)定或澄清。比如量化交易量的真實(shí)占比，量化交易平均意義上是提高還是降低市場波動(dòng)等。這也有助于進(jìn)一步明確對量化交易的監(jiān)管方向。二是建議市場能夠進(jìn)一步豐富風(fēng)險(xiǎn)管理工具，如雙創(chuàng)板塊的股指期貨。